La Bourse peut-elle encore monter ?

Depuis neuf ans, les marchés boursiers sont en fête. Mais celle-ci peut-elle encore durer ? Les risques économiques, financiers et politiques augmentent. Pourtant personne n’ose encore sortir du marché…

Les arbres ne montent pas jusqu’au ciel, dit l’adage boursier. Il n’empêche, ils peuvent aller très haut. Depuis neuf ans, la Bourse américaine est en progression quasi constante. Entre mars 2009 et aujourd’hui, l’indice S&P500 a été multiplié par quatre. Seul petit accident récent, le trou d’air du mois de février, où les investisseurs ont commencé à avoir peur de la hausse des taux américains. Mais les indices s’en sont rapidement remis.

Le paysage en Europe est un peu moins euphorique. Les marchés se sont certes bien repris de la crise. L’indice Euro Stoxx 50, par exemple, a doublé entre mars 2009 et le printemps 2015. Mais depuis, il évolue en dents de scie.

Alignement astral

A priori, on ne voit pas pourquoi il faudrait éteindre les lampions. La reprise économique mondiale, en marche depuis 2016, se poursuit. La croissance mondiale devrait atteindre 3,2 % cette année, son niveau le plus élevé depuis 2011, rappelle l’assureur-crédit Atradius. ” En début d’année, les planètes étaient bien alignées, poursuit Laurence Boone, chief economist d’Axa IM. La croissance était forte dans la plupart des zones du globe, le commerce mondial avait redémarré, la politique économique était favorable et le risque politique en baisse. ”

Parallèlement, les entreprises engrangent des profits record. Le premier trimestre s’est clos aux Etats-Unis sur une progression moyenne de 22 % du bénéfice par action des principales entreprises américaines, celles qui sont regroupées dans l’indice S&P 500. Non seulement cette performance surpasse les prévisions des analystes, mais une telle croissance n’avait plus été observée depuis 24 ans. Cette dynamique, il est vrai, est en grande partie fiscale.

La baisse du taux d’impôt des sociétés de 35 à 21 % décidée par Donald Trump a en effet dopé les bénéfices nets de 7 à 10 %. De plus, portées par ce contexte fiscal, les entreprises ont augmenté leurs investissements au cours des trois premiers mois de l’année, lesquels ont progressé de 21 % par rapport au premier trimestre 2017. En outre, elles ont gâté les actionnaires. Entre fin mars 2017 et fin mars 2018, les 500 principales sociétés américaines qui composent l’indice S&P500 ont versé 428 milliards de dollars de dividendes et ont racheté pour 573 milliards de dollars d’actions. Et cette dynamique pourrait se poursuivre si la Maison Blanche, comme on lui en prête l’intention, décide d’une nouvelle réduction d’impôt à l’automne prochain.

Pourtant, on sent bien que l’ambiance est retombée. ” Le sursaut de la volatilité début février a fait prendre conscience que les marchés étaient peut-être surévalués “, observe Laurence Boone. ” Les dangers augmentent, c’est clair, renchérit Peter Vanden Houte, économiste en chef d’ING Belux. Les Etats-Unis sont entrés en phase de hausse des taux, ce qui est moins porteur pour les Bourses. En Europe, il y a un peu plus de problèmes. L’Italie constitue un risque politique non négligeable. ”

Et puis, la croissance européenne semble s’essouffler. ” Au premier trimestre, la croissance dans la zone euro était de 0,4 %, expose Peter Vanden Houte. On attribuait cependant cette mollesse à des effets temporaires : le mauvais temps, la grippe en Allemagne, les grèves, le timing des vacances de Pâques (qui tombaient en mars alors qu’elles étaient en avril l’année précédente). Toutefois, on ne note pas vraiment d’amélioration en avril et en mai. ”

Qui a peur du grand méchant loup ?

Point positif : en Europe, les taux restent très bas. Avec des taux courts à 0 % et des taux longs à 0,5 % en Allemagne, les placements en Bourse restent largement gagnants puisque le rendement des dividendes dépasse 3 %. ” De ce point de vue, on peut toujours parler d’un environnement ‘goldilock’ ( parfait comme dans le conte ” Boucle d’or et les trois ours “, Ndlr) : peu d’inflation, des taux bas et une croissance qui est encore là même si elle est modérée “, se réjouit Peter Vanden Houte.

Toutefois, dans tout conte de fées, il y a un grand méchant loup. ” Aussi longtemps qu’il y a de la croissance économique, il est difficile de voir une forte correction boursière, explique Peter Vanden Houte. Certes, il y en a eu en 1987, en 1998 pendant la crise russe… mais elles ont été temporaires. Pour avoir un renversement de tendance véritable, il faut un renversement de la tendance économique. La question-clé est donc la croissance, surtout dans cet environnement où les actions sont historiquement chères, en particulier aux Etats-Unis. ”

De ce point de vue, certains investisseurs affichent la même insouciance que le Petit Chaperon rouge. ” Tout le monde vit avec l’idée que la croissance continuera à être assez forte. Mais ce n’est pas vrai, assène le chief economist de Natixis, Patrick Artus, interrogé voici quelques jours par Boursorama. Aux Etats-Unis, nous arrivons au plein emploi. La croissance ralentira donc pour atteindre le niveau de croissance potentielle, qui est de 2 %. ” On pourrait même passer sous ce niveau si une crise de l’endettement se déclare. ” Les taux d’endettement sont très élevés, poursuit Patrick Artus. Une remontée des taux au-delà du taux de croissance serait horrible. Le problème de la dette réapparaîtrait. ” Il n’est pas le seul à le craindre.

Un baril… de poudre

Une bonne croissance induit en effet une hausse des revenus qui permet aux emprunteurs de rembourser leurs dettes. ” Mais quand les taux d’intérêt passent au-dessus des taux de croissance, ceux qui ont emprunté doivent alors faire un effort pour réduire leur dette, explique Patrick Artus. Aux Etats-Unis, où l’inflation et la croissance réelle sont de 2 %, cela signifie que si les taux passent au-dessus de 4 %, on commencera à reparler des problèmes de dettes. ” Or, avec des taux américains à 10 ans qui sont repassés au-dessus de 3 %, la ligne rouge se rapproche. Ce n’est pas le cas pour la moyenne de la zone euro, où les taux devraient atteindre 3 % pour commencer à inquiéter. Cependant, certains pays européens sont proches eux aussi de la ligne rouge. On songe à Italie où les taux à 10 ans titillent les 2,5 %.

Mais en pratique, qu’est-ce qui pourrait faire flamber les taux ? ” Le vrai risque viendrait d’une forte hausse des prix du pétrole qui pousserait l’inflation “, répond Patrick Artus. C’est pour cela que la remontée des prix pétroliers ces dernières semaines tétanise un certain nombre d’investisseurs, même si beaucoup d’experts estiment que cette remontée est temporaire.

En outre, les prix pétroliers ne sont pas le seul point faible dans la cuirasse des marchés. La remontée actuelle des taux américains déstabilise déjà pas mal de pays émergents. L’Argentine et la Turquie sont confrontées à de graves problèmes. Car la hausse des taux américains fait bouger les capitaux qui quittent les pays émergents pour les Etats-Unis où les actifs en dollars redeviennent rémunérateurs. Et elle fait aussi remonter le cours du dollar et aggrave les problèmes de dette des entreprises émergentes qui avaient massivement emprunté en billets verts. Un scénario qui fait penser comme deux gouttes d’eau à celui de la crise de 1997-98 ( lire l’encadré “Quelque chose d’un effrayant arrive” plus bas).

En Europe, on craint un retour d’une crise dans la zone euro, plus spécialement en Italie, qui ne parvient pas à former un gouvernement, et en Espagne, où le Premier ministre Mariano Rajoy et son parti, soupçonné de corruption, passent un cap difficile. Or, l’Union européenne n’est pas encore prête à affronter une crise de grande ampleur. ” Les principaux dirigeants européens n’arrivent pas à s’entendre sur la façon de consolider la zone euro, le Brexit connaît un progrès laborieux et l’Europe éprouve des difficultés à trouver une réponse commune à la politique agressive des Etats-Unis sur le commerce international, résume Laurence Boone. Tant que les membres de la zone euro n’auront pas corrigé les failles de l’architecture de l’union monétaire, ces sujets resteront sur le radar. ”

Ni trop tôt, ni trop tard

En résumé, donc, les prochains trimestres risquent d’être ” sportifs “. La Bourse anticipe généralement la conjoncture de 6 ou 12 mois. Si l’on s’attend à une décélération de l’économie, voire à des turbulences au cours de la seconde moitié de l’année prochaine, les investisseurs vont commencer à retirer leurs billes.

Mais ce n’est pas si simple. ” C’est toujours le problème pour un investisseur européen “, note Peter Vanden Houte. Les dividendes versés par les entreprises procurent encore aujourd’hui beaucoup plus que les placements en obligations ou en cash. En outre, beaucoup d’investisseurs anticipaient une remontée des taux (et donc une baisse de la Bourse) qui ne s’est pas concrétisée. Ils ont donc raté une grande partie du train de hausse de ces dernières années et n’ont pas envie de déjà partir. Enfin, pas mal de ” stratégistes ” rappellent que c’est en fin de cycle haussier que les performances boursières sont traditionnellement les plus fortes. Bref, partir maintenant ne serait pas une bonne idée. Mais les cimetières financiers sont remplis d’investisseurs qui voulaient ” le dernier carat “.

Laurence Boone recommande donc, dans cet environnement plus volatil, une approche ” tactique “. La responsable du pôle de gestion d’actif du géant français de l’assurance continue de ” surpondérer les actions mondiales compte tenu des bonnes anticipations de profits des entreprises et du support technique que constituent les rachats d’actions ainsi que les fusions-acquisitions. Nous reconnaissons, ajoute-t-elle, que les facteurs de risques sont plus présents et pourraient impacter les marchés, notamment l’Italie. Nous continuons de surpondérer les Etats-Unis et la zone euro, bien que cette dernière soit devenue moins attractive récemment. ”

Cette approche prudente est aussi celle qui est préconisée par Peter Vanden Houte. ” Comme le risque augmente au niveau des marchés, ce n’est pas le moment de recommander de mettre tout son cash en actions, dit-il. Mais comme les taux vont rester bas, comme on ne peut pas exclure que les Bourses montent encore de 10 ou 15 % avant de baisser, et comme la volatilité s’accroît, investir régulièrement des petits montants peut se révéler une stratégie gagnante. Quelqu’un qui aurait appliqué cette stratégie à la veille de la correction de 2008 aurait bénéficié de rendements tout à fait satisfaisants. ” Il faut donc être prudent. ” Mais ne pas rester en dehors des marchés, conclut-il. Car cela n’aurait pas de sens. “

“Le vrai problème est la dette privée”

L’économiste australien Steve Keen, qui enseigne aujourd’hui à Kingston University (Londres) est un des premiers à avoir prédit la crise de 2007 en mettant en garde contre la bulle de l’endettement privé. Il remet le couvert aujourd’hui en cosignant, avec Dany Lang qui enseigne à l’UCL-Saint Louis, à l’université de Paris XIII et est membre des ” économistes atterrés “, une carte blanche (publiée dans Libération) intitulée ” Les morts-vivants de la dette et le méga-krach à venir “. Entretien avec Dany Lang.

TRENDS-TENDANCES. Méga krach ! Pourquoi cette mise en garde aujourd’hui ?

DANY LANG. C’est le fameux paradoxe de la tranquillité : les germes de la crise apparaissent pendant les périodes de calme apparent et de bonne santé de l’économie. Immédiatement après une crise, les institutions financières et les entrepreneurs sont prudents, voire trop prudents. Puis les capitalistes (ne pas prendre ce terme dans un sens péjoratif) vont prendre des paris, qui vont être couronnés de succès. Ils vont emprunter pour prendre d’autre paris eux-mêmes couronnés de succès, et ainsi de suite jusqu’au moment où les paris seront complètement irraisonnés, à l’image par exemple de la bulle immobilière chinoise actuelle. Les banques prêtent et les capitalistes investissent dans des projets non soutenables… jusqu’au moment où les marchés se retournent.

Le problème est la prise de risque exagérée ?

Il est dans la nature même du système capitaliste de pousser à la prise de risques, et c’est plutôt une bonne chose. Toutefois, à partir d’un certain moment, les banques et les investisseurs deviennent trop greedy (avides). Ils prennent trop de risques. Et lorsqu’une majorité d’acteurs sur le marché intègre l’information, le cycle se retourne. Il existe aujourd’hui un montant délirant de résidus de crédits. Le vrai problème n’est pas la dette publique comme le pensent les politiques, c’est la dette privée, car contrairement aux Etats, les ménages partent à la retraite et doivent rembourser leurs dettes. De même, les entreprises ont une contrainte de profit et ne peuvent pas être éternellement surendettées.

Ces pays qui ploient sous les crédits privés, vous les appelez les zombies…

Il y a deux types de zombies. Il y a les pays déjà ” zombifiés “, comme les Etats-Unis, qui ont un niveau de dette élevé parce qu’ils n’ont pas restructuré leurs dettes, mais où le crédit n’est pas reparti comme avant la crise. Aux Etats-Unis, la croissance du crédit n’est plus que de 6 %, alors qu’elle était de 15 % avant la crise. Cela paraît gérable au regard de la croissance du pays.

En Irlande, en revanche, sur les deux dernières années, le crédit affiche un taux de croissance de 20 % par an en moyenne. Un certain nombre de ces crédits ne seront jamais remboursés : l’Irlande n’affichera pas une création de richesse correspondant à l’augmentation de l’endettement.

Parmi ces zombies en devenir, il y a l’Irlande, Hong Kong, la Chine, l’Australie, mais aussi la Belgique !

Oui. Dans ces pays, l’endettement augmente plus vite que la croissance, et l’endettement privé dépasse 150 % du PIB. Ces zombies en devenir sont les plus dangereux. Avec l’intégration financière mondiale, si l’un d’eux s’effondre, il risque d’entraîner les autres. Certains opérateurs sur les marchés se rendent compte du problème, mais, de manière rationnelle, ils continuent d’acheter tant qu’il y a des profits à faire.

Que faire alors ?

Avec Steve Keen, nous pensons qu’il faudra annuler ces dettes. Nous vivons une période un peu étrange où les annulations de dettes ne se pratiquent plus. Pourtant, c’est une tradition que l’on a observée dans de nombreuses cultures, y compris dans la tradition catholique. La solution consiste donc en une annulation de dette en faveur, prioritairement, des entreprises qui investissent et des ménages de la classe moyenne et inférieure. Une annulation qui s’effectuerait par un simple jeu d’écriture, un quantitative easing ( création monétaire de la banque centrale, Ndlr) sur le compte directement des entreprises et de ces ménages, car ce sont ces acteurs qui ont la propension la plus élevée à investir et à consommer. Et puis, il convient aussi d’arrêter ces bêtises d’austérité. L’austérité se justifie quand le taux d’inflation est à deux chiffres et que l’on est au plein emploi, mais nous sommes loin de cette situation. Il faudrait que l’Europe s’inspire de ce qui a été fait en Chine et aux Etats-Unis pour relancer l’économie.

“Quelque chose d’un peu effrayant arrive”

Chute libre de la livre turque, crise financière argentine, etc. Voici quelques jours, le prix Nobel d’économie Paul Krugman a adopté le même média que Donald Trump – à savoir Twitter – pour se demander si l’on allait connaître à nouveau les ” festivités ” (sic) qui avaient marqué les années 1997 et 1998. ” Des choses se passent sur les marchés émergents, et on sent arriver une bouffée de crise financière ou monétaire à l’ancienne “, observe-t-il.

Il y a la Turquie, l’Argentine, … ” mais derrière ces pays qui font la une, on observe également une forte augmentation de la dette des entreprises sur les marchés émergents au cours de la dernière décennie “. Or cette dette est en grande partie libellée en dollars. Et comme le dollar renchérit, le poids de cet endettement devient, pour ces entreprises, de plus en plus lourd à porter.

” Il est donc possible que l’on assiste à une crise auto-alimentée de même nature que celle des années 1997-98, avertit Paul Krugman. Les devises émergentes chutent, provoquant une explosion de la dette des entreprises, provoquant une forte tension sur ces économies émergentes, provoquant une nouvelle chute des devises, etc. ”

” Certes, poursuit-il, les déséquilibres sont moins importants aujourd’hui qu’alors, mais le monde est également moins bien armé pour faire face à ces turbulences, avec des taux zéro en Europe et encore très bas aux Etats-Unis, observe le prix Nobel d’économie qui estime qu’il ne peut plus exclure, désormais, l’apparition d’une crise financière de ce type. ” Quelque chose d’un peu effrayant vient à notre rencontre “, conclut-il.