Les taux d’intérêt vont fortement baisser au cours de l’année à venir. Mais où vont-ils s’établir?
Les banquiers centraux ont atterri en 2024, sans trop de heurts et en tremblant peu. Les sombres prédictions selon lesquelles seules des récessions profondes pourraient ramener sur terre une inflation galopante se sont révélées erronées. Au lieu de cela, une forte augmentation des taux d’intérêt, des améliorations du côté de l’offre et le passage du temps ont fait le travail suffisamment bien. L’inflation est égale ou proche de 2% dans l’ensemble des pays riches et, sauf guerres commerciales ou autres chocs, elle devrait rester faible. Les nouvelles économiques dans la plupart des pays riches sont plutôt ensoleillées. La croissance varie de forte à très faible, mais au moins elle n’est pas négative. Les cours des actions sont toujours plus élevés que jamais. Le taux de chômage se situe juste au-dessus de son plus bas niveau historique.
Mission accomplie, donc ? Presque. L’économie est peut-être revenue à la normale, mais pas la politique économique. Les taux d’intérêt sont à leur plus haut niveau depuis avant la crise financière de 2007-2009. La plupart des banques centrales, y compris la Réserve fédérale, la Banque centrale européenne et la Banque d’Angleterre, n’ont commencé à réduire leurs taux qu’à l’été ou à l’automne 2024. Des baisses plus importantes sont prévues pour 2025. Les opérateurs prévoient des baisses supplémentaires d’environ un point de pourcentage aux États-Unis, en Grande-Bretagne et dans la zone euro.
Déficits budgétaires
Il y a aussi les déficits budgétaires. Le gouvernement américain accuse actuellement un déficit de 6,4%, le plus élevé de l’histoire d’après-guerre, en dehors de la crise financière. Donald Trump ne manquera pas de le creuser davantage. Depuis la pandémie, de nombreux pays riches ont un peu mieux maîtrisé leurs dépenses publiques, mais les déficits sont également préoccupants en France et en Italie. La politique se normalisera à nouveau en 2025.
La politique monétaire évoluera plus rapidement et de manière plus cohérente que la politique budgétaire. Les banquiers centraux ont tendance à être plus sobres et plus prévisibles que les hommes politiques. Ce qui est beaucoup moins clair, en revanche, c’est la ligne de base sur laquelle la politique économique reviendra. La dernière période de normalité économique a eu lieu il y a cinq ans. Les banquiers centraux ont tendance à répondre à cette question en termes de r-star, le “taux d’intérêt réel neutre”. Il s’agit du taux d’intérêt qui, une fois l’inflation éliminée, ne stimule ni ne déprime l’économie. Hélas, le r-star ne peut pas être observé directement. Les économistes s’intéressent plutôt à la manière dont l’économie réagit aux variations des taux d’intérêt dans la réalité. Si la structure de l’économie a changé depuis la pandémie, le r-star devrait également être différent.
Des années 2000 aux années 2010, le r-star a fortement chuté. Au cours de la décennie qui a suivi 2010, même les taux d’intérêt très bas n’ont pas réussi à stimuler la demande. Plus récemment, les économies des pays riches ont résisté à des hausses de taux d’intérêt même assez importantes. Le r-star a-t-il augmenté, et restera-t-il à la hausse ? Jerome Powell, le président de la Fed, semble le penser, tout comme de nombreux investisseurs et économistes.
Il y a de bonnes raisons à cela. Les tensions géopolitiques, par exemple, ont peut-être fait perdre aux bons du Trésor américain leur statut de valeur refuge. Mais il ne faut pas s’attendre à ce que les taux d’intérêt soient bas pour l’instant. À long terme, le principal déterminant des taux d’intérêt réels est probablement la croissance économique. Les investisseurs ne peuvent guère s’attendre à des rendements élevés dans un contexte de stagnation. Le ralentissement de la croissance démographique pèse sur la main-d’œuvre. Les chiffres de la croissance ont été bouleversés par la pandémie de covid-19, mais la plupart des pays riches ont retrouvé leur tendance d’avant la pandémie ou l’ont légèrement dépassée. Les personnes qui s’attendent à vivre plus longtemps sont susceptibles d’épargner davantage, ce qui stimule l’offre de capitaux à la recherche d’investissements générateurs de rendement. Ce phénomène exerce également une pression à la baisse sur le r-star.
L’économie est peut-être revenue à la normale, mais pas la politique économique.
Comme en 2010
Lorsque les taux d’intérêt poursuivront leur descente au cours de l’année 2025, le r-star contribuera à déterminer où ils s’établiront. D’autres facteurs pourraient intervenir. Les taux pourraient devoir rester plus élevés pendant un certain temps pour contrebalancer des déficits budgétaires plus importants si, par exemple, les gouvernements augmentent les dépenses de défense pour se prémunir contre l’isolationnisme croissant des États-Unis. Et si le monde est désormais plus enclin aux chocs d’offre, les responsables de la fixation des taux pourraient être amenés à resserrer la fourchette pour éviter l’inflation.
Mais si l’on réfléchit à long terme, le r-star est inéluctable. Un r-star plus faible que prévu pourrait causer des problèmes. L’une des raisons pour lesquelles les Américains se sont montrés optimistes face aux récents soubresauts du marché du travail est que la Fed dispose encore d’une grande marge de manœuvre pour assouplir sa politique. Mais si le taux d’intérêt neutre est plus bas, les baisses de taux devront également être importantes pour que la politique monétaire devienne stimulante. Rien de tout cela ne devrait encore nous inquiéter.
Une récession immédiate ne semble pas probable. Mais plus les taux baisseront, plus il est probable que la politique monétaire recommencera à ressembler aux années 2010.
Par Archie Hall, correspondant économique en Grande-Bretagne pour “The Economist”
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