Aedifica

Vers une capitalisation de 500 millions

48,90 EUR – 2B Digne d’achat sur repli

Aedifica est une SICAFI résidentielle largement concentrée sur le secteur du logement pour séniors. Elle a clos son exercice le 30/6 et publié la semaine dernière ses résultats annuels 2012-2013. L’année dernière a été marquée par une importante augmentation de capital d’un peu moins de 100 millions EUR, qui a porté la capitalisation boursière à environ 475 millions EUR et ramené le taux d’endettement à 36%. Autre fait marquant, le premier investissement dans une maison de repos en dehors de notre pays. Le fait que ce soit l’Allemagne (précisément Nordrhein-Westfalen) n’a rien d’étonnant. Il s’agit d’un vaste pays, confronté à un vieillissement de sa population plus problématique que chez nous (20% de plus de 65 ans et 10% de plus de 75 ans par rapport à respectivement 18% et 9% dans notre pays) et donc à un besoin plus grand de maisons de repos (estimations : 380.000 lits de plus d’ici 2030, contre environ 800.000 lits aujourd’hui). Cela signifie également que les rendements locatifs sont plus élevés que chez nous. Pour une maison de repos de 80 lits à Nordrhein-Westfalen, le rendement locatif brut initial s’élève à 7,25% (en termes nets environ 6,75%). Ce qui est très élevé pour un bâtiment de 2010 d’une durée de location résiduelle de 22 ans. Qui plus est, l’Allemagne est bien entendu le pays le moins risqué de la zone euro. Le prix d’une maison de repos y a été établi à 8 millions EUR. Une évolution moins positive est à déplorer, cependant : l’intérêt d’un investissement dans Aedifica a été fiscalement affecté. Pendant plusieurs années, les SICAFI ont bénéficié de l’exonération du précompte mobilier (PM). Le dividende brut était donc égal au dividende net. Les cours des SICAFI résidentielles ont ensuite été sous pression au début de l’automne, lorsque le ministère des finances a décrété que cette exonération n’était plus applicable. Le PM est passé à 15% au 1er janvier 2013. Cela dit, plusieurs éléments positifs sont en faveur de l’action. Le 30/6, la valeur réelle du portefeuille des investissements immobiliers a été estimée à 643 millions EUR. A la fin de l’exercice 2012-2013, le portefeuille d’Aedifica contenait 131 immeubles, pour une surface construite totale de 334.000 m². Fin juin, sa répartition en pourcentage était la suivante : 59% de logements pour séniors, 30% d’immeubles résidentiels ou mixtes (20% non meublés, 10% meublés) et 11% d’hôtels et autres bâtiments. Géographiquement, notons que pas moins de 43% des actifs immobiliers sont concentrés à Bruxelles, 40% en Flandre et 16% en Wallonie, plus 1% en Allemagne. La bonne nouvelle concerne le taux d’occupation moyen élevé (hors appartements meublés), à 97,4%. Le taux moyen d’occupation des appartements meublés s’est redressé légèrement à 82,6% au cours des 9 premiers mois de l’exercice (contre 82,3% en moyenne sur l’exercice passé). Pour l’année complète, la proposition de dividende est de 1,86 EUR brut par action.

Le potentiel d’un investissement dans Aedifica réside dans les revenus croissants à long terme tirés de contrats de location de longue durée et liés à l’inflation. Fin mars, la valeur de l’actif net pour la valeur réelle des instruments de couverture s’élevait à 41,9 EUR par action (38,6 EUR en incluant les moins-values non réalisées sur les couvertures). Une valeur de base solide, très défensive, qui mérite de figurer dans tout portefeuille de bon père de famille. Le rendement de dividende brut de 3,2% l’impose comme alternative de qualité aux obligations. Cependant, le cours actuel affiche une prime d’un peu moins de 15% par rapport à la valeur intrinsèque. C’est pourquoi nous ne pouvons pas aller pour l’heure au-delà d’un conseil d’achat sur repli (rating 2B), malgré les perspectives favorables à plus long terme. Aux environs de 45 EUR, nous entrevoyons une opportunité d’achat. Les positions actuelles peuvent être conservées pour le plus long terme.