La leçon des mers du Sud

Au 18e siècle, les investisseurs se disaient qu’un Nouveau Monde ne pouvait que rapporter de fabuleux profits. Leurs successeurs risquent de se rendre compte que ce n’est pas toujours le cas.

Il y a 300 ans, le Parlement britannique votait une loi qui resterait dans l’histoire sous le nom de ” Bubble Act “. A l’époque, les économies d’Europe occidentale foisonnaient de nouvelles sociétés par actions – des banques spéculatives ou ” sociétés bulles ” dans le jargon d’alors -, dont la plus célèbre était la Compagnie des mers du Sud. Ces sociétés bulles, qui cherchaient des capitaux pour financer leurs projets lucratifs (plus ou moins honnêtes), devaient leur prospérité à l’enthousiasme débridé qui s’était emparé des investisseurs. Le Bubble Act visait à remettre bon ordre dans cette jungle, en condi- tionnant la création de sociétés par actions à l’obtention préalable d’une charte royale. Ce qui, loin d’endiguer la frénésie spéculative, a débouché sur une implosion spectaculaire du marché. A la fin de l’année, le cours de l’action de la Compagnie des mers du Sud (créée, officiellement, pour contrôler le commerce avec l’Amérique du Sud, mais qui servait en fait de façade pour des magouilles financières sur des titres de dette publique) avait perdu près de 80 % de sa valeur.

Le krach de 1720 a marqué l’éclatement de la première grande bulle financière internationale. Trois siècles plus tard, en dépit des cruelles leçons de la crise des crédits hypothécaires, les investisseurs sont tout aussi vulnérables aux épisodes de folie spéculative. Les économistes reconnaissent que cette nouvelle vague d’euphorie a quelque raison d’être. Les bulles financières trouvent généralement leur origine dans des scénarios plausibles sur les perspectives de gigantesques profits qui pourraient découler de certains changements économiques. La bulle des mers du Sud a enflé avec l’apparition de compagnies d’assurances à responsabilité limitée cotées en Bourse, à un moment où les promesses du commerce avec les colonies espagnoles d’Amérique suscitaient l’emballement. Les marchés qui menacent aujourd’hui de s’effondrer reposent sur les mêmes bases. Plusieurs bulles semblent dès lors sur le point d’éclater en 2020.

Silicon Valley

La première, et la plus évidente, a été alimentée par le boom technologique américain. Depuis une dizaine d’années, la Silicon Valley et d’autres grands pôles technologiques ont généré une prolifération de start-up qui se sont donné pour ambition de dominer de nouveaux secteurs. Des entreprises comme Uber, Slack, WeWork et Airbnb ont associé la technologie à de nouveaux modèles économiques qui laissaient entrevoir des bénéfices prodigieux en accaparant des marchés dits ” Winner takes all “, où le gagnant rafle la mise. De riches investisseurs ont injecté de l’argent dans ces jeunes pousses, donnant naissance au phénomène des ” licornes ” – des start-up privées valorisées à plus de 1 milliard de dollars. Cette espèce, jadis rare, s’est multipliée à la faveur de cette course effrénée à la spéculation.

Mais l’heure de vérité ne va pas tarder à sonner : les bénéfices n’ont pas été à la hauteur des espérances et il s’est avéré plus difficile que prévu de s’imposer en position dominante sur les marchés. Des entreprises comme Uber et Slack ont vu le cours de leur titre décliner régulièrement après leur entrée en Bourse en 2019 ; d’autres sociétés, comme WeWork, ont repoussé leurs projets d’introduction en Bourse en raison du scepticisme ambiant dans le secteur des hautes technologies. L’expansion des licornes comme, en son temps, la folie des dotcoms, finira par accoucher de sa part de méga-entreprises rentables. Mais ce qui se profile pour 2020 est une débâcle du marché, dans laquelle les investisseurs laisseront beaucoup de plumes, car les prétendants constateront qu’ils n’ont plus les moyens d’entretenir leur aura d’invincibilité.

Obligations d’Etat

Le syndrome de la bulle a également infiltré le marché relativement stable des obligations d’Etat. Au cours de l’année écoulée, ces obligations ont été nettement plus performantes que les actions, poursuivant leur longue tendance à la hausse. Sur le marché de la dette publique, la demande s’emballe depuis quelques années : le prix des titres obligataires s’est envolé alors que les taux d’intérêt fixés par les gouvernements se sont effondrés. Les rendements des bons du Trésor américain, pourtant à des niveaux historiquement bas, paraissent mirifiques face aux taux négatifs proposés en Allemagne, en France et au Japon. Les acheteurs de titres souverains misent sans doute sur une croissance lente et une inflation négligeable. Dans le climat d’incertitude lié au ralentissement économique mondial et à la guerre commerciale sino-américaine, certains préfèrent peut-être aussi se replier sur des valeurs refuges. Les obligations ont également trouvé preneurs auprès des gros investisseurs institutionnels, comme les gestionnaires de fonds de pension et les compagnies d’assurances, qui ont joué sur les taux de change pour mieux se rémunérer sur des emprunts d’Etat offrant des taux d’intérêt extrêmement bas.

La longue courbe ascendante du prix des obligations semble avoir convaincu les investisseurs que les marchés obligataires n’évoluent que dans un sens – ce qui annonce souvent l’imminence d’une bulle. Un retournement des cours des obligations ou un ajustement inattendu des taux de change pourraient contraindre les détenteurs, un tant soit peu vulnérables, de dettes souveraines à se désengager, ce qui déstabiliserait encore plus le marché. Certaines obligations sûres, comme les bons du Trésor, résisteraient probablement assez bien à un effondrement du marché. Mais d’autres, comme les titres émis par l’Italie, qui peut maintenant emprunter à moins de 1 %, risquent d’avoir moins de chance.

Les actifs dans leur ensemble

Les farouches pessimistes entrevoient un troisième candidat à la bulle : le prix des actifs dans leur ensemble. En dépit des incertitudes géopolitiques – sur l’avenir de l’Europe, le conflit au Moyen-Orient et le bras de fer entre les Etats-Unis et la Chine -, les marchés ont refusé de céder. L’alliance de marchés calmes et de cours boursiers élevés est tout à fait normale tant que le monde reste à peu près aussi pacifique et mondialisé que l’espèrent les investisseurs. Mais en d’autres circonstances, une revalorisation du prix de toutes les classes d’actifs, de l’immobilier aux actions en passant par les matières premières, pourrait être à l’ordre du jour. Les investisseurs de la Compagnie des mers du Sud se disaient qu’un Nouveau Monde ne pouvait que rapporter de fabuleux profits. En 2020, comme en 1720, leurs successeurs risquent de se rendre compte que ce n’est pas toujours le cas.