Bpost

Soutien au dividende

14,61 EUR – 1B Digne d’achat

Les premiers résultats semestriels de bpost depuis l’entrée en Bourse ont satisfait aux attentes des investisseurs et aux promesses de la direction. Mais c’était effectivement la moindre des choses à peine deux mois après l’IPO et les ambitions exprimées à cette occasion. Grâce à un chiffre d’affaires (CA) stable (+0,5% par rapport à la première moitié de 2012) et des marges en très légère progression (de 21,7% à 21,9% au niveau du bénéfice opérationnel récurrent), le management a pu confirmer l’objectif pour cette année. Cela signifie que bpost compte faire au moins aussi bien qu’en 2012 sur base comparable. Ces résultats doivent garantir le rendement de dividende promis d’environ 7% pour cette année et les années à venir. Cependant, quelques inquiétudes se sont emparées des investisseurs concernant la hauteur du dividende peu après la publication des résultats. Bpost versera en effet un dividende d’au moins 85% du bénéfice net tel que publié selon les normes comptables belges (BGAAP). Or le bénéfice net calculé selon ces BGAAP est nettement inférieur à celui obtenu selon les normes comptables internationales (IFRS), qui sont utilisées pour calculer les résultats publiés. Ainsi le bénéfice net s’établissait-il au 1er semestre à 130,7 millions EUR selon les BGAAP, contre 181,5 millions EUR selon les IFRS. Une conséquence, notamment, du fait que les bénéfices des filiales doivent être entièrement comptabilisés sous les normes IFRS, alors que seuls les dividendes reçus peuvent être enregistrés au compte de résultats selon les BGAAP.

Ce bénéfice inférieur selon les BGAAP ne remet pas en cause le rendement de dividende promis. Si nous partons d’un bénéfice BGAAP d’environ 230 millions EUR sur base annuelle (le 2e trimestre de bpost est traditionnellement plus faible que le premier), et si ce bénéfice est versé à 85% sous forme de dividende, nous obtenons un dividende d’environ 1 EUR par action, soit un rendement de dividende d’environ 7% (calculé sur un cours de 14,5 EUR). Grâce aux bons résultats et aux cash-flows qui en résultent, bpost n’éprouvera d’ailleurs aucune difficulté à financer ce dividende, ce qui, à terme, constitue un baromètre beaucoup plus important de son caractère durable que la définition comptable du bénéfice. Rien n’empêche d’ailleurs le management de proposer au conseil d’administration de verser plus de 85% de bénéfice net “belge”.

Jusqu’à nouvel ordre, bpost parvient à compenser la baisse structurelle du trafic postal intérieur par un contrôle strict des coûts et une augmentation de la productivité d’une part, des hausses de tarifs et le développement de nouvelles activités d’autre part. La baisse du trafic postal classique a certes ralenti au 2e trimestre (encore -3,8%), mais bpost prévoit que le climat économique médiocre continuera à peser sur les dépenses publicitaires et donc le trafic postal direct des entreprises. Le métier de base – la distribution du courrier national – représente toujours près de 70% du CA. En revanche, les services de transport de colis (+20% en volume) sont en forte croissance, grâce à la progression de l’e-commerce. Mais malheureusement pour Bpost, les entreprises belges sont à la traine en matière d’e-commerce et de grands acteurs étrangers comme Bol.com, Zalando ou Amazon dominent le marché. Or il est plus aisé d’établir des relations commerciales avec des entreprises belges pour bpost. Entre-temps, bpost réfléchit également à la possibilité de confier des tâches supplémentaires aux facteurs, comme le relevé des compteurs ou la vérification des sinistres pour les assurances. Bpost réalise entre-temps le même CA qu’au 1er semestre 2012 avec 4,4% de membres du personnel en moins en moyenne.

Les chiffres semestriels ne contenaient aucune surprise. Les arguments en faveur de l’action bpost restent donc inchangés : un CA stable, la poursuite de l’amélioration de la productivité, un management de qualité, des cash-flows très attrayants et dès lors un rendement de dividende stable intéressant d’environ 7% (1B).