Tout a commencé par un document au titre accrocheur, Confessions of a Capital Junkie, (Les confessions d'un drogué de capitaux), de Sergio Marchionne, le créateur et patron du groupe Fiat Chrysler Automobiles (FCA), décédé voici moins d'un an. En avril 2015, cet acrobate de l'industrie automobile, qui a sauvé Fiat en le mariant à Chrysler, étalait dans une présentation de 26 slides les raisons qui poussent aujourd'hui Renault et FCA à discuter d'une fusion entre deux constructeurs ayant produit, respectivement, 3,88 et 4,84 millions de voitures en 2018. L'opération devrait entrer dans une phase de négociation exclusive cette semaine, ou capoter.

Vu la résistance à une fusion côté japonais, nous pensons que Renault doit revoir la manière dont son capital est alloué à Nissan ", Philippe Houchois (Jefferies)

Des investissements mal utilisés

Ce document singulier (1), connu des analystes financiers du secteur, est une intéressante leçon sur les faiblesses de l'industrie automobile, qui investit des milliards en pure perte. " Nous dépensons notre capitalisation boursière en investissements en deux ou trois ans, s'était exclamé Sergio Marchionne au salon de Genève de janvier 2015, lors d'une conférence à laquelle Trends- Tendances avait assisté. Je ne sais pas comment cette industrie, dont le rendement est très faible, peut justifier de continuer comme ça. "

Les slides montraient qu'une bonne partie des investissements dans les nouveaux modèles concernent des éléments que les clients ne voient pas : motorisation, suspension, transmission, structure. Notamment pour adapter les moteurs aux règles environnementales. Sergio Marchionne proposait donc d'accroître la taille des constructeurs, par fusion ou rachat, afin qu'ils partagent des éléments communs à leurs marques et modèles et économiser 40 à 50% des frais de développement. Des géants qui seraient capables de produire plus de 10 millions de véhicules par an, à l'instar de Toyota. " La consolidation est la clef pour remédier au problème ", écrivait-il.

Cet appel à fusionner avait jusqu'ici résonné dans le désert. GM et Volkswagen ont décliné. De récentes discussions avec PSA Peugeot Citroën ont tourné court. Jusqu'au lundi 27 mai, où le groupe Renault a réagit positivement à une offre lancée par FCA le même jour. Ses administrateurs ont en effet annoncé " étudier avec intérêt l'opportunité d'un tel rapprochement ", selon le communiqué officiel.

Une société basée aux Pays-Bas

L'objectif est de réunir les deux groupes au sein d'une société basée aux Pays-Bas, dont les actions seraient réparties à 50/50 entre les actuels actionnaires de FCA et de Groupe Renault. Cette démarche conduirait à la création d'un groupe pesant 32,6 milliards d'euros de valeur boursière, avec la perspective d'économiser 5 milliards d'euros par an en partageant les moteurs et les plateformes, notamment électriques, entre toutes les marques des deux groupes. Aucune fermeture d'usine ne serait prévue.

Si Renault a accepté de regarder le dossier, c'est que le groupe français est dans une impasse stratégique. L'alliance conclue voici 20 ans avec Nissan est ébranlée par l'arrestation à Tokyo, en novembre dernier, de Carlos Ghosn, alors PDG de Renault et président de Nissan. L'accord, basé sur une participation de 43% dans Nissan, a permis à Renault d'encaisser d'importants dividendes et des économies de coûts à travers le partage d'éléments (moteurs, plateforme) entre les modèles des deux constructeurs. D'autant que cette alliance inclut depuis 2016 Mitsubishi, à travers une participation de 36% de Nissan. Or, on le sait, Carlos Ghosn est accusé d'avoir dissimulé une partie de ses revenus attribués par Nissan et d'avoir fait payer par le constructeur japonais des pertes d'investissements personnels.

RENAULT est dans une impasse stratégique, malgré son succes sur l'électrique avec sa Zoe. © BELGAIMAGE

Les nouveaux dirigeants de Renault, le CEO Thierry Bolloré et le président Jean-Dominique Senard, ont tenté de relancer l'alliance, en demandant à organiser une fusion entre Renault et Nissan, pour améliorer des économies d'échelle. Une demande à laquelle le partenaire japonais s'oppose. Si l'alliance reste formellement en place, son futur paraît donc désormais plus flou.

Crise existentielle

" A l'heure actuelle, il semble que les partenaires s'éloignent les uns des autres, confirme Ferdinand Dudenhöffer, professeur à l'université de Duisbourg-Essen et directeur de l'institut CAR (Center Automotive Research). Les avantages de l'alliance pourraient dès lors se diluer avec le temps. " Après 20 ans, celle-ci permet aux partenaires d'économiser chaque année 5,7 milliards d'euros, alors que la fusion Fiat Chrysler-Renault en promet 5 milliards après six ans.

L'Etat français ne s'y est pas trompé. Il a accepté que le constructeur examine l'offre de fusion, en sachant pourtant parfaitement que l'opération allait réduire son influence. Il est le premier actionnaire de Renault, juste devant Nissan (15%), et contrôle 15,01% des parts, avec des voix qui comptent double. Après la fusion, cette part descendrait à 7,5%, sans vote double. Propriétaire à 29% de Fiat Chrysler, ce serait alors la famille Agnelli-Elkann, à travers le holding Exor, qui serait le premier actionnaire, avec 15%.

Le ministre français de l'Economie, Bruno Le Maire, a confirmé la position favorable de l'Etat français, semblant ainsi accepter sa perte d'influence dans l'accord envisagé. " Qu'est ce qui garantit les emplois ? Ce n'est pas la présence de l'Etat au capital, mais la capacité à investir dans de nouvelles technologies ", ce que d'autres constructeurs " ne parviendront pas à réussir ", a-t-il expliqué sur RTL, parlant de la création d'un champion européen, entre la Chine et les Etats-Unis.

Cet accueil est conditionnel. Bruno Le Maire demande des engagements : des garanties du maintien des usines de Renault en France, la poursuite de l'alliance avec Nissan, des garanties de gouvernance pour la représentation des intérêts français. Et la participation à un projet européen de fabrication de batteries. Le gouvernement italien se montre aussi très favorable.

Il serait exagéré, toutefois, de parler d'unanimité. Commençons par les arguments favorables. Ils émanent généralement d'analystes financiers ou industriels. " Il est difficile de ne pas être d'accord (avec le projet de fusion) ", écrit Philippe Houchois, analyste à la banque d'investissement Jefferies, dans une note sur l'offre de FCA. L'expert y voit une porte de sortie pour Renault, qui souffre des incertitudes liées au futur de ses relations avec Nissan. " Vu la résistance à une fusion côté japonais, et le report de potentielles discussions le temps que Nissan améliore ses opérations, nous pensons que Renault doit revoir la manière dont son capital est alloué à Nissan ( valeur de sa participation : 11 milliards d'euros, Ndlr), pour de modestes bénéfices ", commente Philippe Houchois.

FCa est faible en Europe,, mais fort aux Etats-Unis, grâce à Chrysler. © getty images

Une porte sur le marché américain

Outre-Rhin, Ferdinand Dudenhöffer, spécialiste de l'économie automobile, confirme. " La faiblesse de l'alliance est un risque pour Renault. Pour les Français, il est logique de réfléchir à une stratégie de rechange. "

D'autant que cette fusion Renault-FCA serait saine. Certes, comme le fait remarquer Ferdinand Dudenhöffer, " Fiat Chrysler est faible en Europe, a une gamme de modèles obsolètes, pas de voiture électrique dans le pipeline et vit plus ou moins du modèle 500, déjà ancien. " Mais les deux groupes sont en profit. Ce n'est donc pas un sauvetage. Et les entreprises semblent complémentaires. Faible en Europe, Fiat Chrylser est fort aux Etats-Unis, avec ses marques Chrysler et Jeep. Il occupe aussi une position de force dans le marché des SUV. Absent des Etats-Unis, Renault est fort dans le véhicule électrique. Il mène même la danse sur ce dernier marché, ayant vendu 50.872 automobiles à batteries en Europe l'an dernier, notamment le modèle Zoe. Il développe par ailleurs une nouvelle plateforme en collaboration avec Nissan, plus économique et plus performante.

Renault et FCA auraient la chance de mieux se positionner en s'associant. Le monde de la voiture est en train de changer radicalement ", Ferdinand Dudenhöffer (Institut CAR)

Habituellement sceptique sur les méga-fusions, Ferdinand Dudenhöffer, se montre en tout cas ici positif. " Renault et FCA auraient la chance de mieux se positionner en s'associant, affirme-t-il. Le monde de la voiture est en train de changer radicalement. Il y a d'importants investissements à consentir pour la motorisation électrique, dans un contexte de marchés faibles, avec un président américain imprévisible. Et il faut se préparer pour la conduite semi-autonome et autonome. "

L'offre valorise Renault à zéro euro

Venons-en aux objections. La valorisation de Renault, en dessous de celle de Fiat Chrysler, passe mal en France. Le cours du titre Renault est bas, autour des 54 euros, déprimé par la crise avec Nissan. Les actionnaires de Fiat Chrysler sont soupçonnés de vouloir faire une bonne affaire aux dépens de ceux de Renault.

L'argument est développé notamment par le service d'analyse Bloomberg Intelligence, peu suspect de chauvinisme hexagonal. Il estime que le coeur de Groupe Renault serait valorisé à zéro euro dans l'opération. Il le fait en calculant la valeur du groupe, mais " en excluant les 43% détenus dans Nissan et le cash industriel net ", indique-t-il dans une note sur l'offre de fusion. En juin 2018, cette valeur centrale de Renault s'élevait non pas à zéro, mais à 10 milliards d'euros.

Le patron de PSA Peugeot Citroën, Carlos Tavares, n'a rien écrit d'autres dans une note à son management qui a fuité dans la presse. Il qualifie l'offre d'opération " opportuniste " et estime que ce qui est présenté comme une fusion entre égaux est " une OPA virtuelle sur Renault par Fiat ". Il n'est pas tout à fait objectif. Car avant de parler à Renault, Fiat Chrysler s'était déjà entretenu avec PSA. Mais selon Bloomberg, le président de FCA, John Elkann, avait écarté l'idée, car la fusion entre les deux constructeurs auraient entraîné trop de dégâts sociaux, de fermetures. Celle avec Renault devrait être moins problématique. Ce qui conduit Fiat Chrysler à promettre qu'il n'y aura pas de fermetures d'usines. La situation est pourtant loin d'être idéale. En 2018, les usines européennes de Renault tournaient à 70% de leurs capacités, celles de Fiat Chrysler, seulement à 49%.

Sur la valorisation, quelques aménagements semblent par ailleurs possibles. Le dispositif proposé prévoit la parité entre les actionnaires de FCA et ceux de Renault, alors que la valeur des groupes est clairement différente (respectivement 18 et 14,7 milliards d'euros de capitalisation boursière au 24 mai). Avec un correctif : les actionnaires de Fiat Chrysler recevraient au préalable un dividende de 2,5 milliards d'euros pour corriger l'écart des valeurs en Bourse. Le gouvernement français chercherait à améliorer l'offre pour les actionnaires de Renault via une distribution de dividende. L'Etat en serait le premier bénéficiaire.

L'éléphant dans la pièce

L'autre obstacle est politique. Qui va diriger le nouvel ensemble ? " The elephant in the room is who will run the entity (key to avoid DCX repeat) ", relève Philippe Houchois, dans une phrase légèrement cryptique, au fil de sa note sur le projet de fusion. " DCX repeat " signifie, pour les initiés, l'échec de la fusion de Daimler et de Chrysler (DCX était le code boursier de l'entreprise), qui a duré de 1995 à 2007. Il s'agissait pourtant d'une " fusion entre égaux " dont l'échec sert d'épouvantail pour tous les plans de fusion dans le secteur automobile, rappelant que les projets les plus beaux sur le papier peuvent échouer.

Sur le sujet " management ", peu de choses sont encore connues. La négociation est encore à mener. Le seul élément qui paraît fixé est l'attribution des postes de président et de CEO de l'entité fusionnée. Il s'agirait respectivement de John Elkann, l'actuel président de Fiat Chrysler, et de Jean-Dominique Senard, le président de Groupe Renault. Des postes occupés pour quatre ans. Et l'Etat français compte bien obtenir un poste d'administrateur, histoire de garder un oeil sur le respect des engagements qu'il souhaite.

Face aux Français, la direction du groupe Fiat Chrysler, fruit de fusions multiples, rappelle en tout cas que la notion de constructeur national est devenue très relative. Son CEO (Micheal Manley) et son CFO sont britanniques, le patron de Fiat et du marketing est français, celui d'Alfa Romeo, américain, celui de Jeep, français, et tout le service technique est dirigé par un Allemand.

Et Nissan dans tout ça ?

Reste à éclaircir la position de Nissan. Le constructeur japonais demeure très prudent sur le sujet. Actionnaire de Renault, il a son mot à dire. Il a donc été surpris de n'avoir pas été mis au courant des contacts préliminaires entre les présidents de Renault et de Fiat Chrysler. L'offre n'a en effet été présentée qu'au terme de longues discussions à Paris et à Turin. Le CEO de Nissan, Hiroto Saikawa, s'est dit ouvert à la fusion. Sans plus. " Je pense qu'il y a des opportunités, mais je veux examiner (le projet de fusion) attentivement du point de vue de Nissan ", a-t-il expliqué à Bloomberg.

La fusion modifierait évidemment les rapports de force. Nissan est jusqu'à présent le partenaire le plus important en termes de volume et de bénéfices (sauf pour 2018 sur ce dernier critère). Un futur Fiat Chrysler Renault deviendrait de loin plus gros que Nissan, avec 8,7 millions de voitures contre 5,6 millions.

Jean-Dominique Senard s'est rendu à Tokyo auprès des dirigeants de Nissan. Pour les rassurer, il leur a expliqué que la fusion était pensée dans le cadre de l'Alliance, que les partenaires japonais en tireront donc profit. A la fois en termes économiques, en partageant les technologies, mais aussi en matière de participations. Celle dans Renault, de 15%, passera à 7,5% dans l'entité fusionnée mais devrait, selon le président du constructeur français, valoir davantage pour Nissan.

(1) " FCA, Confessions of a Capital Junkie, An insider perspective on the cure for the industry's value-destroying addiction to capital ", 29 avril 2015. Le document est toujours disponible sur le Web (via Google).

L'héritier et le successeur

Deux hommes sont à l'origine du projet de fusion Fiat Chrysler-Renault : John Elkann, 43 ans, et Jean-Dominique Senard, 66 ans. Un héritier et un successeur, très différents et très proches. John Elkann, président de Fiat Chrysler Automobiles, est l'héritier de la dynastie Agnelli, qui a fondé Fiat en 1899. Jean-Dominique Senard, ancien président du groupe Michelin, a été nommé à la présidence de Renault en janvier de cette année.

John Elkann n'a jamais eu de fonction exécutive chez Fiat. Le projet de fusion est donc l'opération la plus importante qu'il ait jamais lancée. Ce genre de deal délicat était plutôt l'affaire de l'ancien CEO, Sergio Marchionne, décédé en 2018. C'est lui qui a construit le groupe, en mettant en 2009 la main sur l'américain Chrysler, qui était alors en " chapitre 11 " (redressement judiciaire). Mais il le fit avec le soutien de son jeune président et grand actionnaire, John Elkann, qui lui succède dans cette approche.

Si John Elkann remplit aujourd'hui un rôle pour lequel il a été préparé toute sa vie, ce n'est par contre nullement le cas de Jean-Dominique Senard. Apprécié du président Emmanuel Macron, l'homme est l'auteur d'un rapport rédigé avec Nicole Notat, une ancienne patronne syndicale (CFDT), sur L'entreprise, objet d'intérêt collectif. Un rapport qui s'en prenait au " court-termisme " et à la " financiarisation (qui) pèsent sur la vie de l'entreprise. " Voici deux ans, Jean-Dominique Senard, espérait, quand il quitterait Michelin, présider le Medef, la fédération des entreprises françaises. Las, l'âge ne lui a pas permis de se présenter. C'est l'arrestation de Carlos Ghosn qui l'a propulsé au poste de président de Renault.