Valeurs technologiques: la mère de toutes les bulles

C’est un rapport qui a fait du bruit sur les marchés : selon les stratégistes de Bank of America ML, les valeurs technologiques connaissent la plus importante bulle de l’histoire moderne des marchés boursiers.

Rarement, les marchés boursiers ont été traversés par autant de réalités différentes. Le graphique en page suivante retrace le parcours boursier de quelques géants américains. L’écart n’a fait que grandir entre les sociétés de l’économie numérique et les autres depuis 10 ans. Historiquement, l’industrie (General Electric) et l’énergie (Exxon Mobil) sont pourtant deux secteurs majeurs en Bourse mais ils ont été largement supplantés par les technologies au sens large. Walmart, premier distributeur mondial, n’a dû son salut qu’à ses plantureux investissements dans l’e-commerce qui lui ont permis de renouer avec la croissance.

Pour les stratégistes de Bank of America Merrill Lynch (BAML), il s’agit véritablement d’une bulle qui gonfle depuis plus d’une décennie. C’est même devenu la plus importante bulle de l’histoire moderne des marchés avec une progression de plus de 1.000 %, c’est-à-dire une multiplication par plus de 10 des cours.

Pour Michael Hartnett, stratégiste en chef chez BAML, l’attrait des géants américains du numérique explique même en partie la progression continue du dollar, notamment par rapport à l’euro. Les marchés européens sont en effet plutôt pauvres en leaders technologiques.

Une double bulle

Cette bulle sur les valeurs technologiques fait écho à une autre bulle sur les marchés obligataires. La politique monétaire a fait chuter les taux à des niveaux historiquement bas, une chute des rendements qui a contaminé l’ensemble des obligations, y compris les plus risquées.

En quête de rendement, les investisseurs se sont intéressés aux actions. Les valeurs technologiques en ont tout particulièrement profité car leur croissance est devenue précieuse. L’économie et l’inflation ont en effet fortement diminué dans le monde depuis la crise de 2008.

En résumé, plus les taux baissent et la croissance de l’économie mondiale ralentit, plus les valeurs technologiques sont plébiscitées.

Optimisme (ir)rationnel

Pour Michael Hartnett, les marchés baignent dans un ” optimisme irrationnel “. Ce qui n’est évidemment pas sans rappeler la célèbre ” exubérance irrationnelle ” évoquée par Alan Greenspan, alors président de la Réserve fédérale américaine, fin 1996. L’économiste Robert Shiller en a tiré un livre, sorti en mars 2000, alors que la (première) bulle technologique éclatait.

Les deux situations sont-elles comparables ? Force est de constater qu’il y a une différence importante : les bénéfices. Il y a deux décennies, les valorisations stratosphériques reposaient uniquement sur les perspectives. Désormais, les entreprises technologiques font partie des plus rentables du monde.

Selon une étude de Goldman Sachs, les bénéfices d’Alphabet (Google), Apple, Amazon, Facebook et Microsoft ont bondi de 16% au quatrième trimestre 2019. Les profits des autres entreprises du S&P 500 ont stagné et ceux du Russell 2000 (indice très élargi) ont même chuté de 7%.

Valorisations extrêmes

On ne peut toutefois ignorer des exagérations assez évidentes. Apple a, par exemple, vu son bénéfice par action progresser de 29% entre 2015 et 2019, une progression uniquement liée aux rachats d’actions et à la réforme fiscale de Donald Trump, son profit opérationnel ayant chuté de plus de 10% sur la période. Mais son cours a triplé depuis fin 2015.

Amazon cote pour sa part près de 100 fois ses bénéfices, tout comme Netflix. Tesla, toujours déficitaire, vaut désormais près du double de Volkswagen alors que le groupe américain a vendu 29 fois moins de voitures en 2019 que le leader mondial.

Alphabet (Google) et Facebook apparaissent moins chers en termes de valorisation, à 32 fois les bénéfices, mais leur principal marché (la publicité en ligne) est en voie de saturation. Les derniers chiffres trimestriels d’Alphabet ont ainsi déçu. Facebook a aussi averti que sa croissance allait ralentir alors que ses coûts sont maintenus à un niveau élevé, notamment en raison du durcissement de la réglementation.

Ça monte car cela ne baisse pas

Que faut-il en conclure ? Clairement, la progression des valeurs technologiques prend des allures d’une bulle. Les mauvaises nouvelles, comme les résultats décevants d’Alphabet ou l’avertissement d’Apple que l’épidémie de coronavirus pèserait sur ses chiffres, sont oubliées à la vitesse de l’éclair.

Avec la stabilisation de l’économie et les banques centrales qui persistent dans leur adoption d’une politique très accommodante, les actions technologiques continuent de profiter d’un contexte favorable, à l’image de l’ensemble des Bourses.

” Nous sommes arrivés à la conclusion que l’argument le plus convaincant en faveur d’une poursuite du marché haussier est l’absence d’un scénario crédible de chute des marchés “, écrivait ainsi récemment David Lefkowitz, stratégiste actions chez UBS Wealth Management.

Envolée finale

En résumé, les Bourses et les valeurs technologiques poursuivent leur hausse car il n’y a pas de raisons suffisantes pour qu’elles baissent. C’est aussi la conclusion de Michael Hartnett. Le stratégiste en chef de BAML estime ainsi que le premier trimestre 2020 devrait s’avérer positif. Mais il évoque la possibilité d’un moment de Minsky dès le deuxième. Théorisé par l’économiste Hyman Minsky, ce point d’inflexion marque la bascule entre l’optimisme et le pessimisme.

Michael Hartnett assortit toutefois sa prévision d’une condition de valorisation, conseillant de se défaire de ses actions quand l’indice S&P 500 cote plus de 20 fois les bénéfices prévus. Actuellement, ce ratio est d’un peu plus de 18.

Cette envolée finale synonyme d’euphorie est attendue depuis des années par de nombreux intervenants mais ne s’est encore jamais concrétisée.