Cofinimmo

A conserver

Les actionnaires de Cofinimmo peuvent respirer. Il subsiste quelques doutes quant à la capacité de la SICAFI à financer le dividende abaissé de 5,5 EUR brut par action (payable en 2015), mais avec la vente de l’immeuble de bureaux North Galaxy, la direction fait d’une pierre plusieurs coups. L’opération améliorera le cash-flow opérationnel (EBITDA), réduira encore la dépendance au marché des bureaux, et libèrera des capitaux à investir dans l’immobilier de santé. La direction en a profité pour confirmer le dividende et la perspective d’un résultat net courant de 6,61 EUR par action cette année. Un immeuble de bureaux de la taille de North Galaxy semblait difficile à vendre, mais en cette période de taux bas, les fonds de pension et les assureurs apprécient manifestement les bureaux couverts par un contrat de location à long terme. Et Cofinimmo a ainsi pu vendre North Galaxy, loué par le SPF Finances, pour un prix attrayant de 475 millions EUR au fonds de pension danois ATP et à AXA Belgium. Les nouveaux propriétaires réaliseront un rendement locatif de 5,64%, alors que le rendement locatif de Cofinimmo atteignait encore 6,15% à l’acquisition de l’immeuble pour 390 millions EUR en 2005. La vente est donc une bonne affaire pour Cofinimmo, bien que le bâtiment ait 10 ans de plus. Elle obligera toutefois Cofinimmo à acter une moins-value de 25 millions EUR sur la valeur comptable, ce qui affectera le résultat net de cette année à concurrence de 1,39 EUR par action. Cette dépréciation n’a cependant aucune conséquence pour l’EBITDA. Au contraire, la transaction accroîtra l’EBITDA d’environ 1 EUR par action sur base annuelle (et d’encore 0,64 EUR cette année). Cette hausse de l’EBITDA s’explique par la forte baisse des charges financière d’une part, et par le fait que North Galaxy n’apportait plus rien à l’EBITDA d’autre part. Cofinimmo avait en effet vendu à l’avance les revenus locatifs à BNP Paribas Fortis dès 2005, même si ces revenus étaient naturellement portés aux résultats chaque année. La disparition de ce poste étant compensée par la baisse des charges d’intérêts, la transaction n’aura aucun impact sur le résultat net courant. Entretemps, le redressement de l’EBITDA permet de préserver le dividende. Autre avantage de la transaction : elle ramène le taux d’endettement à 47,1%, ce qui libère 200 millions EUR. Une somme qui sera affectée à l’important programme de rénovation en cours, mais aussi à de nouveaux investissements dans l’immobilier de santé. Cofinimmo a choisi depuis quelques années de réduire sa dépendance au marché bruxellois des bureaux et d’investir davantage dans l’immobilier de santé, qui présente un meilleur rapport entre risque et rendement. Pourtant, les activités de la SICAFI s’étaient considérablement réduites sur ce front, précisément en raison de son manque de force de frappe financière. La transaction réduit la part des bureaux dans le portefeuille à 42%, un niveau qui n’est plus très éloigné de l’objectif de 40%.

Conclusion

Après plusieurs trimestres de moins bonnes nouvelles, Cofinimmo peut annoncer un deal intéressant aux actionnaires. La vente de North Galaxy dissipe les doutes sur la valeur du portefeuille de bureaux, procure des munitions pour la mise en oeuvre de la stratégie et préserve le rendement de dividende brut d’environ 6% grâce à l’augmentation du cash-flow opérationnel.

Conseil: conserver

Risque: faible

Rating: 2A