Il arrive rarement que les taux sur les obligations d’État allemandes (Bunds) doublent en l’espace de quelques semaines. C’est pourtant arrivé récemment. Bien que les taux soient encore très faibles, ils ont doublé de 0,25 à plus de 0,5 %. Les taux sur d’autres obligations d’États de la zone euro ont progressé parallèlement au Bund.
La cause directe de cette hausse de taux réside dans les commentaires de Mario Draghi, le président de la Banque centrale européenne (BCE). Lors du forum annuel de la BCE au Portugal, Draghi a annoncé en effet que ” les forces déflationnistes avaient été remplacées par des forces réflationnistes “. Ce qui signifie, plus simplement, que le risque de déflation – une baisse des prix – a disparu et que l’inflation est en hausse. Draghi semblait par ailleurs suggérer également qu’il disposait d’une latitude suffisante pour alléger sa politique d’encouragement.
Une vive réaction de marché s’en est ensuivie. Les investisseurs qui prévoient plus d’inflation à l’avenir exigeront en effet un taux supérieur sur leurs obligations. Des taux supérieurs signifient des cours obligataires plus faibles, et donc des pertes pour les investisseurs en obligations. Un allègement de la politique monétaire, dont la première étape serait la réduction du programme de rachat d’obligations, diminuerait du reste la pression baissière sur les taux. Les rachats d’obligations par la BCE portent les prix des obligations à la hausse, ce qui se traduit automatiquement par des rendements inférieurs.
Faux pas
Les commentaires de Draghi ont été rapidement relativisés par la BCE, même si les investisseurs n’ont pas accordé grande importance à cette révision. Draghi semble rejouer le scénario de Ben Bernanke. En 2013, Bernanke, l’ancien président de la Banque centrale américaine (Federal Reserve ou Fed), annonçait qu’il envisageait de mettre fin au troisième programme (actuel) de rachat d’obligations (‘QE3’). Son commentaire a donné lieu à une sensible correction des marchés boursiers, après quoi Bernanke et la Fed ont essayé d’éteindre le feu. Finalement, le QE3 n’a pris fin qu’à l’automne 2014, plus d’une année après l’annonce.
Tout comme en 2013 aux États-Unis, la réaction des marchés euro-obligataires aux commentaires de Draghi est excessive. Tout comme la Fed, la BCE a peur de troubler le calme des marchés financiers, qui craignent l’effet négatif sur l’économie réelle. Bien que la BCE ait réduit en décembre dernier le montant des rachats de 80 à 60 milliards d’euros, elle a prolongé le programme jusqu’à la fin de cette année. Elle s’est du reste donné les moyens de le prolonger davantage en fonction de l’inflation de base – qui demeure faible. De plus, la fin du programme de rachat ne signifie pas que les taux seront relevés. Aux États-Unis, le premier relèvement (limité) n’est intervenu qu’un an après la fin du QE3 (en décembre 2015). Il a fallu ensuite attendre une année de plus pour le second relèvement (limité à nouveau), alors que la santé économique et financière des États-Unis était meilleure qu’en Europe aujourd’hui.
Ascension de l’euro
Le faux pas de Draghi a au moins permis de faire encore gagner du terrain à l’euro face au dollar. La hausse des taux à long terme en zone euro rend l’euro plus intéressant au moment où les taux sur les obligations d’État américaines (Treasuries) baissent. En conséquence, le différentiel de taux entre les Bunds à dix ans et les Treasuries s’est replié jusqu’à son plus faible niveau depuis novembre 2016. En décembre, le différentiel était encore au plus haut depuis les années 1980, dans l’attente que l’économie américaine se porte bien mieux que l’économie européenne.
Cette prévision peut être relativisée. L’inflation aux États-Unis reste obstinément faible – en juin, elle a stagné – , ce qui n’incite pas la Fed à relever les taux. En outre, les remous provoqués par le projet de révocation d’Obamacare au parlement américain semblent indiquer que les mesures d’encouragement promises par le président Trump – qui doivent aussi être approuvées au parlement – ne seront pas rapidement mises en oeuvre.
Étaler les échéances
L’ascension des taux en zone euro n’augure pas selon nous une hausse ultérieure. La BCE ne peut se permettre d’agiter à nouveau les marchés obligataires, à plus forte raison parce que de nombreux États (et entreprises) européens sont accablés de dettes. Toute forte hausse des taux pourrait donc être contrée par la BCE au travers de rachats supplémentaires d’obligations, si nécessaire.
Vendre aujourd’hui vos euro-obligations dans la panique n’est dès lors pas conseillé. Accumuler des liquidités n’est pas intéressant. Nous conseillons plutôt d’étaler vos échéances dans le temps, de manière à porter l’échéance moyenne de votre portefeuille d’euro-obligations à cinq ans. Vous générerez de cette façon des revenus supplémentaires, et pourrez en même temps miser sur une éventuelle hausse progressive des taux au cours des prochaines années. Évitez cependant les obligations ayant une échéance supérieure à dix ans, dont le rendement ne compense pas ou que peu les plus importantes pertes de cours sur ces obligations longues en cas de hausse des taux.
Vendre aujourd’hui vos euro-obligations dans la panique n’est pas conseillé.
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