Fagron: un roc

L’action a légèrement baissé à l’annonce des résultats annuels, pourtant conformes aux prévisions. Rafael Padilla s’attaque depuis septembre à la question de la croissance structurellement plus faible en Europe. Pour notre part, nous sommes confiants.

Les ventes de Fagron ont augmenté de 4% en 2020, à 556 millions d’euros, mais la croissance organique (acquisitions et cessions non incluses) a stagné à 0,2%. A cours de change constants, l’augmentation est de 13,6% (+14,2% après neuf mois), dont 8,1% de croissance organique (7,6%).

La chute du réal brésilien a amputé le chiffre d’affaires (CA) de 35 millions d’euros. Mais la pandémie n’a pas trop pesé sur Fagron; c’est grâce à ses belles gamme de produits et répartition géographique ainsi qu’à la solidité de sa chaîne logistique, que les dégâts sont limités. La baisse de la demande dans le pôle Compounding (préparations aseptiques et à risque), provoquée par le report des interventions non urgentes, a été largement compensée par les préparations stériles et les produits axés sur le système immunitaire. Ce glissement a fait bondir la part des activités Brands et Essentials (matières premières pharmaceutiques) dans le CA du groupe de 150 et 300 points de base (pb) respectivement, à 20,4% et 50,5%, contre un recul de 450 pb, à 27,3%, de Compounding. Le cash-flow opérationnel récurrent (Rebitda) est passé à 123,9 millions d’euros (+6,8%), ce qui a accru de 30 pb, à 22,3%, la marge de Rebitda. L’Europe signe une croissance de 4%, à 267,4 millions d’euros, dont 1,2% au 2e semestre. Le Rebitda a toutefois cédé 3,7%, à 64,7 millions d’euros, et la marge de Rebitda, 190 pb, à 24,2% (24,1% au 2e semestre).

Rafael Padilla, le CEO, s’est attaqué à la question de la croissance structurellement plus faible en Europe. Il met l’accent sur l’innovation, les nouveaux produits de marque, la spécialisation, la rationalisation et la consolidation. En rationalisant le nombre de marques par pays, il a déjà fait économiser au groupe 1,5 million d’euros en base annuelle. L’ouverture de l’usine de reconditionnement en Pologne, grâce à laquelle la marge devrait augmenter de 2 millions d’euros par an à partir de 2022, est imminente. Une centralisation des services de support est par ailleurs envisagée. En Amérique latine, le CA a progressé de 2,8%, à 129,1 millions d’euros. Hors effets de change, la croissance, portée par la demande liée au Covid-19 (volumes: +16,7%), s’établit à 33,9%. La marge de Rebitda a cédé 20 pb, à 20%. L’Amérique du Nord a bondi de 9,3%, à 159,5 millions d’euros (+11,5% hors effets de change). Le Rebitda s’est envolé de 42%, à 33,4 millions d’euros, et la marge, de 16,1%, à 20,9%. Grâce à l’élargissement de la gamme de produits et de la clientèle, la nouvelle installation de préparations stériles (Wichita) devrait enregistrer une accélération de sa croissance en 2021. Un CA de 100 millions de dollars en 2022 reste visé, mais la pandémie pourrait retarder ce projet. Le bénéfice net récurrent atteint 62,9 millions d’euros (+8,3%), soit 0,87 euro par action, et le dividende brut, 0,18 euro par action. La dette nette a diminué de 4,8% en 2020, à 271,3 millions d’euros, soit 2,06 fois le Rebitda (2,33 fois, fin 2019). Fagron peut donc poursuivre sa stratégie d’achats et de constructions, pour laquelle il lorgne principalement les Etats-Unis et l’Europe.

Conclusion

A 19,7 fois le bénéfice et une valeur de l’entreprise (EV) de 12,5 fois le cash-flow d’exploitation escomptés pour 2021, elle n’est pas bon marché, mais le net repli du trading range (écart entre les plus hauts et les plus bas) ces 10 derniers mois suffit pour que nous relevions notre conseil.

Conseil: acheter

Risque: moyen

Rating: 1B

Cours: 19,63 euros

Ticker: FAGR BB

Code ISIN: BE0003874915

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 1,46 milliard EUR

C/B 2020: 24

C/B attendu 2021: 20

Perf. cours sur 12 mois: -3%

Perf. cours depuis le 01/01: +1%

Rendement du dividende: 0,9%