Greenyard: suspension des plans de refinancement

Greenyard avait été contraint d’adopter en mars, au terme d’un exercice 2018/2019 désastreux, un plan de transformation qui, au vu des résultats obtenus dans l’intervalle et des pronostics arrêtés pour la suite, est aujourd’hui suspendu.

Pressé d’annoncer la suspension de ses plans de refinancement, le géant des fruits et légumes a présenté son rapport semestriel avec un jour d’avance. Le refinancement devait s’inscrire dans le cadre du plan de transformation que Greenyard avait été contraint d’adopter en mars, au terme d’un exercice 2018/2019 (clôture: 31 mars) désastreux, marqué par l’explosion, de 2,8 à 7,1, de son taux d’endettement.

La météo, la concurrence dans l’activité Frais et la découverte de la listéria dans une usine de surgelés en Hongrie avaient amputé de moitié, à 1,6%, une marge de Rebitda (cash-flow opérationnel récurrent/chiffre d’affaires) consolidée déjà faible. Le plan de transformation devait faire repartir volumes et marges à la hausse, au travers d’un contrôle strict des dépenses, de l’excellence opérationnelle et de l’adoption d’un modèle de partenariat verticalement intégré avec de grands détaillants. Des actifs secondaires (50-75 millions d’euros) devaient en outre être cédés, au détriment de 5 millions d’euros de Rebitda. La vente de la division Conserves Noliko et l’arrivée d’un investisseur chargé d’oxygéner le bilan avaient également été envisagées. Selon les analystes, il fallait 70 à 140 millions d’euros de capitaux supplémentaires pour stabiliser l’endettement. Les banques ont accordé jusqu’au 15 juin 2020 une exception (coûteuse) aux covenants. Trois actifs secondaires, dont l’usine de surgelés hongroise, ont été cédés et quatre partenariats avec de grands détaillants, signés, dès le 1er semestre. Greenyard Flowers UK a été vendu en octobre, pour 9,7 millions d’euros (4 millions de dettes incluses). Le plan visait à générer, cette année, 20 millions d’euros de Rebitda supplémentaires et 24 encore l’an prochain, à un total de plus de 100 millions (64,5 millions en 2018/2019; Rebitda de 140,2 millions encore en 2017/2018).

Au 1er semestre, le Rebidta consolidé est passé de 41,2 millions à 47,6 millions (+15,7%). Dans l’activité Frais, le chiffre d’affaires (CA) a cédé 2,1%, à 1,61 milliard d’euros, mais le Rebitda a bondi de 13,6%, à 24,6 millions. La marge de Rebitda a gagné 20 points de base, à 1,5%. Le nouveau modèle de partenariat devrait entraîner une stabilisation progressive des résultats. Long Fresh (surgelés Pinguïn et conserves Noliko) a enregistré une hausse de 7,4%, à 356,3 millions d’euros, de son CA, et une augmentation de 18,6%, à 24,3 millions, de son Rebitda (marge de Rebitda: +60 points de base, à 6,8%). La dette nette a grimpé à 503 millions (+46,8 millions), sous l’effet d’une augmentation saisonnière des fonds de roulement et d’une hausse des coûts financiers. Elle représente 7,2 fois le Rebitda des 12 derniers mois. Greenyard table pour l’exercice sur un Rebitda de 88-93 millions d’euros, ce qui est supérieur aux prévisions; à cela doit donc correspondre, au 2e semestre, un Rebitda de 40,4-45,4 millions d’euros, contre 23,3 millions un an plus tôt. Au vu des résultats et des pronostics, la direction a décidé d’annuler la vente de Noliko et l’entrée d’un nouvel investisseur. Le taux d’endettement devrait avoir diminué de lui-même à 4 fois le Rebitda d’ici à la fin de 2021, puis à 3 à 4 l’année suivante. L’exception aux covenants est prolongée, à des conditions un peu moins strictes, jusqu’au 22 décembre 2021.

Conclusion

Après une hausse déjà nette, le titre a accueilli avec enthousiasme la suspension des plans. Rapidement cependant, la réalité a pris le dessus. L’amélioration des résultats doit être saluée, mais l’endettement chroniquement élevé rend l’entreprise vulnérable aux contrecoups. Nous attendrions.

Conseil: conserver/attendre

Risque: élevé

Rating: 2C

Cours: 5 euros

Ticker: GREEN BB

Code ISIN: BE0003765790

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 221,9 millions EUR

C/B 2019: –

C/B attendu 2020: –

Perf. cours sur 12 mois: -37,5%

Perf. cours depuis le 01/01: -31%

Rendement du dividende: –