La valeur boursière de la filiale turque Ege Profil mérite d’être soulignée: le titre a progressé de 300% l’an dernier, et de 110% depuis janvier. Malgré la faiblesse de la livre turque, la valeur boursière des 89% de participation de Deceuninck dans Ege est de 15% plus élevée que celle de la maison mère elle-même.
Deceuninck évolue à contre-courant de toutes ces entreprises qui combinent (forte) progression du chiffre d’affaires (CA) et ralentissement de la croissance, voire contraction, des bénéfices – au détriment de leurs marges. Mais pour bien interpréter les données, il faut savoir que depuis cette année, le fabricant de profilés pour portes et fenêtres (en PVC, surtout) n’applique plus la norme IAS 29 (“Information financière dans les économies hyperinflationnistes”, de mise lorsque l’inflation dépasse 100% sur trois ans) pour son marché stratégique qu’est la Turquie.
Le CA semestriel a cédé 15,7%, de 506,8 millions à 427,2 millions d’euros (consensus: 495,9 millions): si l’effet prix/assortiment a peu évolué en un an (-0,5%), l’effet volumes s’est établi à -6,9% et les pertes de change ont atteint 8,3%, en raison de la nouvelle chute (-32,2%) de la livre turque. Sur le plan géographique, la Turquie et les marchés émergents ont achevé le semestre sur des volumes en hausse de 12,6%. C’est d’Amérique du Nord qu’est venue la plus grande déception en termes de CA, dont le repli (-30%) s’explique par la contraction des volumes (-23,3%), un dollar légèrement plus fort (+0,7%) et une diminution des prix (prix/assortiment: -7,4%). Malgré un recul sensible des volumes (-12,1%), mais avec un effet prix/assortiment de +1,6%, l’Europe a limité la perte de CA à 10,7%, un tassement dont n’a étonnamment pas souffert le cash-flow d’exploitation (Ebitda) ajusté: celui-ci s’est au contraire hissé de 57,8 à 59,6 millions d’euros (+3,1%), un nouveau record (consensus: 55,0 millions). En dépit d’un contexte difficile (inflation salariale, ralentissement de la demande…), la marge d’Ebitda (Ebitda/CA) a grimpé de 11,4% au premier semestre de 2022 à 13,9% cette fois. D’autres phénomènes encore sont intervenus. En Amérique du Nord par exemple, la rotation du personnel est moins marquée et l’efficacité opérationnelle, plus élevée; en Turquie et dans les émergents, la tendance à l’amélioration de la qualité a engendré une augmentation des volumes; en Europe, les taux d’intérêt et les coûts de construction ont pesé sur la demande de constructions résidentielles.
Le bénéfice net a bondi de 7,5 à 17,8 millions d’euros (+136,1%), soit de 0,05 à 0,11 euro par action. La dette financière nette est dès lors tombée de 121,2 à 100,8 millions, moins d’une fois l’Ebitda escompté. La valeur boursière de la filiale turque Ege Profil (89% aux mains de Deceuninck) mérite une mention: le titre a progressé de 300% l’an dernier, et de 110% depuis janvier. Malgré la faiblesse de la livre, la valeur boursière de la participation dans Ege a atteint 350 millions d’euros, plus de 15% de plus que celle de Deceuninck même. Une nouvelle dépréciation de la livre semble déjà prise en compte mais même ainsi, les autres activités ne sont absolument pas évaluées à leur juste valeur.
Conclusion
Deceuninck compte toujours clore 2023 sur un Ebitda ajusté record, mais plus sur un CA en hausse. A 0,9 fois la valeur comptable, 9 fois les bénéfices escomptés, 4 fois le ratio valeur de l’actif économique (EV)/Ebitda et avec une filiale turque dont la capitalisation boursière dépasse celle de la société mère, la valorisation est résolument bon marché. Aussi longtemps que les taux augmenteront, le cours ne se redressera pas (spectaculairement); mais au vu de la faiblesse de la valorisation et de la pause dont devraient faire l’objet les relèvements de taux d’intérêt, nous conseillons désormais d’acheter le titre.
Conseil: acheter
Risque: moyen
Rating: 1B
Cours: 2,14 euros
Ticker: DECB BB
Code ISIN: BE0003789063
Marché: Euronext Bruxelles
Capit. boursière: 300,6 millions EUR
C/B 2022: 13
C/B attendu 2023: 9
Perf. cours sur 12 mois: +12%
Perf. cours depuis le 01/01: -13%
Rendement du dividende: 3,3%
