Deceuninck demeure performante

Cette année, l’entreprise a vu le cours de son action baisser en raison de son exposition à la Turquie. C’est, sans surprise, essentiellement sur ce sujet qu’ont porté les questions des analystes, durant la vidéoconférence organisée par Deceuninck. Le marché ne se focalise que sur la crise turque. Pour notre part, nous ne sommes pas inquiets. La chute du cours de l’action est une opportunité que nous saisissons.

Le directeur (CEO) et actionnaire de référence de Deceuninck, Francis Van Eeckhout, n’a pas manqué de rappeler, à l’occasion de la récente vidéoconférence qu’il donnait, que le producteur ouest-flandrien de profilés en PVC pour portes et fenêtres est également actif dans bien d’autres pays que la Turquie. Par ailleurs, le rapport semestriel publié est bien plus encourageant que le rapport annuel de 2017: le cash-flow d’exploitation récurrent, soit à l’exclusion des éléments exceptionnels, ou Rebitda a progressé par rapport au chiffre d’affaires (CA). Le CEO s’est montré satisfait de cette hausse de la marge de Rebitda alors que les conditions de marché sont difficiles.

Les pays émergents se distinguent

La croissance du CA de 0,8%, à 341,5 millions d’euros, sur les six premiers mois de l’exercice courant satisfait globalement les attentes. Elle résulte d’une combinaison d’évolutions très contradictoires: la hausse des prix (+6,8%), l’amélioration du mix produits et l’augmentation des volumes (+4,1%) ont été neutralisées par les effets de change (-10,1%). Naturellement, la livre turque a chuté de 25,3% sur les six premiers mois de 2018. Le dollar a lui aussi influencé les résultats du premier semestre. Depuis plusieurs mois cependant, le billet vert se redresse.

Depuis plusieurs années, les performances diffèrent selon les régions. L’évolution du CA dans le pôle Turquie et autres marchés émergents (stabilité dans la nation turque, vive croissance dans les pays émergents) au premier semestre est digne d’être soulignée: les volumes s’y sont accrus de 5,9% et le CA a bondi de 6,4 à 107,9 millions d’euros. Le pôle est le plus gros contributeur au CA du groupe. L’Amérique du Nord a excellé également, avec une croissance des volumes de 5,4%. La tendance favorable de ces dernières années s’y poursuit. Là, le dollar est responsable de la stagnation du CA. A nouveau, l’on constate qu’en Europe occidentale les performances sont très moyennes: les volumes se sont contractés de 3,2% et le CA a stagné, à 91,9 millions d’euros. Sur ses marchés domestiques, c’est en particulier le recul enregistré en Belgique, où le PVC est de plus en plus délaissé au profit de l’aluminium, qui déçoit. Mais l’Europe centrale et l’Europe de l’Est font moins bien encore, et ce depuis un temps: au premier semestre, les volumes ont reculé de 5% et le CA a diminué de 2,4 millions d’euros, à 78,8 millions d’euros.

L’augmentation du Rebitda, de 32,7 à 36,1 millions d’euros, soit une progression de non moins de 10,4%, constitue une excellente performance. Cette croissance est d’ailleurs nettement supérieure aux attentes. Compte tenu des fluctuations de change, de la hausse des cours des matières premières et des investissements auxquels l’entreprise doit procéder, l’augmentation de la marge Rebitda, de 9,7 à 10,6%, a, naturellement, agréablement surpris. La direction de Deceuninck entend la porter à 15% à (plus) long terme. La contraction du bénéfice net, de 8,2 à 7,5 millions d’euros, est, en revanche, une moins bonne nouvelle. Elle est essentiellement attribuable à la hausse des charges sur le marché turc. La direction n’a pas émis de projections pour le second semestre.

Intègre le portefeuille

La crise turque a certes coûté cher au titre Deceuninck, ces derniers mois. Mais la réaction du marché nous semble excessive. L’action affiche à nouveau une valorisation attrayante, à 1,15 fois la valeur comptable et un rapport valeur d’entreprise (EV)/cash-flow d’exploitation (Ebitda) de 6,5 attendus cette année. A notre estime, le CEO de l’entreprise, face aux vents contraires que nous évoquons plus haut, n’a encore eu l’occasion de démontrer ce dont il est capable.

Tel qu’annoncé à plusieurs reprises, Deceuninck est un de nos favoris pour le long terme. Nous ne sommes pas inquiets: la Turquie n’est pas l’unique marché de l’entreprise, et la crise que ce pays traverse est porteuse tant de risques que d’opportunités – le plongeon de la livre profitera à l’usine de Deceuninck basée dans ce pays, lorsqu’elle exportera. L’action se négociant pour l’heure à des niveaux inférieurs à la fourchette de prix dans laquelle elle fluctuait (entre 2,40 et 2,50 euros), nous prenons une première position dans l’entreprise. Par prudence, nous constituerons néanmoins la participation progressivement, dans le portefeuille modèle (1B).

Conseil : acheter

Risque : moyen

Rating : 1B

Cours : 2,25 euros

Ticker : DECB BB

Code ISIN : BE0003789063

Marché : Euronext Bruxelles

Capit. boursière : 307 millions EUR

C/B 2017: 27

C/B attendu 2018 : 16

Perf. cours sur 12 mois : -31 %

Perf. cours depuis le 01/01 : -25 %

Rendement du dividende : 1,3 %