Immobel: ralentissement des octrois de permis résidentiels

L’on note depuis 2020 un ralentissement des octrois de permis pour les projets résidentiels, à quoi s’ajoute désormais un environnement macroéconomique plus sombre. Malgré un premier semestre moins satisfaisant que prévu, Immobel entend toujours augmenter son dividende de 4% à 10% par an.

Le plus ancien promoteur immobilier du pays (1863) vit une seconde jeunesse depuis quelques années. Le 29 juin 2016, une assemblée générale extraordinaire avait avalisé la fusion entre Immobel et Allfin Group, une opération dont Marnix Galle (Allfin) avait été l’architecte. Après 2017, année de transition, 2018, 2019 et 2020 auraient dû être consacrées à la récolte, une promesse que 2018 et 2019 ont effectivement tenue. Puis la pandémie de Covid-19 a quasiment mis à l’arrêt les ventes résidentielles entre mars et mai 2020 (confinement).

Les bénéfices des promoteurs immobiliers proviennent surtout de la vente de projets, activité par définition cyclique. L’on note depuis 2020 un ralentissement des octrois de permis pour les projets résidentiels (pour 292 millions d’euros d’octrois définitifs au 1er semestre), à quoi s’ajoute désormais un environnement macroéconomique plus sombre. Les hausses des taux d’intérêt, l’inflation galopante et la menace de récession ont fait reculer les ventes résidentielles. Le chiffre d’affaires et le résultat opérationnel ont cédé 28,8%, à 130,8 millions d’euros, contre 183,8 millions au 1er semestre de 2021. Le record revient toujours à 2019 et à son résultat opérationnel annualisé de 419,5 millions d’euros, qui pourrait ne pas être égalé cette année. Les bénéfices ont moins bien évolué encore au 1er semestre. Le cash-flow opérationnel a chuté de 36,7 à 16,6 millions d’euros (-54,7%). Le bénéfice net a plongé de 29,9 à 9,1 millions (-69,4%), soit 0,9 euro par action, contre 3 euros précédemment. L’ambition d’obtenir 10% au moins de rendement des fonds propres (551,2 millions à la mi-2022) est donc pratiquement impossible à réaliser cette année. En 2021, ce chiffre avait atteint un superbe 18,7% mais en 2020, sur fond de crise sanitaire, il n’avait pas dépassé 7,8%.

L’acquisition d’un projet à Bruxelles et à Berlin et la conclusion d’un accord portant sur le redéveloppement du siège social de Proximus à Bruxelles ont fait passer la valeur brute des projets en développement de 5,1 milliards à la fin de 2020 à 5,5 milliards un an plus tard et à 6,2 milliards à la mi-2022. Le ratio d’endettement est remonté de 52,9% fin 2021 à 56% en juin 2022. Par rapport à la mi-2021, la dette nette a bondi de 9%, de 593,3 à 646,5 millions d’euros. Le groupe n’en reste pas moins déterminé à constituer un portefeuille européen. Après s’être longtemps concentré sur la Belgique et le Luxembourg, il s’était tourné vers la Pologne avant la passation de pouvoir encore, puis vers la France, où il a progressivement repris Nafilyan & Partners (région Paris, Ile-de-France), en 2017. L’Hexagone pourrait bien devenir son principal marché. Immobel a par ailleurs créé une joint-venture avec le promoteur américain Fort Partners, pour développer un resort de 65.000 m² à Marbella. Enfin, il s’est ouvert à l’Allemagne en 2020. C’est à Francfort qu’il a choisi de poser ses valises: le prestigieux projet Eden, qui devrait être achevé cette année, sera l’une des rares tours résidentielles de la ville. La direction entend augmenter le dividende de 4% à 10% par an; malgré un 1er semestre moins satisfaisant que prévu, elle ne dévie pas de cet objectif.

Conclusion

Si l’on excepte 2020, marquée par la crise sanitaire, le dynamisme accru d’Immobel depuis l’arrivée de Marnix Galle se traduit par des résultats en hausse. La période janvier-juin 2022 n’a pas tenu toutes ses promesses, mais la valorisation (rendement en dividende inclus) nous incite toujours à recommander d’acheter.

Conseil: acheter

Risque: moyen

Rating: 1B

Cours: 47,40 euros

Ticker: IMMO BB

Code ISIN: BE0003599108

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 473,5 millions EUR

C/B 2021: 7

C/B attendu 2022: 11

Perf. cours sur 12 mois: -38%

Perf. cours depuis le 01/01: -36%

Rendement du dividende: 6,2%