Le débat sur l’inflation va orienter les stratégies

L’impact de la reprise de la hausse des prix divise les stratégistes, ce qui provoque des écarts importants dans les allocations d’actifs.

Le premier semestre a été globalement favorable aux performances des fonds, dans un contexte où l’épidémie semble aujourd’hui contenue dans la plupart des régions du monde grâce aux campagnes de vaccination, et avec une reprise économique qui devrait se révéler particulièrement dynamique durant le reste de l’année. Les économistes et stratégistes s’attendent généralement à des niveaux d’activité économique en progression de 6 à 7% aux Etats-Unis, de 4 à 5% sur la zone euro, et de 8 à 9% en Chine.

La principale incertitude actuelle concerne l’évolution des prix et des salaires, en particulier aux Etats-Unis. Si l’inflation américaine s’accroît structurellement dans les prochaines années, les autorités monétaires remonteront leur taux directeur et la hausse des rendements obligataires sera de nature à toucher la valorisation de nombreuses classes d’actifs. Mais sur cette question, deux camps s’affrontent: ceux qui intègrent déjà une hausse structurelle de l’inflation aux Etats-Unis dans leur allocation d’actifs, et ceux qui pensent que cette hausse n’est que temporaire.

Pressions

Dans le camp des “inflationnistes”, nous trouvons par exemple Pascal Blanqué, CIO d’Amundi. Celui-ci rappelle les importantes réserves financières accumulées dans les pays développés, la volonté de certains d’entre eux de rapatrier leurs chaînes d’approvisionnement et de corriger le partage des richesses davantage au profit des travailleurs. “Nous assistons aujourd’hui à une multiplication des goulets d’étranglement dans de nombreux secteurs”, juge-t-il.

Raphaël Gallardo, chef économiste chez Carmignac, estime également que l’économie américaine va connaître une surchauffe durant les prochains mois, susceptible d’entraîner une inflation structurellement plus forte dans le futur. “Comparativement à l’Europe, les Etats-Unis ont exercé un soutien fiscal nettement plus aigu alors que leur économie a été moins touchée par l’épidémie.”

Chez Candriam, Anton Brender, économiste en chef, se montre un peu plus prudent, indiquant que ce sont surtout les ménages à hauts revenus qui ont accumulé les réserves financières. “Même s’ils se mettent à consommer l’épargne accumulée, il y aura une limite physique à l’utilisation de ces moyens”, déclare-t-il. L’analyste s’attend dès lors à ce que les pressions inflationnistes s’atténuent à moyen terme (3,5% attendu en 2021), avec des réserves qui restent importantes sur le marché du travail. “Le taux à 10 ans devrait néanmoins atteindre 2% d’ici la fin de l’année”, conclut-il.

Modération

Dans le camp des “modérés”, Robert Tipp, stratégiste en chef chez le gestionnaire obligataire PGIM, argue que le marché du travail américain dispose encore d’importantes réserves. “Pour l’année en cours, nous tablons toutefois également sur un taux à 10 ans allemand qui devrait rester négatif, tandis que le taux américain à 10 ans pourrait atteindre 2% dans le courant de l’année, avant se replier vers 1,25%, voire moins.” Le gestionnaire estime que le Japon a montré la voie sur le niveau que l’inflation peut structurellement atteindre dans une économie vieillissante. “Ce niveau est nettement inférieur à 1%, et plus probablement proche de 0%. Un objectif d’inflation à 2% des banques centrales constitue un refus de faire face à une vérité historique: nous avons rarement eu des périodes d’inflation élevée.”

“La hausse récente de l’inflation est liée aux problèmes logistiques d’approvisionnement pour certains biens et services, et devrait se poursuivre durant les prochains trimestres, souligne de son côté Vincent Juvyns, stratégiste chez JP Morgan Asset Management. L’effet actuel est d’autant plus fort que la comparaison s’effectue avec le premier semestre 2020, qui avait subi un choc déflationniste suite au déclenchement de la pandémie. A plus long terme, plusieurs facteurs continueront de peser sur la possibilité d’une hausse structurelle des prix, comme la démographie vieillissante dans les sociétés occidentales ou l’augmentation de la pénétration des ventes en ligne. A ce stade, en matière d’inflation à long terme, nous n’avons pratiquement pas bougé nos attentes.”

Valorisations

La valorisation des marchés est également une grande source de débats. Les actions restent attractives par rapport aux obligations, avec des dividendes demeurant généralement plus intéressants que les rendements sur la dette d’entreprise. Par contre, dans l’absolu, les valorisations des marchés dépassent aujourd’hui le niveau d’avant la crise, de sorte que les stratégistes estiment qu’il faut plutôt s’attendre à une certaine modération durant les prochains mois.

“Les marchés vivent dans un excès de liquidités qui a poussé la valorisation de nombreuses classes d’actifs et déborde sur des marchés comme les cryptomonnaies”, indique Pascal Blanqué, qui estime que le secteur technologique doit être aujourd’hui évité, en particulier les sociétés ne dégageant pas de bénéfices. “La hausse des taux sera de nature à calmer ces poches de spéculations.” L’analyste estime qu’il faut aujourd’hui privilégier les actions exposées à une hausse structurelle des taux ou celles à dividende élevé.

Opportunités

Un avis qui n’est pas totalement partagé par Kevin Thozet, membre du comité d’investissement chez Carmignac, qui juge que les valeurs technologiques pourraient encore tirer leur épingle du jeu dans un contexte de croissance qui va se normaliser. “Nous avons récemment commencé à alléger nos positions sur les actions cycliques exposées sur la réouverture des économies, pour relever notre exposition vers des valeurs de croissance. Il faut profiter des opportunités offertes par la désynchronisation des grandes économies.”

Chez JP Morgan Asset Management, Vincent Juvyns rappelle que la hausse des taux américains à 10 ans n’aura un impact sur les valorisations boursières que s’ils montent à plus de 4,5%. “A court terme, les surprises sur les résultats des entreprises restent positifs, en particulier en Europe mais également aux Etats-Unis.” Après une progression attendue de 30% pour l’année en cours, les résultats sont également attendus en progression de plus de 10% en 2022. “Les marchés boursiers vont donc être encore soutenus, avec également un plus grand rôle joué par les dividendes et les programmes de rachats d’actions. La dispersion des valorisations est également élevée, ce qui laisse de nombreuses opportunités pour les gestionnaires actifs en s’exposant davantage vers les actions européennes ou japonaises, vers les petites capitalisations, voire des valeurs plus cycliques ou des thématiques comme le changement climatique ou les actions chinoises.”

Enfin, au niveau obligataire, Vincent Juvyns apprécie le segment du high yield, avec un rendement attractif et la possibilité de se positionner sur des maturités courtes. Le gestionnaire continue également d’apprécier la dette émergente en devise forte ou la dette chinoise en devise locale, dont la bonne performance sur le premier semestre devrait être en mesure de se poursuivre durant le reste de l’année.