Greenyard: dans l’attente d’une injection de capitaux

La concurrence dans l’activité Fresh, la longue sécheresse et la contamination à la Listeria dans une usine de surgelés en Hongrie, ont lourdement pesé sur des marges bénéficiaires déjà historiquement faibles. Greenyard a obtenu une dispense sur ses covenants jusque fin mars 2020; selon les analystes, d’ici là, le groupe devra avoir trouvé 70 à 140 millions d’euros supplémentaires.

Cette fois, les résultats annuels du géant des fruits et légumes n’avaient réservé aucune mauvaise surprise. Mais ils ne contenaient pas non plus l’information la plus attendue: celle sur l’arrivée d’un ou plusieurs investisseurs solides, indispensable vu l’endettement du groupe. Cette situation est le résultat d’un exercice 2018-2019 (clôture: le 31/3) catastrophique, qui a vu le taux d’endettement bondir de 2,8 à 7,1.

D’une part, la dette nette est passée de 419,1 à 456,3 millions d’euros (+8,9%); de l’autre, les cash-flows opérationnels (Rebitda) ont chuté de 128,8 à 64,5 millions d’euros (-49,9%), certes en restant dans la fourchette revue de 60 à 65 millions. Les dégâts ont été limités par la vente forcée d’Horticulture, la division la plus petite, mais la plus rentable (marge de Rebitda: 13,9%), du groupe (120 millions d’euros en liquide; perte: 45,7 millions). Le produit de la transaction couvrira la majeure partie du remboursement de l’obligation retail (destinée aux petits investisseurs) de 150 millions d’euros, qui arrivera à échéance en juillet. Les prévisions initiales pour l’exercice faisaient état d’une hausse de 10% du Rebitda (Horticulture incluse), à 154 millions d’euros, en glissement annuel. Mais la concurrence féroce dans l’activité Fresh, la longue sécheresse et la contamination à la listeria dans une usine de surgelés en Hongrie, ont lourdement pesé sur des marges bénéficiaires déjà historiquement faibles. La marge de Rebitda consolidée a ainsi diminué de moitié, à 1,6%. Le chiffre d’affaires (CA) de l’activité Fresh a cédé 4,6% en un an, à 3,19 milliards d’euros, tandis que le Rebitda chutait de 65,7%, à 25 millions, entraînant une baisse de 2,2 à 0,8% de la marge de Rebitda. Le recul du CA a atteint 6,6%, à 810,7 millions d’euros, au 4e trimestre (-5% au 3e). Dans la division Long Fresh (surgelés Pinguïn et conserves Noliko), le CA a cédé 2,7% en un an, à 722,8 millions d’euros. Le 2e semestre a toutefois été moins mauvais, grâce à une baisse limitée à 2%, à 194,5 millions, au 3e trimestre et même, à une légère hausse, au 4e (+0,8%, à 196,5 millions d’euros). Le Rebitda est tombé à 41,9 millions d’euros (-26,2%) et la marge de Rebitda s’est repliée de 7,6 à 5,8%, contre 9,8% encore en 2014-2015.

Le plan de transformation dévoilé en mars évoque la possibilité de vendre Noliko, mais ce ne serait évidemment pas le bon moment. En se séparant d’actifs non essentiels, le groupe optimisera de 50 à 75 millions d’euros sa trésorerie, contre une perte annuelle de moins de 5 millions d’euros de Rebitda. Un strict contrôle des coûts, l’excellence opérationnelle et l’évolution vers un modèle de partenariat verticalement intégré avec les grands détaillants doivent permettre à l’entreprise d’accroître ventes et marges. Greenyard a récemment annoncé son intention d’intensifier sa collaboration avec Carrefour, Delhaize et Tesco. Il table sur une hausse du Rebitda de 20 millions d’euros pour l’exercice et de 24 millions, à plus de 100 millions, pour l’an prochain. Il a obtenu une dispense sur ses covenants jusqu’au 31/3/2020; d’ici là, il lui faudra avoir attiré de 70 à 140 millions d’euros de capitaux, estiment les analystes. Ce qui, face aux 142 millions de valorisation actuelle, est loin d’être négligeable.

Conclusion

L’annonce des résultats annuels n’a pas soutenu l’action. Avril aurait été meilleur que prévu, mais cela reste à confirmer; l’on attend aussi, et surtout, des informations sur le financement. Le risque de dilution nous incite à conseiller de vendre.

Conseil: vendre

Risque: élevé

Rating: 3C

Cours: 3,20 euros

Ticker: GREEN BB

Code ISIN: BE0003765790

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 142 millions EUR

C/B 2019: –

C/B attendu 2020: –

Perf. cours sur 12 mois: -78%

Perf. cours depuis le 01/01: -56%

Rendement du dividende: –