Légère embellie chez Agfa-Gevaert

Offset Solutions, la division graphique, reste un problème. Son chiffre d’affaires a augmenté de 18% sous l’effet combiné d’une hausse des volumes et des prix, sans que les volumes ne renouent toutefois avec leurs niveaux d’avant-crise. L’inflation des coûts est, quant à elle, plus difficile à maîtriser depuis l’été.

Le deuxième trimestre a été synonyme d’embellie pour Agfa-Gevaert, dont le chiffre d’affaires a augmenté de 11% en rythme annuel. Avec une accélération sous-jacente de 29%, le cash-flow opérationnel est largement conforme aux attentes. Répercuter sur les clients la hausse du coût des intrants dans plusieurs divisions a permis au groupe d’améliorer sa rentabilité. La direction a toutefois averti qu’il serait moins facile d’en faire autant au deuxième semestre: malgré une probable reprise des volumes, l’envolée des coûts des matières premières et le déclin structurel de la division graphique devraient peser sur la rentabilité. Le groupe défend ses marges en menant une stricte politique de maîtrise des coûts. A présent que la crise sanitaire est derrière lui, il redevient rentable. Il a achevé le deuxième trimestre sur un bénéfice opérationnel de 25 millions d’euros, alors que le marché n’en attendait que 13.

Avec un bénéfice opérationnel de 15 millions d’euros au deuxième trimestre, le pôle radiologie reste le principal contributeur aux bénéfices de l’entreprise. Malgré leur redressement, après un premier trimestre décevant, le chiffre d’affaires et le bénéfice n’ont pas encore retrouvé leur niveau d’avant-crise, en partie parce que plusieurs régions, dont l’Inde et l’Amérique latine, ne sont toujours pas débarrassées du virus. L’augmentation, d’un trimestre à l’autre, de son chiffre d’affaires et de son bénéfice, a permis à Healthcare IT d’annoncer des résultats conformes aux attentes. Si la comparaison avec le deuxième trimestre de 2020 est moins flatteuse, c’est qu’un grand projet aux Etats-Unis avait alors dopé les résultats. La direction annonce que le carnet de commandes demeure très sain; l’élan commercial permet d’attirer de nouveaux clients et d’augmenter les ventes aux clients existants.

Le net rebond des ventes d’imprimantes grand format a contribué au redressement de Digital Print & Chemicals, au sein de laquelle les augmentations de prix ont elles aussi soutenu la rentabilité. Offset Solutions, la division graphique, reste un problème; son chiffre d’affaires a augmenté de 18% sous l’effet combiné d’une hausse des volumes et des prix, sans que les volumes ne renouent toutefois avec leurs niveaux d’avant-crise. L’inflation des coûts est, on l’a dit, plus difficile à maîtriser depuis l’été.

En affectant 350 millions d’euros, issus de la vente d’une partie de la division Healthcare, à la réduction de ses engagements nets en matière de pensions (passage de plus d’un milliard à moins de 700 millions d’euros), Agfa a réduit son profil de risque. Les décaissements au profit de ce poste vont diminuer de 66 millions d’euros cette année à un peu plus de 50 millions les années suivantes – s’il reste un boulet, ce dossier est un peu plus léger désormais. Les engagements représentent toujours 5 à 6 fois le cash-flow opérationnel. La trésorerie nette atteignait, fin juin, 350 millions d’euros.

Conclusion

Cela fait longtemps que les investisseurs attendent, pour revaloriser l’action, un redressement structurel de la rentabilité. Bien que le groupe dispose de plusieurs moteurs de croissance, la crise sanitaire d’abord, la hausse du coût des intrants ensuite, à quoi s’ajoute l’éternelle lutte contre le déclin structurel du pôle graphique, font obstacle à cette reprise. Les investisseurs veulent une confirmation de l’amélioration des résultats. Avec une valeur de l’entreprise (EV) de 7 fois le cash-flow opérationnel, la valorisation est correcte. Nous recommandons toujours de conserver le titre.

Conseil: conserver

Risque: élevé

Rating: 2C

Cours: 3,75 euros

Ticker: AGE:BB

Code ISIN: BE0003755692

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 615 millions EUR

C/B 2020: –

C/B attendu 2021: 50

Perf. cours sur 12 mois: +5%

Perf. cours depuis le 01/01: -4%

Rendement du dividende: –