Pour bien comprendre la politique monétaire américaine, il faut prendre en compte une réalité. Une seule. Le dollar est écartelé entre deux exigences inconciliables : être abondant pour satisfaire le monde en fournissant sa propre liquidité, et être rare pour conserver sa crédibilité. Ce paradoxe est la faille tectonique sur laquelle repose tout l’ordre monétaire de l’après-guerre.
Par ailleurs, la prééminence du dollar permet aux États-Unis de consommer plus qu’ils ne produisent en maintenant le dollar comme monnaie de réserve centrale, notamment en cotant les matières premières en cette devise. Le monde a un besoin insatiable de dollars, qui sont fournis par les États-Unis au moyen d’échanges monétaires. Le dollar est donc un instrument de thésaurisation pour le reste du monde, mais un étalon dévaluationniste pour en garantir l’abondance, car ce qui est abondant finit par perdre de sa valeur. Tout cela est donc très fragile et, quand les États-Unis sont asphyxiés monétairement, ils dévaluent leur monnaie. Franklin Roosevelt l’a fait en 1934 et Richard Nixon en 1971.
Donald Trump ne s’est jamais caché de vouloir un dollar faible afin de stimuler les exportations américaines, notamment au moyen de taux d’intérêt bas fixés par la Federal Reserve. Un dollar faible agit aussi comme une double peine pour les entreprises qui exportent vers les États-Unis, puisqu’il s’ajoute aux droits de douane.
Le président de la Federal Reserve, Jerome Powell, a résisté à Donald Trump, car cette institution, au-delà de la gestion des parités de change et du niveau d’activité économique, doit aussi contrôler l’inflation — dont Donald Trump nie l’existence.
Le prochain président de la Federal Reserve sera Kevin Warsh. Aujourd’hui, les marchés sont rassurés par cet homme sérieux. Mais cette nomination marque un tournant philosophique majeur. Contrairement à Jerome Powell, qui pilotait la Federal Reserve au radar des statistiques mensuelles, Kevin Warsh prône une économie de conviction.
Déjà pressenti en 2017, mais écarté à l’époque par Donald Trump, qui le jugeait alors trop jeune, il revient huit ans plus tard avec une mission claire : recentrer la Federal Reserve sur son cœur de métier et l’éloigner des préoccupations sociales ou environnementales qu’il juge distrayantes. Sa stratégie repose sur un pari audacieux : l’intelligence artificielle provoquerait un gain de productivité significatif qui agirait comme une force désinflationniste puissante. C’est ce récit, plus que les modèles mathématiques, qui justifierait, à ses yeux, une baisse rapide des taux pour soulager l’économie réelle, tout en durcissant les conditions pour Wall Street en réduisant la taille du bilan de la Federal Reserve.
Il va donc s’appuyer sur la thèse du bond de la productivité, ce qui lui permettrait de justifier une politique plus accommodante sans paraître renier son combat contre l’inflation. On peut donc s’attendre, de manière antinomique, à une réduction du bilan de la Federal Reserve (ce qui fait augmenter les taux d’intérêt à long terme) et à des taux d’intérêt à court terme plus bas.
Sa position est donc ambiguë : son profil de « faucon » (favorable à des taux d’intérêt élevés) semble avoir évolué vers un pragmatisme teinté d’opportunisme, ce qui le rend capable de concilier sa crédibilité de banquier central avec les attentes de Donald Trump.
À titre personnel, je reste partagé entre la reconnaissance de sa compétence technique et la crainte d’une politisation subtile de la fonction au service d’un agenda économique de croissance forte. Mais très honnêtement, je ne me fais aucune illusion : sa politique sera dictée par l’agenda de Donald Trump qui, dans un premier temps, exigera des baisses de taux d’intérêt pour stimuler les marchés d’actions et réduire le coût du crédit — notamment hypothécaire — à l’approche des élections de mi-mandat.