Exmar rame toujours

Compte tenu de la surcapacité persistante sur son marché, Exmar fait toujours rapport d’une dette élevée et d’une rentabilité modeste. Il reste à espérer que sa plateforme CFLNG fasse bientôt l’objet d’un contrat pour que le groupe puisse enfin respirer.

L’armateur ne voit pas sa rentabilité s’améliorer et est toujours très endetté. L’an dernier, Exmar avait certes allégé sa dette de 300 millions de dollars grâce à la cession de la compagnie d’assurance Belgibo et de quatre navires liquéfiant du gaz, mais ce faisant, il a également réduit, non de peu, le bénéfice. Lorsqu’une entreprise doit vendre des actifs pour poursuivre son activité, ce n’est jamais bon signe.

Sur l’ensemble de l’exercice 2018, le cash-flow opérationnel récurrent (Rebitda) devrait s’élever à environ 30 millions de dollars. A 520 millions de dollars fin juin, la dette nette correspondait à plus de 15 fois le Rebitda, un ratio très inquiétant – comment Exmar refinancera/remboursera-t-il les dettes qui arrivent à échéance, parmi lesquelles un emprunt obligataire de 105 millions d’euros ? Il pourrait se sortir d’affaire s’il trouvait un client pour sa plateforme CFLNG, qui peut liquéfier du gaz en mer. Inutilisée pour l’instant, elle ne produit dès lors aucun revenu. Sa location rapporterait à Exmar 30 à 40 millions de dollars par an. Les investisseurs attendent impatiemment de voir la fumée blanche sortir de la cheminée. Le groupe a en tout cas conclu pour sa plateforme à système de regazéification et de stockage FSRU un contrat qui lui rapportera de l’argent à partir d’octobre. Dans la division Offshore, également déficitaire, la demande n’augmente que tout doucement.

Sur le premier semestre de 2018, Exmar a réalisé un bénéfice net de 3,4 millions de dollars, presque totalement attribuable à la vente du navire Excelsior (GNL, gaz naturel liquéfié), pour 30,9 millions de dollars. En un an, le Rebitda a reculé de 40 à 15 millions de dollars au premier semestre, en raison de la vente, évoquée plus haut, de quatre navires liquéfiant du gaz. Ceux-ci dégageaient ensemble 40 millions de dollars chaque année. Le bénéfice net récurrent d’Exmar a plongé dans le rouge. A défaut de transaction d’envergure, l’on peut s’attendre à ce que l’armateur accuse une perte de 15 à 20 millions de dollars au second semestre de l’exercice courant.

L’essentiel du Rebitda du groupe provient de la division Transport de gaz de pétrole liquéfié (GPL), pour l’heure la seule qui rapporte de l’argent, grâce surtout à la flotte de navires de taille moyenne. La surcapacité persistante sur ce marché n’aide évidemment pas. Il suffit d’observer le nombre de navires qui ont été livrés au cours du seul mois de janvier 2016 pour comprendre l’ampleur du problème : 36, sur les 96 navires opérationnels actuellement. Les tarifs de location des navires transportant du GPL ont, logiquement, baissé énormément ces deux dernières années: alors qu’en 2016, Exmar percevait en moyenne près d’un million de dollars par mois, cette année, ce n’est plus que 450.000 dollars par mois. Et aucune amélioration n’est à attendre à court terme. Le segment des gaziers pressurisés d’Exmar se porte plutôt bien, lui, mais le groupe ne peut hélas compter sur cette flotte, de dix navires à peine, pour compenser toutes les activités déficitaires.

Conclusion

La conjoncture ne s’améliorant pas – surcapacité des navires -, Exmar fait toujours rapport d’une dette élevée et d’une rentabilité modeste. Il reste à espérer que le CFLNG fasse bientôt l’objet d’un contrat pour que le groupe puisse enfin respirer. Dans l’intervalle, il n’a d’autre choix que de se délester d’actifs rentables pour rembourser sa dette. Ses actifs ont, heureusement, suffisamment de valeur pour garantir la solvabilité du groupe, mais leur cession érode à son tour la rentabilité d’Exmar. Nous maintenons notre recommandation à “conserver”.

Conseil : conserver

Risque : élevé

Rating : 2C

Cours : 5,7 euros

Ticker : EXM

Code ISIN : BE0003808251

Marché : Euronext Bruxelles

Capit. boursière : 390 millions EUR

C/B 2017 : –

C/B 2018 : –

Perf. cours sur 12 mois : +31 %

Perf. cours depuis le 01/01 : – 8 %

Rendement du dividende : –