La valorisation du brasseur est peu attrayante ; il faut dire que les doutes continuent de planer au-dessus des Etats-Unis, qu’aucun programme de rachat d’actions n’a été annoncé et que les perspectives sont banales.
Née aux environs de Pâques, l’affaire Bud Light pèse encore sur les résultats. A la mi-avril, AB InBev s’était fait incendier pour avoir mis en scène, lors d’une campagne marketing, Dylan Mulvaney, militante pour les droits des personnes transgenres et véritable égérie des réseaux sociaux. Dans une réaction violente, l’Amérique avait immédiatement boycotté la Bud Light, dont les chiffres de vente avaient dès lors dégringolé. La situation n’a guère été meilleure au quatrième trimestre. A périmètre comparable (hors acquisitions et cessions), les volumes écoulés en Amérique du Nord ont chuté de 15,3 %, plus fortement encore que ne le craignaient les analystes, et la perte de chiffre d’affaires (CA) a atteint 17,3 %. Comme les dépenses de marketing au profit de la Bud Light ont été augmentées dans l’espoir de limiter la casse, le flux de trésorerie d’exploitation (Ebitda) ajusté a cédé 34,2 %. Cela signifie que dans une région où les marges sont fréquemment très élevées, les traditionnels 30 % de marge d’Ebitda (Ebitda/CA) ne sont même plus atteints (29,2 % ; consensus : 30,9 %). La part de l’Amérique du Nord dans l’Ebitda ajusté est de 19,6 %, contre 35,5 % encore au quatrième trimestre de 2022.
AB InBev n’en demeure pas moins un acteur mondial, dont les résultats réalisés ailleurs limitent le fisco nord-américain. L’Amérique centrale (Mexique, Colombie, Pérou, notamment) a connu une excellente année 2023, dont en particulier un Ebitda de 48,9 % (consensus : 48,4 % ; 47,8 % au dernier trimestre de 2022). Elle a dès lors représenté 44,5 % de l’Ebitda ajusté du groupe entre octobre et décembre, ce qui constitue bien sûr un risque. Brésil en tête, l’Amérique du Sud a confirmé les très bons chiffres du troisième trimestre, qu’est notamment venue couronner une augmentation de l’Ebitda (à 35,8 %, contre 33,4 % trois mois auparavant). La marge d’Ebitda européenne est de 30 % à peine (consensus : 32,8 %). La croissance organique des volumes du groupe au quatrième trimestre s’établit à -2,6 % (-1,5 % pronostiqué). Le CA trimestriel, de 14,47 milliards au total, intègre une hausse organique de 6,2 % sur un an, mais le consensus était de 6,4 % ; en termes absolus, le CA a reculé de 1,3 % en rythme annuel.
C’est une fois de plus grâce à la maîtrise des coûts que la rentabilité demeure acceptable. La marge d’Ebitda n’a pas diminué en un an (33,7 %), mais le consensus visait 34,7 %. A 0,82 dollar par action, le bénéfice ajusté est supérieur au consensus (0,81 dollar), mais inférieur à ce qu’il fut au quatrième trimestre de 2022 (0,86 dollar). Sur l’année, le bénéfice ajusté s’établit à 3,05 dollar par action, pour 3,03 dollar en 2022, grâce notamment à la hausse de 7 % de l’Ebitda sous-jacent. Le ratio d’endettement (dette financière nette/Ebitda) est passé de 3,51 fin 2022 à 3,38 fin 2023 : le progrès est faible.
Conclusion
La réaction du cours – un léger recul – n’a rien de dramatique, mais aucun investissement dans le plus grand brasseur du monde n’a plus satisfait personne depuis 10 ans. Le potentiel de hausse nous paraît (trop) faible pour l’instant. A 18 fois le bénéfice escompté et 10 fois le ratio valeur de l’actif économique (EV)/Ebitda, la valorisation est peu séduisante ; il faut dire que les doutes continuent de planer au-dessus des Etats-Unis, qu’aucun programme de rachat d’actions n’a été annoncé et que les perspectives sont banales (4-8 % de croissance organique de l’Ebitda).
Conseil : conserver/attendre
Risque : faible
Rating. : 2A
Cours : 57,35 euros
Ticker : ABI BB
Code ISIN : BE0974293251
Marché : Euronext Bruxelles
Capit. boursière : 115,80 milliards EUR
C/B 2023 : 23
C/B attendu 2024 : 18
Perf. cours sur 12 mois : +1 %
Perf. cours depuis le 01/01 : -2 %
Rendement du dividende : 1,4 %
