Atenor: un coup de fouet grâce à l’Europe centrale

Le promoteur immobilier récolte les premiers fruits de son nouveau plan stratégique, qui fait la part belle à l’Europe centrale. Le résultat progresse au premier semestre, et l’avenir semble radieux.

Promoteur immobilier établi de longue date, Atenor met actuellement en oeuvre son plan stratégique 2017-2021 et déplace le centre de gravité du groupe de l’axe historique Bruxelles-Luxembourg, qui n’offre plus les perspectives de rendement d’antan (29% du portefeuille seulement à la mi-2019) vers l’Europe centrale (Budapest, Bucarest et Varsovie), véritable marché de croissance pesant 54% du portefeuille immobilier total – un chiffre amené à augmenter ces prochaines années. Pour de nombreuses multinationales occidentales, investir dans les métropoles d’Europe centrale semble désormais incontournable: la population y est globalement plus jeune, bien formée et maîtrise l’anglais, et les salaires sont bien moins élevés qu’en Europe de l’Ouest et les procédures d’investissement plus rapides. Atenor a aussi fait ses premiers pas dans plusieurs autres pays européens, dont la France, l’Allemagne et le Portugal (Lisbonne). Cette expansion géographique a fait croître le portefeuille, de 600.000 m² en 2013-2016 à quelque 865.000 m² fin 2018 et environ 1,2 million de m2 à la fin du 1er semestre de 2019, sans augmentation de capital ni forte hausse des coûts opérationnels (objectif moyen pour la période 2017-2021: 900.000 m2). L’expansion géographique aidera aussi à réduire la durée moyenne de présence des projets en portefeuille de 6 à 4,5 ans. Atenor pourra ainsi gagner 200.000 m2 pour la période 2017-2021, contre 100.000 m2 en moyenne en 2013-2016.

L’objectif de 400 euros par m² de bénéfice brut (la quasi-totalité des projets fait mieux) est resté inchangé et Atenor entend désormais générer, grâce à 15-20 projets, 80 millions d’euros de bénéfice brut par an à partir de 2020, contre 40 millions sur une dizaine de projets en 2013-2016. Le portefeuille compte un nombre record de projets (27, contre encore 18 en 2016) et est réparti sur huit pays et 13 villes. Les bureaux en représentent 74%, l’immobilier résidentiel (appartements) 20% et les magasins 6%. Selon la logique du groupe (qui, partout, développe d’abord des bureaux, puis projets résidentiels ou mixtes), des projets résidentiels devraient être bientôt voir le jour en Europe centrale. Les Pays-Bas (mais probablement pas Amsterdam) pourraient devenir le neuvième pays d’activité. En Allemagne, le premier pied a été posé à Düsseldorf, non loin de la frontière belge.

Les résultats des promoteurs immobiliers peuvent fluctuer beaucoup d’une année à l’autre, mais le 1er semestre a été marqué par une hausse de 14% du résultat par rapport à la même période en 2018 (de 5,64 à 6,30 millions d’euros). Tout comme l’an dernier, l’essentiel du bénéfice sera réalisé au second semestre. Celui de l’exercice 2018 s’élevait à 35,18 millions d’euros (6,48 euros par action); en 2019, Atenor vise plus. De nombreux projets contribuent au résultat. La diversification visée fonctionne donc, et va être encore renforcée.

Conclusion

D’ici trois à cinq ans, le groupe devrait gagner en moyenne 7 à 9 euros par action grâce au net élargissement de son portefeuille et à l’accélération de son taux de rotation. La juste valeur pour les 12 prochains mois s’établit donc selon nous à 88 euros. Nous anticipons une accélération de l’augmentation du dividende, plus proche de 10 que de 5% – mieux vaut tard que jamais. Le cours a quant à lui déjà bien progressé l’an dernier, mais sur la base de notre estimation de la juste valeur, le sommet ne semble pas encore avoir été atteint. Atenor, qui affiche un profil défensif, pourrait donc intégrer le portefeuille.

Conseil: acheter

Risque: moyen

Rating: 1B

Cours: 73,20 euros

Ticker: ATEB BB

Code ISIN: BE0003837540

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 412 millions EUR

C/B 2018: 11

C/B attendu 2019: 10

Perf. cours sur 12 mois: +56%

Perf. cours depuis le 01/01: +43%

Rendement du dividende: 3%