Cie Bois Sauvage

Relèvement de notre conseil

Comme nous l’expliquions dans notre page Stratégie de la semaine dernière, les holdings belges sont en retard par rapport à la hausse généralisée des Bourses. Compagnie Bois Sauvage, dont l’actionnaire principal et l’homme fort est Guy Paquot, est l’un d’eux. La décote du holding par rapport à la valeur intrinsèque (NAV) est supérieure à 30% et est toujours proche de la moyenne historique. La NAV se situe en effet selon nous autour de 325 EUR. Il convient cependant de noter que plus de deux tiers de la NAV représentent des participations non cotées. En d’autres termes, il n’y a pas de cours de Bourse permettant de donner une indication claire de leur valeur. D’abord, épinglons le fabricant de pralines Neuhaus, dont Bois Sauvage est propriétaire à 100% et qui représente environ la moitié de sa NAV et couvre même plus de 70% du cours de Bourse. Suivent ensuite trois participations qui représentent chacune environ 10% de la valeur intrinsèque. Ce trio est composé de Berenberg Bank (non coté; banque d’investissement allemande; participation de 12%), Umicore (participation de 1,5%) et Recticel (actionnaire de référence avec 29% des titres). Ces deux dernières souffrent de la conjoncture économique faible en Europe et sont en retrait par rapport au marché. Vous lirez un complément d’informations sur la hausse du titre Recticel dans l’article qui lui est consacré. Umicore est très en retrait. Tout comme dans le cas de GBL, une poignée de participations représentent l’essentiel de la valeur du portefeuille. Environ 15% de la NAV se compose d’immobilier en Belgique, au Luxembourg et aux USA. Pour finir, notons quelques petites participations dans des entreprises cotées, qui peuvent être vendues du jour au lendemain, pour ainsi dire. Mentionnons Delhaize, GDF Suez, Ter Beke et Mobistar. Chez Bois Sauvage, la position de trésorerie nette est négative. Ce qui suppose que des actions sont achetées avec de l’argent emprunté. Ces crédits sont cependant allégés depuis quelques années. Les véhicules de Guy Paquot rachètent régulièrement des actions Bois Sauvage, ce qui pose la question de la durée pendant laquelle ce holding restera coté… L’ampleur de la décote joue un rôle à cet égard. Il suffit pour s’en convaincre de rappeler la récente offre sur Henex.

Il convient évidemment de préciser que le holding n’a pas eu bonne presse ces dernières années. En 2009, son CEO Vincent Dournier a même été suspecté de délit d’initié. Juste avant le sauvetage de Fortis, Bois Sauvage a injecté d’importants lots d’actions Fortis sur le marché et a évité ainsi une perte supplémentaire de plus de 40 millions EUR. Cela se serait déroulé juste après un appel téléphonique de Luc Vansteenkiste, représenté à cette époque dans les deux conseils d’administration. Nous ne connaîtrons jamais exactement la vérité, car fin novembre de l’an dernier, le holding et les (anciens) directeurs se sont en effet “acheté” un procès pour 9 millions EUR, sans aveu de dettes. Ce rachat n’a en tout cas pas servi le cours de l’action récemment.

Conclusion :

Nous relevons le conseil pour Bois Sauvage en raison de la décote encore élevée par rapport à la valeur intrinsèque, l’absence (pour l’instant) de réaction au sprint de Recticel, le potentiel de redressement de plusieurs importantes positions et la possibilité d’un delisting à (plus) long terme.

Conseil: digne d’achat

Risque: faible

Rating: 1B