Qui sont les gagnants et les perdants de la baisse des taux?

En un discours, Jerome Powell a rangé le cycle de hausse des taux au placard. De nombreux placements pourraient en être affectés alors que d’autres devraient profiter d’une baisse des taux. L’impact concret sur les marchés dépend toutefois de la confiance des investisseurs, en situation de panique aux Etats-Unis.

Pour beaucoup, le rôle des banquiers centraux se limite aux réunions de politique monétaire statuant sur les taux directeurs et, depuis la crise, sur les programmes de rachat d’actifs. Pour les traders et autres acteurs des marchés financiers, les nombreux discours qu’ils donnent quasiment chaque semaine sont tout aussi importants.

La plupart ne sont certes que de simples confirmations, mais certains peuvent faire basculer l’ensemble des marchés financiers. Quelques mois après son entrée en fonction comme président de la Banque centrale européenne (BCE), Mario Draghi déclarait ainsi en juillet 2012 à Londres : ” la BCE est prête à faire tout ce qui est nécessaire pour sauver l’euro “. Une simple phrase qui a suffi à déclencher le jour même une décrue des taux italien et espagnol notamment, faisant davantage pour stopper le domino de la crise des dettes souveraines que tous les mécanismes mis en place.

Discours fondateur bis

Ce discours fondateur d’un mandat, les investisseurs pensaient y avoir assisté le 3 octobre à Washington pour Jerome Powell, président de la Réserve fédérale américaine (Fed) depuis février 2018. ” Nous pourrions augmenter les taux au-delà de la neutralité, mais notre politique est encore loin de ce point neutre actuellement “, avait-il déclaré. En langage de banquier central, cela signifiait que la Fed pourrait augmenter son principal taux directeur à plus de 3% en 2019.

Le président de la Fed s’était directement attiré les foudres de Donald Trump. ” La Fed est tombée sur la tête “, s’était exclamé le chef de l’Etat. Jerome Powell, qui défendait une politique d’orthodoxie monétaire avant même sa nomination, a fait mine d’être insensible à ces critiques. Son discours s’est pourtant progressivement adouci jusqu’à une rupture nette le 4 janvier à Atlanta dans l’Etat de Géorgie.

La conférence annuelle de l’American Economic Association, un think tank progressif fondé en 1885 durant la première Grande Dépression, est devenue durant un instant le centre du monde financier. ” La Fed se montrera patiente ” concernant le relèvement des taux et ” n’hésitera pas à modifier son plan de réduction de la taille de son bilan “, a déclaré Jerome Powell.

En quelques mots, le président de la Fed venait de balayer la crainte d’une trop forte remontée des taux qui pèserait sur l’économie. Et la menace d’un retrait des 3.500 milliards de dollars de liquidités injectés dans le système entre 2008 et 2014, ce qui aurait plombé les marchés financiers.

Fin du cycle de hausse des taux

Les Bourses ont réagi de façon euphorique, balayant toutes les craintes de la fin de l’année 2018 : protectionnisme, Brexit, essoufflement de l’économie chinoise, ralentissement de la conjoncture européenne.

Sur les marchés obligataires, le changement de cap de Jerome Powell a mis fin à la remontée des taux souverains. Et comme les marchés détestent l’immobilisme, ils ont commencé à baisser. A l’heure d’écrire ces lignes, le rendement des bons du Trésor américain à 10 ans pointe à 2,65%, en baisse sensible par rapport au pic de 3,25% atteint en novembre.

Le mouvement s’est rapidement propagé au monde entier alors que la Fed est la seule grande banque qui peut compter sur une conjoncture assez solide pour relever les taux. Dans la zone euro, Mario Draghi pourrait bien finir son mandat de huit ans en novembre sans jamais avoir relevé les taux. La Banque d’Angleterre est engluée dans l’incertitude du Brexit. Certains membres de la Banque du Japon envisagent d’encore assouplir sa politique monétaire, qui est déjà la plus accommodante du monde. La banque populaire de Chine a entamé ces dernières années un cycle de baisse du ratio de réserve des banques pour leur permettre de prêter davantage. La Banque de réserve de l’Inde a pris les marchés de court en baissant son taux directeur la semaine dernière.

Dans la zone euro, le rendement de la plupart des Bunds allemands a chuté sous zéro. Le taux à 10 ans est revenu à 0,1%, menaçant de rechuter à son plus bas historique (-0,2%). Le rendement de l’OLO belge à 10 ans n’est plus que de 0,57%.

Ce nouveau renversement des taux n’est pas sans conséquence sur les marchés, d’autant plus qu’il intervient assez brusquement. Il y a quelques mois, le consensus était encore une hausse des taux. A l’heure actuelle, les économistes se gardent de toute prévision aventureuse, l’ampleur et la durée de la baisse récente des taux étant très incertaines. Panorama des actifs financiers les plus touchés.

? Les Bourses

Structurellement, la baisse des taux est favorable aux actions. Cela rend en effet les actions mécaniquement plus intéressantes. Le rendement de bénéfices des entreprises, soit le rapport entre le bénéfice par action et le cours de Bourse, est constitué du taux dit ” sans risque ” et d’une prime de risques. Si le taux ” sans risque “, soit le rendement des obligations souveraines, diminue et que la prime de risque reste stable, le cours augmentera plus vite que les bénéfices. La perspective qu’une baisse des taux se transforme en hausse des Bourses repose donc sur deux conditions : la prime de risque n’augmente pas et les bénéfices progressent, ou tout du moins ne diminuent pas.

La première condition dépend avant tout de la confiance des investisseurs qui s’est nettement dégradée ces derniers mois. ” Notre indice mondial de confiance des investisseurs ( institutionnels, Ndlr) reflète une détérioration de la confiance à une vitesse exceptionnelle “, avertit Michael Metcalfe de State Street qui évoque même une ” panique ” des investisseurs américains.

La seconde condition, les bénéfices des entreprises, est directement liée à la croissance économique. Les perspectives en la matière se sont également nettement dégradées. Le FMI vient ainsi d’abaisser ses prévisions pour l’économie mondiale, l’Italie est entrée en récession, la croissance chinoise ralentit sensiblement et la menace du protectionnisme est encore bien présente. La hausse à court terme des Bourses n’apparaît donc guère garantie.

Les obligations souveraines (américaines)

Dans l’ensemble, les obligations souveraines sont plutôt délaissées par les stratégistes depuis des années. L’explication est que les taux ne rapportent quasiment plus rien. La baisse continue de ceux-ci a toutefois soutenu les cours, ce qui s’est reflété dans les performances. Aux Etats-Unis, l’indice des principales obligations américaines S&P500 Bond a ainsi généré un rendement moyen de 5,90 % par an ces 10 dernières années.

Dans la zone euro, les obligations souveraines (3,27 %, S&P Eurozone Sovereign) ont livré un rendement plus proche qu’on ne l’imagine des actions (5,79% dividendes inclus, S&P Euro) ces cinq dernières années. Actuellement, la perte de confiance des investisseurs se traduit par un écartèlement des spreads (l’écart entre le taux de rentabilité actuariel de l’obligation et celui d’un emprunt sans risque de durée identique). Les taux des Bunds allemands baissent plus rapidement et les cours augmentent donc davantage. Dans un contexte de baisse des taux et de tensions sur les marchés, les Bunds allemands et les obligations suisses (en francs suisses) sont les plus recherchés, suivis par les obligations néerlandaises et les bons du Trésor américain (en dollars).

Les obligations d’entreprises et surtout les titres à haut rendement sont par contre délaissés, voyant leur prime de risque s’envoler. A titre d’exemple, la prime de risque ou surendettement pour des obligations américaines notées BB (catégorie spéculative) était passée de 1,75% en mai 2007 à 14% en mai 2008.

L’immobilier (coté)

Lorsqu’un particulier ou une société spécialisée investit dans l’immobilier, c’est évidemment pour obtenir un rendement locatif intéressant, mais également profiter d’un effet de levier. Les achats immobiliers sont en effet traditionnellement financés en grande partie à crédit. Les sociétés immobilières réglementées (SIR) affichent ainsi des taux d’endettement autour de 50%, ce qui signifie que la moitié de leur portefeuille est financée par des dettes. Lorsque les taux baissent, elles voient leurs charges financières s’alléger. Elles suscitent également l’intérêt des investisseurs attirés par leur rendement de dividende de 2,7% à 5% net. Aedifica est dans le bas de cette fourchette, mais son portefeuille de maisons de repos est évidemment plus sûr en cas de ralentissement économique. Cofinimmo investit également beaucoup dans ce secteur.

Le secteur bancaire

Si le sort des Bourses en cas de hausse des taux dépend de la confiance des investisseurs, l’impact est beaucoup plus direct pour le secteur bancaire. Ce dernier souffre depuis de nombreuses années de la faiblesse des taux qui comprime sa marge d’intérêt, soit ce qu’une banque gagne en prêtant l’argent levé (les dépôts sur un livret par exemple). Cette détérioration de la rentabilité affecte surtout le secteur s’il se produit en période de ralentissement du cycle conjoncturel, les pertes sur crédits (non remboursement) ayant alors tendance à augmenter.

? L’or

L’or est également influencé par l’évolution des taux d’intérêt. En effet, l’or ne génère aucun revenu, le taux d’intérêt de référence correspondant alors à la perte intrinsèque que l’investisseur subit pour détenir de l’or. Le facteur prépondérant pour le cours de l’once demeure toutefois la confiance des investisseurs, le principal intérêt de l’or étant son rôle de valeur refuge.