Au plancher, la valorisation de bpost!

Nous estimons que le marché est trop pessimiste: ses bénéfices sont certes appelés à diminuer cette année, mais l’entreprise était déjà valorisée très chichement, avant son avertissement. Et si bpost a perdu Amazon, Radial, acquis il y a quelques années, se révèle une bonne pioche.

Les investisseurs boudent toujours l’action bpost, pourtant très faiblement valorisée. Sur la base des prévisions pour cette année, ils paient environ 6 fois les bénéfices; la valeur de l’entreprise (EV) n’est que de 3 fois le cash-flow opérationnel. Le marché s’attend donc à de nouvelles pressions sur les résultats ces prochaines années.

Bien sûr, cette crainte n’est pas totalement infondée. Compte tenu de la hausse des coûts et de la contraction, aussi brutale qu’inattendue, du trafic de colis, le bénéfice d’exploitation est appelé à diminuer sensiblement en 2022. L’estimation initiale était de 280-310 millions d’euros, mais lors de la publication des trimestriels, début mai, la direction a averti que les coûts supplémentaires pourraient l’amputer de 40 millions d’euros; la fourchette a donc été élargie à 240-310 millions d’euros. L’augmentation rapide des coûts salariaux pourrait elle aussi peser sur le bénéfice.

Honorables, les résultats du 1er trimestre de 2022 étaient conformes aux attentes. Le chiffre d’affaires (CA) a augmenté de 1,8%, à 1,04 milliard d’euros, mais le bénéfice d’exploitation ajusté a chuté de près de 20%, à 93 millions d’euros; la dynamique haussière des bénéfices aux Etats-Unis n’a pas compensé leur faiblesse en Belgique et en Europe.

La division belge a particulièrement souffert d’une baisse des volumes de colis (-14,8%, par rapport à un 1er trimestre de 2021 exceptionnellement bon, où les volumes avaient augmenté de 54% en raison des confinements). Si une certaine normalisation était attendue, bpost a perdu un client important: Amazon distribue désormais lui-même ses colis. En outre, la baisse du pouvoir d’achat et de la confiance des consommateurs pèse sur l’opérateur belge et ses concurrents. Soulignons toutefois que les volumes du 1er trimestre dépassent de 32% ceux de l’avant-crise; le secteur connaît donc bien une croissance structurelle.

Le trafic de courrier intérieur a relativement bien résisté, au 1er trimestre. Les volumes ont beau avoir diminué (-5,4%), les recettes sont demeurées stables grâce à des augmentations de prix. La division a pâti de l’envolée des coûts, imputable à la hausse des prix de l’énergie et à deux indexations salariales. Deux autres indexations salariales sont prévues d’ici fin 2022.

L’activité logistique en Europe et en Asie a aussi connu un trimestre difficile, en premier lieu parce que les volumes à destination et en provenance d’Asie étaient sous pression du fait d’une nouvelle réglementation sur la TVA, qui entrera prochainement en vigueur, et des confinements chinois. Le CA de la division a chuté de 15% et le bénéfice d’exploitation, de 38%, toujours en raison de la hausse des coûts. Une fois encore, les activités nord-américaines ont quelque peu sauvé les meubles. Dans la région, le CA a augmenté de 13,5% grâce au développement de la base de clientèle de Radial. La marge a quasiment doublé, si bien que le résultat opérationnel, à 15,2 millions d’euros, est meilleur que prévu. Il apparaît de plus en plus clair que Radial apportera beaucoup à bpost.

Conclusion

Obnubilés par la chute plus forte qu’attendu du trafic de colis, la hausse des coûts et l’avertissement sur les bénéfices, les investisseurs semblent ignorer la valorisation particulièrement faible de bpost. Nous comprenons leur déception, après des résultats de 2021 qui invitaient à l’optimisme, mais jugeons démesurée leur réaction au lendemain de la publication des trimestriels. Pour nous, le titre est toujours digne d’achat.

Conseil: acheter

Risque: moyen

Rating: 1B

Cours: 5,8 euros

Ticker: BPOST

Code ISIN: BE0974268972

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 1,16 milliard EUR

C/B 2021: 7

C/B attendu 2022: 6

Perf. cours sur 1 an: -47%

Perf. cours depuis le 01/01: -34%

Rendement du dividende: 8,4%