CFE

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L’action du groupe de construction et de dragage avait perdu plus de 5% après le rapport semestriel. Les résultats n’étaient certes pas mauvais, mais vu la valorisation tendue, l’action était vulnérable à toute nouvelle moins positive. En l’occurrence, il s’agissait de résultats décevants dans le pôle Contracting (construction). Le premier trimestre avait déjà été marqué par une baisse supérieure aux attentes du chiffre d’affaires (CA) de 26,2%, à 201,1 millions EUR. Au terme du 1er semestre, le compteur affiche 463,7 millions EUR, soit -17,9% par rapport à la même période l’an dernier. Une partie de l’explication réside dans la vente, début 2004, des activités des Entreprises Van Wellen. Plus inquiétant est le résultat opérationnel (EBIT) négatif de 23,3 millions EUR enregistré par la division, contre encore 5,8 millions EUR au 1er semestre 2014. CFE évoque plusieurs projets déficitaires à Bruxelles et les frais de restructuration dans les filiales étrangères. De plus, les problèmes déjà signalés au Tchad n’évoluent pas favorablement. CFE y travaille sur deux projets, mais le client – dans les deux cas l’Etat tchadien – affiche de lourds arriérés de paiement en raison de problèmes financiers. L’exposition totale y atteint près de 70 millions EUR. Le carnet de commandes reste heureusement assez stable (1,08 milliard EUR fin juin, -4,1% depuis fin 2014), mais CFE ne prévoit pas de retour à la rentabilité avant 2016. Une poursuite des efforts d’assainissement s’impose et les problèmes dans Contracting révèlent à nouveau le talon d’Achille historique de CFE, à savoir l’apparition régulière des projets à problèmes dans la construction qui pèsent sur la rentabilité. Ils étaient d’ailleurs la principale cause de la sous-valorisation historique de CFE. Les choses ont changé avec l’apport dans CFE, fin 2013, de la participation de 50% que détenait Ackermans & van Haaren (AvH) dans DEME. L’opération s’avère une nouvelle fois une bénédiction absolue pour les actionnaires de CFE, car les résultats de DEME ont été à nouveau excellents au 1ersemestre. Le CA a certes reculé de 3,4% à 1,17 milliard EUR, mais l’EBIT a bondi de 85,6% à 180,3 millions EUR, soit une hausse de la marge d’EBIT de 8,3% à 15,4% (12,3% au 2e semestre 2014). De plus, le carnet de commandes a grossi de 1,6 milliard EUR et s’élevait fin juin à 3,36 milliards EUR, contre 2,42 milliards EUR fin 2014. Au niveau du groupe, le CA s’est contracté de 7,3% à 1,64 milliard EUR. L’EBIT a gagné 55,6% à 152,7 millions EUR, soit une marge d’EBIT de 9,3% (contre 5,5%), et le bénéfice net a progressé de 72,3% à 110,9 millions EUR (4,38 EUR par action). Comme prévu, les nouveaux investissements annoncés dans DEME ont accru la dette financière, passée de 188,1 millions EUR fin 2014 à 412,1 millions EUR fin juin.

Conclusion

Le cours de CFE s’est rapidement stabilisé après la première réaction d’effroi qui a suivi la publication du rapport semestriel. La sous-valorisation historique par rapport à Boskalis a cependant disparu avec un rapport valeur d’entreprise (EV)/cash-flows opérationnels (EBITDA) attendus en 2015 de 6,3 et un rapport cours/bénéfice attendu en 2015 de 15,8. Le potentiel de cours devra provenir d’optimisations dans la division Construction.

Conseil: conserver

Risque: moyen

Rating: 2B