Immobilier européen : zoom sur cinq acteurs intéressants

Avec un rendement en dividende de 4,5 % en moyenne et une décote de 24 % par rapport à la valeur de l’actif net, le secteur immobilier européen renoue avec des valorisations intéressantes.

Le secteur immobilier européen a compté parmi les principales victimes de la flambée des taux d’intérêt. En 2022, le cours des valeurs constitutives de l’Euro Stoxx 600 Real Estate a chuté de 38 % en moyenne, avant de se redresser de 17 % en 2023, une tendance qui ne s’est pas prolongée cette année, puisque les taux remontent à nouveau légèrement depuis décembre. Le taux à 10 ans allemand, par exemple, a augmenté de 50 points de base, à 2,5 %, en 2024. Or il est la référence par excellence pour les investisseurs en immobilier.

Pour compenser les risques inhérents à tout investissement immobilier, le rendement initial (revenu locatif divisé par le prix du bien) doit en principe être nettement supérieur au taux sans risque : on comprend donc que des taux orientés à la hausse exercent une pression sur les valorisations immobilières. Avec un rendement en dividende de 4,5 % en moyenne et une décote de 24 % par rapport à la valeur de l’actif net, le secteur immobilier européen renoue avec des valorisations intéressantes. La Banque centrale européenne devrait procéder à une première baisse de taux, qui sera suivie par plusieurs autres au cours des 12 prochains mois. Voici cinq valeurs immobilières européennes situées en dehors du Benelux, qui méritent que l’on s’y attarde.

1. Gecina

Gecina est le plus grand fonds immobilier coté de France. Son portefeuille, d’une valeur de 17,1 milliards d’euros, est composé à 79 % de bureaux et à 21 % d’appartements et de logements pour étudiants. Il est situé en région parisienne et les bureaux, concentrés dans des emplacements centraux, représentent plus de 70 % des revenus locatifs. Gecina profite de la polarisation du marché des bureaux, où investisseurs et utilisateurs affichent une préférence marquée pour les immeubles de qualité supérieure bâtis dans des emplacements centraux. Or là, l’offre est rare, si bien que les loyers sont élevés et la vacance est faible. L’inoccupation est par exemple de 2-4 % dans le centre de Paris, contre 14,9 % dans le quartier de La Défense.

Les loyers des nouveaux baux sont nettement plus élevés, ce qui souligne la qualité du portefeuille de bureaux. Cela n’a toutefois pas empêché Gecina d’acter une perte de valeur de 10,6 % de son portefeuille immobilier l’an passé, en raison de la dépréciation de 12 % de l’immobilier de bureaux et de 4 % de l’immobilier résidentiel. Avec 4,1 milliards d’euros de liquidités qui couvriront les remboursements jusqu’en 2028, le bilan est très bon. Le taux de la quasi-intégralité (92 %) de l’encours de la dette est fixé pour une moyenne de cinq ans. Gecina pronostique pour cette année un bénéfice de 6,35 à 6,40 euros par action, en hausse de 5,5 % à 6,5 %. Le dividende s’établit à 5,30 euros par action depuis quatre ans, mais les analystes s’attendent à une légère croissance dans les années qui viennent. Gecina dispose de nouveaux projets, dont la mise en location ne devrait poser aucune difficulté. L’action s’échange moyennant une décote de 31 %. A 5,5 %, le rendement en dividende est appréciable.

2. Vonovia

L’investisseur allemand spécialisé dans l’immobilier résidentiel navigue dans des eaux redevenues plus calmes. Pour la direction, les prix de l’immobilier devraient atteindre leur étiage cette année et les nouvelles réductions de valeur ne devraient pas nuire au bilan, que des ventes, pour un montant de 3 milliards d’euros, viendront renforcer ces prochains mois. Vonovia s’attend à une reprise de la croissance des bénéfices dès 2025, grâce principalement à une progression (de l’ordre de 4 % par an) à périmètre organique des loyers. L’Allemagne subit une grave pénurie de logements, que la flambée des coûts de construction et le durcissement de la réglementation ne pourront qu’aggraver ; une nouvelle augmentation des prix de l’immobilier ne saurait donc tarder. Après avoir été revu à la baisse, le dividende pourrait effectuer un bond dans les années qui viennent. Le marché estime le dividende de 2024 à 1,16 euro brut par action. Avec un rendement en dividende de 4,1 % et une décote de près de 40 %, le titre Vonovia présente toujours un net potentiel de hausse.

3. Segro

Forte d’un portefeuille qui vaut plus de 20 milliards de livres sterling, la britannique Segro est un des principaux acteurs du marché de l’immobilier logistique européen. Son parc est judicieusement réparti entre la Grande-Bretagne (55 %) et l’Europe continentale (45 % ; Allemagne, France, Italie et Pologne surtout, mais aussi Espagne, Pays-Bas et République tchèque). Les deux tiers du portefeuille sont constitués de petits centres de distribution situés à la périphérie des villes, que complètent des entrepôts plus imposants proches de centres logistiques. Vu la diversification marquée de son portefeuille, Segro est bien placée pour bénéficier de la vigueur de la demande d’immobilier logistique. Sa banque foncière présente un potentiel de développement certain et ses revenus locatifs vont croître de 50 % en trois ans.

La récente augmentation de capital ayant fait tomber le taux d’endettement à 29 %, le financement des plans d’expansion ne posera aucune difficulté. Ces plans visent également le marché, en plein essor, des centres de données ; la direction estime en effet possible de développer 24 grands centres, d’une capacité totale de 1,2 gigawatt. Segro deviendrait de la sorte le plus grand investisseur européen dans ce segment. Des dépréciations ont fait chuter la valeur de l’actif net de 28 % par rapport au sommet atteint à la mi-2022, mais l’entreprise annonce une stabilisation des prix de l’immobilier. Le titre se négocie moyennant une décote de 3 % qui, compte tenu des perspectives de croissance, pourrait bien se muer en prime. Le rendement en dividende est de 3,4 % brut.

4. Merlin Properties

Merlin Properties est le plus grand fonds immobilier coté en Bourse espagnole. Quelque 56 % de son portefeuille, d’une valeur de plus de 11 milliards d’euros, sont investis dans des bureaux ; viennent ensuite les centres commerciaux (18 %), la logistique (17 %) et des biens divers. Le portefeuille est principalement situé dans des sites de premier choix en Espagne et au Portugal. Merlin mise lui aussi sur les centres de données. Il en possède d’ores et déjà trois et les trois quarts de ses projets de développement se situent dans ce segment, qui contribuera largement aux revenus locatifs à moyen terme ; les baux y sont relativement longs et les locataires, actifs dans le secteur technologique, sont solvables. Comme ils ne sont pas encore pleinement opérationnels, les centres de données apporteront une contribution négative aux bénéfices cette année.

Le bénéfice par action s’est tassé de plus de 3 %, pour tomber à 0,59 euro, mais il devrait atteindre 0,68 euro par action l’an prochain. Des ventes sont venues renforcer le bilan et avec un taux d’endettement de 35 %, Merlin peut désormais se prévaloir d’une excellente situation financière. Le taux d’occupation a régulièrement augmenté ces dernières années, pour atteindre 96 %, un niveau que le groupe pense pouvoir maintenir. Malgré l’absence de dépréciations majeures, l’action se négocie à 29 % sous la valeur de l’actif net, ce qui traduit les inquiétudes du marché quant à la demande future d’espaces de bureaux, que concurrence le télétravail. Quoi qu’il en soit, la vacance est actuellement faible. L’expansion vers le marché des centres de données sera profitable à la valorisation du titre.

5. Mercialys

Le fonds immobilier Mercialys possède 48 centres commerciaux situés dans des régions relativement aisées de France, et également répartis entre grands centres régionaux et petits centres de quartier. L’envolée des taux d’intérêt a fait perdre l’an dernier 7 %, à 2,9 milliards d’euros, à la valeur du portefeuille. Bien que le taux d’endettement soit passé de 35 % à 39 %, le bilan reste sain. Les loyers sont relativement bas, et le taux d’inoccupation est à l’avenant. La société appartient au groupe Casino, des piètres résultats duquel elle a souffert. Bien que l’exposition ait été réduite ces dernières années, la chaîne de supermarchés représente encore 17,4 % de ses revenus locatifs. Casino vend toutefois ses hypermarchés français, ce qui réduit à 6,2 % sa part dans les loyers. En devenant les nouveaux grands locataires de Mercialys, Intermarché (5,2 %), Auchan (4,1 %) et Carrefour (2 %) contribueront à une meilleure diversification des risques. Le rendement en dividende (9,3 %) compense le risque. Vu les 29 % de décote par rapport à la valeur de l’actif net, le titre est actuellement intéressant.