La sécurité des obligations et le rendement des actions

Instruments hybrides, les obligations convertibles ont vu leur résilience mise sous pression en ce début d’année. Dans un contexte de marché normalisé, elles retrouvent toutefois tous leurs atouts tant en termes de protection que de potentiel.

Profiter d’un rendement comparable aux Bourses sans en supporter tous les risques, c’est la promesse des obligations convertibles. Ces instruments financiers hybrides sont des obligations d’entreprises, c’est-à-dire des titres représentant un prêt. Elles offrent traditionnellement un taux inférieur à une obligation d’entreprise comparable. La raison est qu’au bout d’un certain temps – généralement de 4 à 7 ans – ou quand l’action atteint un certain prix, l’investisseur peut demander la conversion de son obligation contre des actions suivant un rapport prédéterminé. Si l’action ne répond pas aux attentes, le détenteur de l’obligation convertible peut simplement attendre l’échéance et le remboursement du principal comme pour une obligation classique.

Ouverture tardive du parachute

Selon la règle empirique, les obligations convertibles permettent historiquement de profiter de 2/3 de la hausse des actions tout en ne subissant que 1/3 de la baisse. La possibilité d’être remboursé en numéraire à l’échéance agit traditionnellement comme un parachute en période de chute des Bourses. Frank Timons, gérant chez Catalyst Insights, souligne toutefois que les convertibles ont davantage souffert durant le récent krach. L’indice mondial des obligations convertibles, le Thomson Reuters qualified global convertible bond, a chuté de 25% entre le 19 février et le 18 mars. C’est certes mieux que le plongeon de 34% des actions mondiales, mais la perte dépasse largement la règle empirique. Ce qui s’explique notamment par une pénurie de liquidités sur les marchés obligataires, selon Frank Timons. Les tensions extrêmes, les ventes forcées et la volatilité à un plus haut historique ont accentué les chutes de cours. Cet impact a été temporaire, les obligations convertibles ayant nettement rebondi en avril.

Le bon moment

Même si les obligations convertibles se sont montrées plus volatiles qu’escompté en mars-avril, le parachute a globalement fonctionné. Et il pourrait certainement à nouveau s’avérer très utile en cas de deuxième vague de contamination du Covid-19 ou si la récession se prolonge en raison des mesures de distanciation sociale.

Pour Sébastien Caron, gérant chez Ellipsis, c’est même le moment d’investir dans les obligations convertibles. ” La classe d’actifs, du fait de la baisse de sa valorisation, présente aujourd’hui selon nous des qualités de convexité renforcée. ” Comprenez qu’après la baisse de ce début d’année, les cours sont globalement plus proches du ” plancher obligataire ” (montant du remboursement en numéraire). Elles subiraient donc moins une nouvelle chute des actions sous-jacentes. Mais elles profitent par contre directement de toute embellie boursière.

Une bonne affaire pour Carnival

Les obligations convertibles sont aussi plébiscitées par les entreprises. Beaucoup doivent regarnir leur trésorerie mise à mal par l’arrêt complet des activités dans de nombreux secteurs. Dans le contexte actuel, émettre de nouvelles actions ne peut se faire qu’à prix cassé. Se financer à travers des obligations peut coûter cher pour les entreprises qui n’ont pas une note de crédit irréprochable. Le spread ou surrendement des obligations dites à haut rendement est de l’ordre de 7% par an tant en Europe qu’aux Etats-Unis.

En optant pour les obligations convertibles, les entreprises peuvent lever des fonds avec un taux d’intérêt moins élevé. Elles évitent aussi de brader leurs actions. Traditionnellement, le prix de conversion des obligations en actions affiche une prime par rapport au cours de Bourse alors qu’une décote est de mise lors d’une augmentation de capital classique.

Le croisiériste Carnival a, par exemple, émis 1,8 milliard de dollars d’obligations convertibles début avril. Les titres offrent un taux de 5,75% et le prix de conversion initial est de 10 dollars. Cette levée lui a permis de réduire la taille de son émission obligataire classique basée sur un taux de 11,5% – contre à peine 1% pour un emprunt en euros en octobre dernier – et surtout de son augmentation de capital réalisée au prix de 8 dollars par action.

Selon Dealogic, les obligations convertibles ont ainsi représenté près de 60% des levées de fonds propres et assimilés par les entreprises sur les marchés, trois fois la moyenne historique de 18%.

Attention aux “cocos”

Les convertibles ne sont toutefois pas certainement émises uniquement par des sociétés en manque de liquidités. Des entreprises bien connues des investisseurs belges comme Cofinimmo, Veolia Environnement ou Morgan Stanley ont également émis de telles obligations. Concernant les banques, attention à ne pas confondre les obligations convertibles et les emprunts convertibles conditionnels ou ” cocos “. Ces derniers peuvent également être convertis en actions, mais la conversion a lieu en fonction de critères de déclenchement précis, généralement quand les fonds propres de l’entreprise passent sous un certain niveau. Ces ” cocos ” sont surtout émis par les banques en quête de capitaux pouvant renforcer leurs fonds propres en cas de crise.

Epinglons enfin les reverse convertibles qui sont des produits structurés offrant un taux fixe et dont le remboursement dépend d’un sous-jacent comme un panier d’actions. Le choix du remboursement appartient à l’émetteur, faisant supporter le risque de moins-value à l’investisseur. Ce type de produit est destiné aux institutionnels depuis 2011.

Fonds d’investissements

Concrètement, comment investir en obligations convertibles ? Vous pouvez tout d’abord opter pour des lignes individuelles. Il vous faudra toutefois beaucoup de patience, vous renseigner sur les titres disponibles auprès de votre intermédiaire et profiter des nouvelles émissions pour vous constituer un portefeuille. Comme pour toutes les obligations, le marché secondaire reste en effet difficile d’accès pour les investisseurs particuliers, notamment en raison des tranches d’investissement ou des frais élevés.

La seconde option, plus évidente, est d’avoir recours à des fonds. Vous pouvez ainsi vous constituer un portefeuille diversifié d’obligations convertibles en une seule opération. Vous retrouverez ci-contre une sélection de fonds d’investissement en obligations convertibles européennes et internationales établie suivant les classements du spécialiste Morningstar.

Globalement, les fonds en obligations convertibles européennes sont restés à la traîne ces cinq dernières années, symbole des taux extrêmement bas et de Bourses moins dynamiques.

Ou fonds indiciels

Globalement, les frais courants, composés des frais de gestion et des coûts divers (frais de transaction, etc.), oscillent entre 1,5% et 2%, ce qui n’est pas négligeable pour un placement à long terme. Le choix de fonds indiciels sur obligations convertibles est toutefois assez limité pour l’investisseur belge. Il se limite à deux ETF dont un affiche des frais de 0,75%, assez élevés pour ce type de produits.

L’ETF de State Street (SPDR) basé sur l’indice Thomson Reuters Qualified Global Convertible se décline en plusieurs devises : dollars, euros, francs suisses. Le tableau ci-contre reprend les deux versions en euros, l’un sans couverture de change, l’autre avec.