Ontex: un soulagement de courte durée

L’action du spécialiste de l’hygiène personnelle s’est envolée après la publication de résultats moins dramatiques que ceux du premier trimestre. Mais le chiffre d’affaires est en repli en Europe et le redressement de la rentabilité doit encore se confirmer.

Le marché était manifestement enchanté des chiffres publiés par Ontex, l’un des leaders des solutions d’hygiène personnelles pour bébés (langes), femmes (tampons et serviettes) et personnes âgées (produits pour l’incontinence), au titre du 2e trimestre. Nous sommes un peu plus réservés et voyons dans le rebond de l’action surtout une réaction de soulagement. Car les résultats du 1er trimestre avaient aggravé le malaise au sein du groupe flamand, et l’annonce du plan Transform to Grow (T2G) n’avait pas impressionné grand monde. Le conseil d’administration avait refusé l’OPA opportuniste lancée par le groupe français de capital-investissement PAI Partenaires (actionnaire de référence d’AS Adventure et de Hunkemöller, notamment), malgré deux offres (27,5 euros par action, revue ensuite à la baisse). Le marché en avait conclu que les pratiques commerciales douteuses découvertes fin 2017 au sein de la division brésilienne hygiène personnelle, rachetée à Hypermarcas, n’étaient pas la seule source d’inquiétude. Et les chiffres du 1er semestre viennent confirmer le contexte de marché difficile: Ontex a vu son chiffre d’affaires (CA) comparable se replier de 1,3%, à 1,11 milliard d’euros (-1,1% au 2e trimestre). Le CA publié accuse un repli de 1,4%, à 1,13 milliard d’euros (-0,6% au 2e trimestre, à 568,1 millions d’euros, alors que le consensus tablait sur 566,5 millions d’euros). Pour rappel, le CA s’était replié de 1,8%, à 2,29 milliards d’euros, sur l’exercice 2018. Les ventes ont diminué de 10% en Europe au 2e trimestre, un recul compensé presque intégralement par les autres régions.

La réaction positive du marché s’explique surtout par le redressement de la marge de Rebidta (cash-flow opérationnel récurrent sur CA) au 2e trimestre. A cours de change constants et sans tenir compte de l’application de la norme IFRS16 sur les contrats de location, elle est passée de 10,4% sur la période avril-juin 2018 à 11% au 2e trimestre de 2019. Sur six mois, le groupe enregistre cependant toujours une baisse de 61 points de base (de 11,7 à 11,1%) après le net repli accusé au 1er trimestre. La direction a confirmé que sur l’ensemble de l’exercice, hors effets de change, le Rebitda serait stable par rapport à 2018 (-6,4% au 1er semestre). Le plan T2G requiert un investissement de 130 millions d’euros pour qu’à l’horizon 2021 Ontex puisse rapporter une croissance du CA supérieure de 50 points de base au marché et une amélioration de la marge Rebidta de 125 à 175 points de base par rapport à 2018. Un autre point délicat est le rapport toujours élevé (3,71) entre la dette nette (qui a toutefois diminué, de 940,1 millions d’euros à la fin du 1er trimestre à 898,7 millions d’euros fin juin) et le Rebitda.

Conclusion

Le cours s’est envolé après l’annonce des résultats, mais il faut y voir une réaction de soulagement après le dévissage de près de 65% par rapport au sommet atteint par l’action. Cette dernière cote aujourd’hui 40% sous son niveau d’il y a un an. Si l’on peut saluer l’amélioration de la rentabilité grâce aux mesures d’économies, le ciel reste couvert pour Ontex au vu du net repli accusé en Europe, qui a fait plonger le CA. Il faudra un redressement de ce dernier et une confirmation de la rentabilité pour convaincre véritablement les investisseurs. Aussi, malgré le cours toujours faible, nous nous limitons à un conseil neutre. L’action s’échange à sa valeur comptable, ce qui est (très) bas. Mais avec une valeur d’entreprise dépassant neuf fois l’Ebitda, elle n’est plus une aubaine.

Conseil: conserver/attendre

Risque: moyen

Rating: 2B

Cours: 14,15 euros

Ticker: ONTEX BB

Code ISIN: BE0974276082

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 1,16 milliard EUR

C/B 2018: 15

C/B attendu 2019: 13

Perf. cours sur 12 mois: -44%

Perf. cours depuis le 01/01: -21%

Rendement du dividende: 2,9%