GIMV

A conserver

Oui, ils en sont encore capables. Il y a six mois, nous nous demandions si la société d’investissement GIMV était toujours à même de réaliser des rendements sur fonds propres convaincants. Au cours de l’exercice passé (d’avril 2013 à mars 2014), il avait fallu se contenter d’un bien maigre 1,5%. Mais le premier semestre du nouvel exercice a apporté une nette amélioration. La direction a fait ce pour quoi elle est payée par les actionnaires en vendant moyennant bénéfice une série de participations. Il en a résulté un bénéfice net de 48,5 millions EUR, soit un rendement sur fonds propres de 4,9%. Sur base annuelle, cela correspond à un rendement d’environ 10%, ce qui reste légèrement inférieur à la moyenne historique. Mais ce rendement sur bénéfices est, enfin et heureusement, à nouveau supérieur au rendement de dividende d’environ 6%. Une confirmation de ce regain de dynamisme sera cependant nécessaire pour préserver à terme le dividende de 2,45 EUR par action. Si la conjoncture reste aussi favorable pour la vente d’entreprises, cela devrait être possible. Le bénéfice de 48 millions EUR est parfaitement réparti entre les plus-values réalisées sur la vente de participations et les plus-values nettes (latentes) sur les participations en portefeuille. La GIMV a fait quelques bonnes affaires sur les ventes de ses participations dans Barco, Covagen et Funico notamment; 138 millions EUR de participations ont été vendues au total à un prix moyen supérieur de 22% à la valeur comptable, et correspondant à 1,7 fois la valeur d’acquisition. Des gains intéressants, même si GIMV s’est également déjà montrée plus performante dans ce domaine par le passé. Car c’est finalement la mission de GIMV d’investir dans des entreprises pour en accroître la valeur. Peut-être la barre a-t-elle été placée un peu trop haut. La semaine dernière encore, GIMV a vendu sa participation dans l’entreprise biotech néerlandaise Prosensa après une offre de BioMarin. La participation a été cédée à 4,6 fois la valeur d’acquisition. Revers de la médaille : GIMV avait déjà vendu une grande partie de sa participation dans Prosensa à des prix inférieurs au cours des semaines précédentes. L’autre moitié du bénéfice est donc attribuable à la revalorisation des participations. Le bonus provient des meilleurs résultats d’une série de participations (+18 millions), d’une hausse de la valeur des fonds de tiers (+7 millions) et d’une augmentation du cours des participations cotées en Bourse (7,2 millions). Ces gains ont cependant été annulés par une hausse de la dette au sein des participations (+5,8 millions), mais aussi et surtout, plus étonnant, par une dépréciation des participations non cotées (-18,9 millions EUR). Trente-sept pour cent du portefeuille est actuellement évalué à une valeur d’entreprise de 5,6 fois le cash-flow opérationnel (EBITDA). Le problème est que GIMV avait encore utilisé un multiple de 5,9 fois en mars dernier. Ce facteur 5,6 est très bas, et démontre que cette partie du portefeuille fait l’objet d’une valorisation très prudente.

Conclusion

Les récentes transactions montrent que la GIMV est capable de faire des affaires intéressantes pour ses actionnaires. La direction doit encore pouvoir extraire davantage de valeur d’un portefeuille valorisé de manière très prudente. A condition que le climat en matière de sorties reste favorable, et sachant qu’une hirondelle ne fait pas le printemps. L’avis reste inchangé.

Conseil: conserver

Risque: faible

Rating: 2A