Fagron

Société de croissance attrayante

Fagron, le nouveau nom d’Arseus depuis le 1erjanvier, s’est très bien comporté en 2014. Les chiffres publiés ne portent plus que sur la division Fagron, spécialiste des matières premières pharmaceutiques et préparations magistrales pour pharmacies, et HL Technology, qui développe et produit des composants de précision pour les spécialistes orthopédiques. Son chiffre d’affaires (CA) a progressé de 30,4%, à 447,1 millions EUR, ce qui est supérieur aux projections du groupe d’au moins 435 millions EUR. La croissance organique, hors acquisitions, est ressortie à 11,5%. Sans considérer les effets de change, les hausses ressortent respectivement à 32,5% et 9,7%. Le cash-flow opérationnel récurrent (REBITDA) s’est inscrit en hausse de 49,8%, à 118,5 millions EUR, ce qui porte la marge de REBITDA à 26,5% (au moins 26% attendus; 24,8% en 2013). Pour la première fois, nous avons obtenu les chiffres par segment pour la division Fagron. Le principal segment est Fagron Compounding Essentials, fournisseur de matières premières pharmaceutiques et d’appareils pour préparations magistrales en pharmacie. Son CA a connu une hausse de 0,8%, à 245 millions EUR (56% du total). En termes récurrents, la hausse du CA s’établit à 9,7%. Le CA de Fagron Trademarks – produits et concepts pour préparations magistrales – s’est inscrit en hausse de 35,7%, à 45,7 millions EUR (10%). Le troisième segment, Fagron Compounding Services, qui regroupe les 19 usines de préparations stériles et non stériles de Fagron, a connu une hausse phénoménale de son CA (+153,9%), à 147,8 millions EUR (34%). Les deux segments enregistrant la croissance la plus rapide sont heureusement les plus rentables. Malgré la commotion des derniers mois autour des conditions de remboursement des préparations magistrales aux Etats-Unis, nous estimons prudemment que le groupe réalisera en 2015 au moins 500 millions EUR de CA (+12%) et au moins 26% de marge de REBITDA. La vente de Corilus, le spécialiste des logiciels médicaux, n’est pas encore finalisée. La direction prévoit prochainement de pouvoir signer un accord. Le produit serait inférieur à celui des estimations des analystes (à 130 millions EUR et davantage). Sans l’argent pour Corilus, la dette financière nette s’est encore alourdie à 327 millions EUR fin 2013, à 449 millions EUR fin 2014. A un rapport dette nette/EBITDA de 3,18 (hors effets de change: 3), Fagron est resté (tout juste) dans la fourchette des convenants de dettes de maximum 3,25. Il n’y a cependant aucune raison de s’inquiéter. Les cash-flows libres se sont accrus de 165%, à 56,7 millions EUR. Sans nouvelles acquisitions, Fagron doit encore payer au maximum 99 millions EUR de primes liées aux prestations pour des précédentes acquisitions, dont 30 à 35 millions EUR en 2015 (1er semestre). En considérant le produit attendu pour Corilus, plus de 100 millions EUR sont disponibles pour de nouvelles acquisitions et des acquisitions. Le dividende brut augmente plus que prévu, de 39% en l’occurrence, à 1 EUR par action.

Conclusion

Fagron est déjà sous pression depuis quelque temps en raison des problèmes de remboursement aux Etats-Unis et la vente difficile de Corilus. Nous surveillons le titre pour une éventuelle intégration en portefeuille. Fagron reste en effet une société de croissance attrayante, qui est loin d’être chère, à 14,8 fois le bénéfice attendu pour 2015.

Conseil: digne d’achat

Risque: moyen

Rating: 1B