Colruyt en difficulté

En ces temps où le pouvoir d’achat est sous pression, les clients retrouvent le chemin des meilleurs prix. Reste que l’époque où la chaîne gagnait aisément 5% par chariot est, pour l’instant du moins, révolue. Eu égard au peu de fidélité des consommateurs, Colruyt restera, cette année encore, coincé entre inflation des coûts et politique prudentielle.

Voilà une action défensive qui souffre nettement plus que nous ne l’aurions cru possible. Dans le contexte actuel, la politique des prix les plus bas, qui pendant des années a garanti à Colruyt une part de marché et des bénéfices supérieurs à ceux de ses concurrents, ne fonctionne pas. La rentabilité de la chaîne souffre de l’envolée des coûts, ainsi que de la concurrence acharnée qui règne sur le marché. Le groupe a achevé son exercice décalé (le 31/3) sur un bénéfice net en recul de 30,8%, soit un bénéfice par action de 2,16 euros (-29,4%). Il ignore comment renverser la vapeur, et c’est inquiétant. Les bénéfices devraient rester orientés à la baisse cette année également. La direction s’accrochant – logiquement – à sa politique des prix les plus bas, les actionnaires n’ont d’autre choix que d’attendre des jours meilleurs.

Le chiffre d’affaires (CA) s’est relativement bien maintenu au cours du dernier exercice. Si le secteur ne peut plus se prévaloir des volumes exceptionnels atteints pendant la pandémie, Colruyt a su enrayer la diminution de sa part de marché – et même, récupérer 20 points de base, à 30,8%, ce qui est appréciable. D’après la direction, la part de marché augmente également durant l’exercice en cours: en ces temps où le pouvoir d’achat est sous pression, les clients retrouvent le chemin des meilleurs prix. Hors hausse des prix du carburant, dont profite la filiale DATS 24, le tassement du CA est resté limité à 2%.

En revanche, la marge sur le bénéfice opérationnel n’est plus que de 3,7% (-150 points de base). L’époque où Colruyt gagnait aisément 5% par chariot est, pour l’instant du moins, révolue: l’inflation provoque un emballement des dépenses de personnel et autres coûts opérationnels. L’âpre concurrence, notamment, ne permet pas à la chaîne de répercuter entièrement les hausses des prix des marchandises sur la clientèle. Albert Heijn, pour ne pas le citer, peut, grâce à sa taille et à son efficacité logistique, comprimer les étiquettes; Colruyt s’étant engagé à suivre, ses marges s’en ressentent inévitablement. Eu égard au peu de fidélité des consommateurs, le groupe restera, cette année encore, coincé entre inflation des coûts et politique prudentielle.

Le recul des bénéfices contraint la chaîne à réduire son dividende pour la première fois en 20 ans. Le dividende payé au titre du dernier exercice sera de 1,1 euro par action (-25%), ce qui, compte tenu de la diminution des cash-flows, n’a rien de surprenant. Au cours de ce même exercice, les cash-flows opérationnels (499 millions d’euros) n’ont pas suffi à financer le programme d’investissements, fixé à 607 millions d’euros. Simultanément, Colruyt a versé pour 196 millions d’euros de dividende et racheté pour 199 millions d’euros d’actions; il a donc dû emprunter 440 millions d’euros, ce qui a porté son endettement net à 566 millions. Sans être excessif, c’est singulier, pour une entreprise qui ne s’endette pas volontiers.

Conclusion

Sur un marché belge caractérisé par une inflation élevée et une vive concurrence, la formule qui a fait le succès de Colruyt pendant tant d’années ne fonctionne plus. Le groupe récupère à présent des parts de marché, mais en rognant plus que prévu sur sa marge bénéficiaire. Les bénéfices ont cédé 30% au cours du dernier exercice, et devraient reculer cette année encore. L’action est par conséquent tombée à 14 fois le bénéfice et à 6 fois le cash-flow opérationnel mais tant que les bénéfices seront sous pression, nous ne relèverons pas notre conseil.

Conseil: conserver

Risque: moyen

Rating: 2B

Cours: 27,1 euros

Ticker: COLR.BB

Code ISIN: BE0974256852

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 3,6 milliards EUR

C/B 2020/21: 17

C/B attendu 2021/22: 14

Perf. cours sur 12 mois: -42%

Perf. cours depuis le 01/01: -27%

Rendement du dividende: 4%