Le principal risque en 2023 pour l’économie? Un rebond de l’inflation

Philippe Gijsels, le responsable de la stratégie chez BNP Paribas Fortis, ne voudrait pas revoir dans le marché une répétition des années 79-80, où il avait fallu s’y reprendre à deux fois pour juguler l’inflation. Parce que cela s’est fait au prix de taux très, très élevés.

Et avec cette flambée de l’inflation, nous sommes entrés dans un nouveau monde. L’ancien était, celui où les pouvoirs publics pouvaient stimuler l’économie, provoquant d’importantes pénuries. Celui, aussi, où l’on pouvait maintenir les taux bas, à la fois en fixant des taux directeurs au plancher et en pesant sur les taux à long terme en rachetant la dette des pouvoirs publics. Mais ce monde-là est désormais derrière nous.

Mais dans cette nouvelle configuration, les investisseurs sont confrontés à un tout nouveau paysage, observe Philippe Gijsels, responsable de la stratégie chez BNP Paribas Fortis.

Le monde d’avant

“Nous venons d’un monde où les gouvernements étaient capables de dépenser plus que leurs revenus faisaient des déficits parfois importants, mais ce n’était pas grave car les banques centrales maintenaient des taux très bas et une liquidité abondante.

C’est en 1987, lors du krach du mois d’octobre, que le président de la Réserve fédérale, qui était alors Alan Greenspan, a pris la décision de baisser les taux et d’injecter des liquidités. Depuis, c’est devenu un mantra des banques centrales…

A partir de 1982, nous avons donc connu une longue période de baisse des taux, couplée à une baisse de l’inflation. “Un environnement très favorable pour les actions, observe Philippe Gijsels, qui ajoute qu’en outre, lorsque les actions battaient de l’aile les obligations venaient à la rescousse. “Quand il y avait une correction sur le marché des actions, typiquement les taux baissaient et le cours des obligations montaient, ce qui compensait la baisse des actions. Cette situation où les banques centrales pouvaient diriger les marchés a perduré jusqu’en mars 2020, lorsque les banques centrales ont réagi au krach des action en réaction avec la pandémie. Mais c’est peut-être la dernière fois avant longtemps, dit Philippe Gijsels.

Dans l’ancien monde, celui des injections de liquidités et des taux planchers, c’était comme si a gravité n’existait plus. “Nous avons vu monter les actions, les obligations, mais aussi la valeur des pigeons voyageurs, des voitures de collections, des grands crus, des monnaies digitales…”. Bref, nous vivions hors sol. Mais aujourd’hui, la gravité nous reprend. Cette année-ci, l’inflation harmonisée – la mesure préférée de la Banque Centrale Européenne (BCE) – devrait se situer en Belgique à 10,5% et BNP Paribas Fortis s’attend à 6,3% en 2023 et 2,8% en 2024. En zone euro, l’inflation devrait être un peu moindre : 8,5% cette année, 5,7% en 2024 et 2,3% en 2024. Tout cela dans un contexte de croissance très molle : BNP Paribas Fortis table sur une récession en Belgique qui s’étalera entre les deux derniers trimestres de cette année et le premier trimestre de l’an prochain, pour n’atteindre sur l’ensemble de 2023 que 0,2% et se reprendre légèrement en 2024, avec une croissance attendue de 1,4%.

Gravity

Ce réveil de l’inflation a modifié le paysage en profondeur. “Nous avons assisté ces derniers temps à une hausse des taux dont l’amplitude a été énorme, du jamais vu sur 200 ans”. Dès lors, la période actuelle fait plutôt pensée à celle que nous avons vécu dans les années 60 ou 70. Et dans cette nouvelle configuration, les banques centrales, qui doivent combattre l’inflation, sont moins puissantes qu’avant.

Cela a plusieurs conséquences. D’une part, “la volatilité est présente dans toutes les classes d’actifs et elle persistera dans le futur”, dit Philippe Gijsels. Ensuite, et on l’a vu dernièrement sur le marché britannique, “les “bond vigilantes” – les “justiciers obligataires” qui osent attaquer le marché obligataire pour protester contre des politiques monétaires ou fiscales considérées comme inflationnistes – sont de retour”. Car les banques centrales étant moins puissantes, ces spéculateurs ont les bras plus libres. Et puis, cette hausse des taux a amené à un “repricing” des actifs financiers : cela a tiré vers le bas toutes les classes d’actifs, en commençant par les plus risquées : les crypto actifs et les actions technologiques les plus spéculatives.

A court terme, la situation ne paraît cependant pas trop mauvaise. “Nous avons sans doute vu le sommet de l’inflation. Nous aurons donc plus de visibilité, avec un taux qui devrait culminer à 5-5,25% aux Etats-Unis (et BNPP Fortis prévoit 3% dans la zone euro, NDLR). Et le calendrier est bon : traditionnellement, les mois de novembre, décembre et janvier sont positifs sur le marché des actions. C’est encore davantage le cas dans les années d’élections de mi-mandat aux Etats-Unis où les républicains ont pris le contrôle de la Chambre ce qui va devrait limiter les projets de réductions des impôts ou de soutien. Ce n’est pas un jugement politique, ajoute Philippe Gijsels, mais c’est le raisonnement des marchés.” Tout cela devrait conduire à un “rally” de fin d’année sur les marchés boursiers. Mais ensuite ?

Mais quid pour 2023 ?

Pour l’an prochain, l’amplitude de la récession et l’impact sur les entreprises sera le grand point d’interrogation. “Les marges devraient se réduire, puisque les salaires, les taux et les prix des matières premières vont augmenter”, souligne Philippe Gijsels.

Mais la grande crainte du stratégiste de BNPP Fortis est que l’on ne fasse pas assez pour combattre l’inflation et qu’après un moment, celle-ci reparte vers l’avant. “Nous avons connu cette situation en 1979-80, quand un premier mouvement de huasse des taux n’a pas été suffisant. Paul Volcker, le président de la Réserve fédérale, a dû s’y reprendre à deux fois, en faisant monter les taux jusqu’à 20%. “C’est le risque principal”, dit Philippe Gijsels.

Le stratégiste souligne aussi l’importance de la baisse de la capitalisation subie par les marchés ces derniers temps. Nous avons l’impression que les pertes les plus importantes ont eu lieu en 2008 ou lors de la première vague de covid, au début 2020. Mais ce n’est pas le cas. Les pertes (qui restent virtuelles tant qu’on ne les prend pas) les plus importantes ont eu lieu ces derniers mois, car cette fois, les actions et les obligations ont baissé dans un même mouvement. “Cette corrélation positive entre actions et obligations a fait du mal dans les profils d’investisseurs plus défensifs, précise Philippe Gijsels. Mais ce n’est pas si grave, ajoute-t-il. Si une action chute, on peut espérer qu’elle reviendra à son niveau initial, mais on ne sait pas quand. En revanche, si une obligation chute, et si l’émetteur ne tombe pas en faillite, on sait qu’elle reviendra à 100% de sa valeur nominale au moment de son remboursement. Il suffit d’attendre jusqu’à l’échéance”.

Les actifs réels

Cette remontée des taux a aussi un avantage : elle permet de réinvestir en obligations. “Pour la première fois depuis des années, nous pouvons désormais avoir des rendements nominaux de 4% en dollars et 3% en euros, souligne Philippe Gijsels. Nous avons donc recommencé à construire des portefeuilles d’obligations pour nos clients”.

“Et, partant du principe que nous devrons vivre encore longtemps dans un environnement d’inflation structurellement élevée, nous continuons à miser sur les actifs réels, poursuit-il. Mais, dans un monde où les banques centrales contrôlent moins bien la situation, nous serons immanquablement confrontés à davantage de volatilité, ce qui créera des risques et des défis, mais aussi des opportunités. Cela vaut également pour les matières premières et les devises, où la volatilité a beaucoup augmenté ces dernières années. Peut-être 2023 sera-telle aussi pour la première fois depuis longtemps également une bonne année pour les pays émergents”, avance le stratégiste. Il est plus que jamais important – dans ce contexte difficile – de miser sur les thèmes qui évoluent dans le sens du courant, ajoute Philippe Gijsels. En d’autres termes, des idées et des opportunités à long terme qui attireront les capitaux, presque indépendamment de la conjoncture”. Les secteurs des énergies alternatives, des infrastructures, des soins de santé, mais aussi les thèmes liés à la technologie comme la robotique et la cybersécurité pourraient être les gagnants de demain, ajoute-t-il.