CFE: l’exercice 2020 pourrait se révéler meilleur

Leader sur son marché, DEME a décroché au 3e trimestre un important contrat en France, alors que des progrès significatifs ont été enregistrés sur deux contrats éoliens offshore à Taïwan. Au Tchad, en revanche, une nouvelle dépréciation pourrait être actée si les négociations sur le projet impayé continuent à piétiner.

CFE achève le 3e trimestre sur des résultats plus ou moins conformes aux attentes, alors que DEME acte un chiffre d’affaires (CA) en baisse de 2,1% en un an (686,7 millions d’euros). Après neuf mois, la croissance du groupe s’établit à 0,3%, à 2,02 milliards d’euros.

La part de l’activité Offshore dans le CA total est passée de 43% au 1er semestre à 44,3% fin septembre (895,5 millions d’euros). Leader sur son marché, DEME a décroché au 3e trimestre un important contrat en France, alors que des progrès significatifs ont été enregistrés sur deux contrats éoliens offshore à Taiwan. Sur neuf mois, le Dragage affiche un CA de 832,9 millions d’euros, soit 41,2% du total. Le carnet de commandes est passé de 3,94 à 3,88 milliards d’euros, un chiffre qui n’inclut pour l’heure ni les nouveaux contrats à Taïwan, ni celui (710 millions d’euros) relatif à la liaison Fehmarn Belt entre l’Allemagne et le Danemark. L’endettement net est passé de 805,7 millions d’euros fin juin à 782,1 millions trois mois plus tard (639,5 millions fin 2018, compte non tenu des 81,5 millions d’euros de dettes de leasing).

Les quatre derniers navires financés par le programme d’investissement entreront en service, et contribueront aux résultats, dès l’an prochain. DEME table pour 2019 sur une légère hausse du CA et sur des cash-flows opérationnels (Ebitda) stables par rapport à 2018. CFE visait initialement un CA inchangé et une marge d’Ebitda dans la fourchette historique de 16 à 20% (marge de 17,3% en 2018, de 14,8% au 1er semestre de 2019 et de 14,1% au 1er semestre de 2018). Finalement, la marge d’Ebitda sera sans doute légèrement inférieure à celle de l’an dernier. La Construction enregistre un CA de 232,9 millions d’euros au 3e trimestre, en hausse de 14,4% en un an. L’augmentation après neuf mois est de 9,3%, à 734,3 millions d’euros. A 1,32 milliard d’euros, le carnet de commandes est stable depuis la fin de 2018, la baisse de 13% dans l’activité Construction étant compensée par l’apport des divisions Rail & Utilities et Multitechniques, plus petites. Les marges de la division Construction demeurant sous pression, CFE se montre plus sélective dans ses choix de projets. Le bénéfice opérationnel (Ebit) a chuté de 7,2 à 1,4 million d’euros au 1er semestre (-80,6%) et malgré une timide croissance du CA, CFE pronostique un recul pour l’exercice, alors qu’elle prévoyait initialement une légère hausse. Une nouvelle dépréciation pourrait être actée fin 2019 si les négociations sur la dette de 52,5 millions d’euros relative au projet impayé au Tchad n’avancent toujours pas. La Promotion immobilière, un pôle mineur, devrait enregistrer une hausse de son Ebit et de son bénéfice net.

Conclusion

Sur fond de pression sur les marges dans l’activité Construction et chez DEME, de perspectives économiques incertaines et, plus récemment, d’ouverture de l’enquête pour corruption en Russie, l’action CFE navigue entre espoir et crainte. Nous relevons la note, car le cours nous semble refléter suffisamment les mauvaises nouvelles (le titre avait atteint un sommet à plus de 140 euros en 2017). L’extension de la flotte, le leadership sur le marché offshore et le carnet de commandes soutiendront les résultats ces prochaines années. La scission de la division Construction ou de DEME, à laquelle nous nous attendons un jour ou l’autre, devrait être génératrice de valeur. L’action s’échange à 13,2 fois le bénéfice et la valeur de l’entreprise (EV) correspond à 6 fois l’Ebitda escomptés pour 2019.

Conseil: acheter

Risque: moyen

Rating: 1B

Cours: 83,9 euros

Ticker: CFEB BB

Code ISIN: BE0003883031

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 2,2 milliards EUR

C/B 2018: 15,1

C/B attendu 2019: 13,1

Perf. cours sur 12 mois: -10,4%

Perf. cours depuis le 01/01: -2,9%

Rendement du dividende: 2,9%