Chute excessive d’Ahold Delhaize

La reprise de Whole Foods par Amazon pour 12,3 milliards d’euros a fait l’effet d’une bombe. Amazon va-t-il battre la concurrence sur son propre terrain et réussir là où d’autres ont échoué jusqu’ici ? Les investisseurs anticipent en tout cas ce scénario sur le marché américain de la distribution. Le cours d’Ahold Delhaize, comme de nombreux autres, en a fait les frais.

Depuis l’annonce de la reprise de Whole Foods par Amazon pour 12,3 milliards d’euros, de nombreux détaillants classiques ont perdu plus de 10% de leur capitalisation boursière, y compris Ahold Delhaize, qui réalise environ deux tiers de son bénéfice opérationnel aux États-Unis et est numéro quatre dans le pays, avec une part de marché de 5,5%.

Amazon sera un opposant coriace. Avec cette acquisition, le pionnier et grand gagnant de l’e-commerce prend pied sur le marché classique de la distribution. Whole Foods offre à Amazon une couverture nationale, avec un réseau de 461 magasins. Amazon a également les moyens de déployer ce réseau, et peut combiner l’offre de produits actuelle à celle d’AmazonFresh, un service de livraison de courses à domicile. L’entreprise peut en outre mettre en oeuvre son avance technologique sur une base bien plus large, pour changer le comportement d’achat. Les Américains ne commandent encore que moins de 2 % de leurs courses sur Internet.

Si Amazon ne damera pas le pion au reste du secteur du jour au lendemain, son arrivée renforcera encore la compétitivité sur le marché américain. Les magasins discount Aldi et Lidl investissent eux aussi lourdement dans l’expansion de leur réseau aux États-Unis. Lidl entend inaugurer jusqu’à 600 points de vente sur ce marché, et Aldi en comptera 2000 d’ici 2020, contre 1600 aujourd’hui. La récente mise en garde sur le bénéfice de Kroger, numéro deux sur le marché américain, renforce encore le sentiment que les bénéfices et donc les actionnaires risquent de devenir les principales victimes de cette lutte concurrentielle. Ces dix dernières années, la marge brute du secteur s’est effritée de 150 points de base, ce qui est particulièrement élevé.

Pour autant, la réaction du marché est excessive. Car Ahold Delhaize est assez bien armé. À court terme, le groupe peut protéger ses marges grâce aux avantages de synergie découlant de la fusion. En ligne, le groupe est déjà actif aux États-Unis au travers du service de livraison Peapod. Avec bol.com et ah.nl, l’e-commerce représente un chiffre d’affaires (CA) de 2 milliards d’euros, même si cela ne représente qu’une fraction du CA total du groupe, de 62 milliards d’euros.

L’an dernier, le groupe a par ailleurs levé plusieurs doutes entourant sa situation sur le marché américain, en affichant une légère hausse de sa croissance comparable du CA pour des marges constantes. Le groupe devrait confirmer cet état de fait sur la première moitié de cette année, grâce au redressement de Delhaize America. Cette année, il devrait aussi bénéficier du soutien apporté par un changement positif de la politique de prix en magasins, où la baisse des prix de l’alimentaire s’est convertie en légère hausse. Ce qui donne un peu plus de latitude aux distributeurs pour protéger leurs marges, à moins que la concurrence en décide autrement.

Conclusion

Amazon a fait trembler le secteur sur ses bases, mais la chute du cours d’Ahold Delhaize est excessive car les avantages de synergie protègent les marges du groupe. La valorisation de l’action est très intéressante. Le rapport cours/bénéfice s’élève à 12 et la valeur d’entreprise est limitée à 7 fois le cash-flow opérationnel. Notez du reste que l’entreprise génère d’importants cash-flows libres. C’est pourquoi nous confirmons notre conseil d’achat.

Conseil : digne d’achat

Risque : moyen

Rating : 1B

Devise : euro

Marché : Euronext Bruxelles

Capit. boursière : 21,2 milliards EUR

C/B 2016 : 19

C/B attendu 2017 : 12

Perf. cours sur 12 mois : -17 %

Perf. cours depuis le 01/01 : -18 %

Rendement du dividende : 3,5 %