Contre toute attente, le brasseur a confirmé que la croissance autonome de l’Ebitda normalisé, sur l’exercice, serait bel et bien comprise entre 4% et 8%. Mais parce que la valorisation de l’action est à nos yeux trop élevée, nous ne relevons pas notre conseil.
AB InBev voit ses ventes chuter depuis plusieurs mois aux Etats-Unis. Le cauchemar a commencé mi-avril, quand des conservateurs ont appelé au boycott de la Bud Light après qu’une campagne publicitaire pour cette bière blonde jusque-là très appréciée au pays de l’Oncle Sam a fait intervenir Dylan Mulvaney, une influenceuse transgenre.
Le chiffre d’affaires (CA) s’est contracté de 10% en Amérique du Nord et de 10,5% aux Etats-Unis, au deuxième trimestre. A 3,95 milliards de dollars, il est légèrement inférieur au consensus (4,01 milliards). La baisse organique (hors acquisitions et désinvestissements) des volumes a atteint 14,1% en Amérique du Nord.
Pour tenter de limiter les dégâts, le brasseur a accru ses coûts de marketing pour la Bud Light au deuxième trimestre. Le cash-flow d’exploitation normalisé (Ebitda) a dès lors plongé de 26% en Amérique du Nord et de 28,2% aux Etats-Unis. Par conséquent, la marge d’Ebitda (Ebitda/CA) a baissé en glissement annuel, de 36,4% à 30,1%.
La part de l’Amérique du Nord dans le CA consolidé est passée de 30% à 26% en un an, mais l’Amérique centrale a en partie compensé ce recul puisque sa contribution au CA du groupe a progressé, d’environ 24% à 27%. Le CA y a en effet augmenté de 14% (croissance organique: 10%), notamment grâce à la hausse de 0,3% de la croissance organique des volumes. Mieux encore, la croissance organique normalisée de l’Ebitda y a été de 15,4% et la marge d’Ebitda s’est appréciée de 44,8% à 46,9%. Le groupe doit dès lors 39% de son Ebitda normalisé à cette région et une part tombée à 24%, à l’Amérique du Nord.
L’Amérique du Sud (en particulier le Brésil) a enregistré la plus forte progression organique du CA (23,8%) mais son Ebitda a déçu (-10%), de sorte que sa marge d’Ebitda est la plus faible du groupe. En Asie (Chine), la croissance organique des volumes s’est redressée à 9,5%, au-delà du consensus, grâce à la levée des restrictions sanitaires.
Au niveau du groupe, les volumes se sont tassés de 1,4% au deuxième trimestre, alors qu’une contraction de 0,6% était attendue. L’Amérique centrale et l’Asie compensent plus ou moins le recul qu’accuse l’Amérique du Nord. A 15,12 milliards de dollars, le CA consolidé a gagné 2,2% (croissance organique: 7,2%) en un an mais manque le consensus (15,41 milliards). La rentabilité a agréablement surpris – merci à l’Amérique centrale! –, la marge d’Ebitda étant tombée de 34,5% à 32,5% en un an, pour un consensus à 30,8%. L’Ebitda normalisé (4,91 milliards de dollars) affiche une hausse organique de 5% . Contre toute attente, AB InBev a confirmé que la croissance autonome de l’Ebitda normalisé serait bel et bien comprise entre 4% et 8% en 2023. Le ratio d’endettement (dette financière nette/Ebitda) a augmenté, en l’espace de six mois, de 3,5 à 3,7.
Conclusion
Après l’annonce des résultats, l’action a gagné à peine un cinquième de sa perte depuis l’éclatement de la polémique autour de la Bud Light. Sa valorisation, à 19 fois le bénéfice et 10 fois le rapport entre la valeur de l’actif économique (entreprise value) et l’Ebitda attendus pour 2023, est trop élevée pour que nous relevions notre conseil.
Conseil: conserver/attendre
Risque: faible
Rating: 2A
Cours: 52,93 euros
Ticker: ABI BB
Code ISIN: BE0974293251
Marché: Euronext Bruxelles
Capit. boursière: 106,9 milliards EUR
C/B 2022: 21
C/B attendu 2023: 19
Perf. cours sur 12 mois: +3%
Perf. cours depuis le 01/01: -6%
Rendement du dividende: 1,4%
