Deceuninck

Digne d’achat

En hausse de 18,1%, les résultats semestriels rendent compte d’une forte croissance du chiffre d’affaires (CA) du producteur flamand de profilés en PVC pour portes et fenêtres. De cette hausse de 18,1%, à 312,1 millions EUR, 10,9%, soit plus de la moitié, résulte de l’acquisition, l’été dernier, de Pimas, le pionnier des systèmes de châssis en pvc en Turquie, actif sous le nom Pimapen. Pimapen est l’appellation la plus connue pour les fenêtres de qualité en Turquie et dispose d’un réseau de 1200 points de vente. Deceuninck est déjà actif depuis 14 ans dans la ” tête de pont ” entre l’Europe et l’Asie, non sans succès. Ensemble, ils deviendront numéro un du deuxième marché de fenêtres en PVC d’Europe (325.000 tonnes de volume annuel), avec encore un beau potentiel de croissance au cours des prochaines décennies. Pimas a deux sites de production : le plus grand à Gebze (Turquie), mais depuis 2007 un deuxième à Rostov-on-Don (Russie). La Russie est le plus grand marché d’Europe pour les fenêtres en PVC (370.000 tonnes de volume par an) et Deceuninck y est actif depuis environ une décennie. Il ajoute la marque Enwin à son assortiment de produits. A périmètre de consolidation identique, on note une augmentation de 7,3% de son CA, ce qui représente un résultat très honorable. Grâce à l’Amérique du Nord, qui se distingue positivement avec une croissance des volumes de 42,4% (+15,3% à taux de change constants). Les marchés domestiques en Europe occidentale ont connu une très faible évolution l’an dernier mais on note une amélioration, avec une croissance de 5,5% du CA sur les 6 premiers mois. En Belgique et en France, on espère une augmentation des ventes à partir du 2e trimestre. L’évolution en Europe Centrale et de l’Est est moins florissante. On y note un recul ultérieur du CA de 7,2% (-1,7% à taux de change constants). L’Allemagne, que Deceuninck considère comme faisant partie de la zone Europe Centrale et de l’Est, a constaté une stabilisation au 2etrimestre. Le pays le plus problématique demeure la Russie. Mais on épinglera plus important que la hausse du CA : l’amélioration spectaculaire du cash-flow opérationnel récurrent (hors éléments exceptionnels – REBITDA), de 15,2 à 28,7 millions EUR ou une augmentation de 82% du niveau (décevant) de l’an dernier. C’est du reste nettement plus que le consensus des analystes. La marge de REBITDA s’est hissée de 5,7 à 9,2%. Le bénéfice opérationnel (EBIT) a triplé de 4 à 12 millions EUR (marge d’EBIT de 1,5 à 3,9%). Quant au bénéfice net, il est passé de 0,4 à 4,7 millions EUR (0,04 EUR par action). La reprise stratégique de Pimas a aussi contraint une augmentation de capital de 50 millions EUR au travers d’un placement privé, qui a permis à Gramo BVBA, le holding contrôlé par Francis Van Eeckhout, un entrepreneur belge en matériaux de construction, de devenir actionnaire de référence, avec plus de 20% des actions détenues. Le holding Sofina a également participé et conserve ainsi une participation de 17,5%.

Conclusion

L’action Deceuninck a rebondi en réaction aux chiffres semestriels supérieurs aux prévisions. Cependant, nous pensons que le titre peut encore prendre de la hauteur, vu sa valorisation encore raisonnable, à un rapport valeur d’entreprise/EBITDA d’un peu plus de 7 pour 2015, un cours/CA de 0,4 et un cours/valeur comptable de 1,1. Notre conseil demeure dès lors positif.

Conseil: digne d’achat

Risque: moyen

Rating: 1B