Fagron: inspection, et pression sur les marges

La reprise, en juillet, d’une usine de préparations stériles située à Boston, devrait permettre au groupe d’intégrer à terme le top 3 américain de ce segment en pleine expansion.

L’action du spécialiste des matières premières et des préparations pharmaceutiques a chuté de plus de 20% en quelques mois. Le premier recul est dû à l’avertissement adressé fin juin par l’agence américaine des médicaments, au sortir d’une inspection d’une usine de reconditionnement dans le Minnesota. Fagron a soumis un plan correctif; l’issue d’un tel processus est toujours incertaine mais ni fermeture, ni rappel de produits, ne sont à l’ordre du jour. Le rapport semestriel est à l’origine d’une autre baisse. La pression sur les marges a été légèrement supérieure aux prévisions. Le chiffre d’affaires (CA) a augmenté de 18,8%, à 328,6 millions d’euros, au 1er semestre (+16%, à 156,4 millions, au 1er trimestre), pour un consensus arrêté à 319,4 millions. La croissance organique (hors cessions et acquisitions) s’est établie à 14,5%, dont 6,9% à cours de change constants. L’appréciation du dollar et du réal brésilien face à l’euro a soutenu le CA à hauteur de 20,5 millions d’euros.

La contribution des cinq acquisitions réalisées cette année est de 21,1 millions d’euros. Le cash-flow opérationnel récurrent (Rebitda) a augmenté de 13,1%, à 63,3 millions, par rapport au 1er semestre de 2021 (64,2 millions prévus). La marge de Rebitda a cédé 90 points de base, à 19,3% (20,1%). En Europe, en raison de la structure des contrats d’approvisionnement, la hausse des coûts n’est répercutée sur la clientèle qu’avec retard. En Amérique latine, l’inflation galopante a fait reculer la demande et la concurrence accrue a pesé sur les prix de vente.

Le bénéfice net a bondi de 31%, à 35,3 millions d’euros, soit 0,48 euro par action (+29,7%). En Europe, le CA a augmenté de 6,9% (+6,1% hors effet de change), à 137,7 millions, dont 2,6% sont de nature organique (+1,9%). Le Rebitda s’est établi à 28,9 millions (+1,1%), ce qui a fait passer la marge de Rebitda de 22,2% à 21%. En Amérique latine, le CA s’est envolé de 20,1%, à 78,6 millions d’euros, grâce surtout à l’appréciation du réal (+4% hors effet de change). Bien qu’elle s’attende à voir les prix continuer à baisser dans l’immédiat, la direction est sûre des possibilités de croissance. Le Rebitda a atteint 13,7 millions d’euros (+5,2%) et la marge de Rebitda, 17,4% (-250 points de base). Avec une croissance de 36,5% du CA (112,3 millions d’euros; +23,8% hors effet de change; croissance organique de 18,2%), l’Amérique du Nord remporte une fois encore la palme. Lorsqu’elle aura atteint sa vitesse de croisière, fin 2022, l’usine de préparations stériles de Wichita assurera un CA de 125 millions de dollars par an. Le Rebitda a bondi de 44%, à 20,7 millions d’euros, et la marge de Rebitda, de 90 points de base, à 18,4%.

Fagron a repris en juillet une usine de préparations stériles située à Boston. Cette société, qui génère plus de 10 millions d’euros de CA, contribuera au bénéfice dès la fin de 2023. La démarche devrait permettre au groupe d’intégrer à terme le top 3 américain de ce segment en pleine expansion. Hors usine de Boston, Fagron compte sur un CA de 670-690 millions d’euros par an et une marge de Rebitda plus élevée au 2e semestre qu’au premier.

Conclusion

A 13,3 fois le bénéfice et à une valeur de l’entreprise (EV) de 9,6 fois le cash-flow opérationnel escomptés pour 2022, l’action n’avait pas été si faiblement valorisée depuis des années. Contrairement à la forte croissance aux Etats-Unis, les incertitudes qui entourent l’usine du Minnesota et la concurrence accrue en Europe et en Amérique latine sont suffisamment intégrées dans le cours.

Conseil: acheter

Risque: moyen

Rating: 1B

Cours: 13,85 euros

Ticker: FAGR BB

Code ISIN: BE0003874915

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 1,01 milliard EUR

C/B 2021: 16,5

C/B attendu 2022: 13,5

Perf. cours sur 12 mois: -25%

Perf. cours depuis le 01/01: -7%

Rendement du dividende: 1,4%