Conseils de bon sens aux investisseurs

Après de nombreuses années passées à la tête du département Institutional Asset Management chez Degroof Petercam, Jan Longeval donne cours aux investisseurs professionnels à la Vlerick Business School. Voici quelques conseils pratiques, épinglés dans son premier opus intitulé “Dieu ne joue pas aux dés avec la Bourse”.

En neuf chapitres et un peu moins de 300 pages, Jan Longeval explique les erreurs les plus fréquentes des investisseurs particuliers et professionnels, pourquoi ils les répètent et comment les éviter. Pour ce faire, il entrecroise de façon magistrale les sciences, la psychologie, la philosophie, la physique et les mathématiques.

Jan Longeval n’est pas tendre dans son évaluation du business des fonds pour lequel il a travaillé tout sa vie. Pour l’ex-numéro un de la Banque Degroof Petercam, spécialisée dans la gestion de patrimoine, les investisseurs supportent trop de frais par rapport à ce qu’ils obtiennent en retour.

Nous avons extrait de son ouvrage un modus vivendi pratique à l’usage des investisseurs débutants qui peut également servir de check-list aux investisseurs plus expérimentés. Le livre va bien plus loin mais nous nous limitons ici à cette perspective.

1. N’essayez pas de faire mieux que la Bourse d’entrée de jeu

Les premiers mots de Dieu ne joue pas aux dés avec la Bourse remettent d’emblée les pendules à l’heure : ” 99 % des investisseurs particuliers et plus de 85% des fonds d’investissement gérés activement font moins bien que la Bourse, après déduction des frais”. Jan Longeval se base sur les études scientifiques et sur ses propres recherches fondées sur les données de Morningstar.

” Pour la période 2008-2018, les fonds mixtes – qui investissent dans un panel d’actions et d’obligations – avec un profil de risque neutre, affichent en moyenne une performance de 26%, soit 67% de moins que ce que l’investisseur aurait obtenu sans se compliquer la vie grâce à un portefeuille passif qui se contente de suivre la Bourse “, écrit Jan Longeval. Il cite l’exemple de Carmignac Patrimoine, très populaire. En 2008 et 2009, le fonds a nettement mieux performé que la Bourse mais, depuis lors, ses résultats sont chaque année moins bons que l’indice de référence.

Comme le fait remarquer l’auteur, certains gestionnaires de fonds ont surpassé la Bourse cette dernière décennie. Rien d’extraordinaire à signaler ces dernières années du côté des fonds d’investissement mixtes qui investissent pour moitié en actions et pour l’autre moitié en obligations. Tous enregistrent des résultats moins bons que ceux de la Bourse au cours des 11 dernières années. Du côté des fonds d’investissement flexibles qui peuvent théoriquement investir jusqu’à 100% en actions, Longeval identifie deux fonds ayant surpassé la Bourse ces 11 dernières années, à savoir Flossbach von Storch – Multiple Opportunities II RT et C+F Optimum Classic du Belge Capfi Delen Asset Management, un concurrent de la Banque Degroof Petercam. Ceci dit, le passé ne constitue nullement une garantie pour l’avenir.

Jan Longeval ne cherche pas à décourager les investisseurs qui veulent investir activement. Ils peuvent tout à fait mieux performer que la Bourse à condition de mieux la comprendre. Pour faire partie des 1% d’investisseurs qui réussissent, ils doivent être disposés à investir non seulement de l’argent mais aussi énormément de temps pour apprendre toutes les ficelles boursières. Jan Longeval conseille à ceux qui n’ont ni le temps ni l’envie d’acheter tout simplement deux trackers, un qui suit le marché d’actions, l’autre le marché obligataire.

2. Limitez les frais au strict minimum

Les frais sont une des explications aux moins bonnes performances des fonds d’investissement activement gérés. Plus les frais de gestion sont élevés, plus les gestionnaires de fonds sont obligés de surperformer pour rattraper le retard. Idem pour les gestionnaires en private banking. ” Selon Morningstar, la disparité des frais est le facteur le plus fiable permettant d’anticiper la sous- ou surperformance d’un fonds. ” Jan Longeval ajoute par ailleurs que les conseillers financiers sont parfois mis sous pression par les clients qui sollicitent une intervention dans leur portefeuille au plus mauvais moment, entraînant ainsi de mauvais choix d’investissement et un surplus de frais inutiles.

Jan Longeval fait également référence à l’étude d’Eugene Fama et Kenneth French. ” Leur analyse pondérée passe au crible le rendement des fonds d’actions américains activement gérés de 1984 à 2006. Leur conclusion est sans appel : compte tenu des corrections en fonction des risques et du hasard, à peine 3% des gestionnaires de fonds ont fait mieux que la référence après déduction des frais, grâce à leurs compétences supérieures. Un chiffre à prendre avec des pincettes car leurs corrections sont particulièrement strictes. Si on fait abstraction des frais internes, le scénario est moins dramatique, avec un pourcentage plus élevé de fonds surpassant la référence. Mais même sans frais, la sous-performance reste la norme et non l’exception. ”

A en croire Jan Longeval, l’opposition gestion active/passive est essentiellement une opposition entre gestion avec frais élevés et gestion sans frais élevés. L’expert indépendant estime que, pour un fonds d’actions géré activement, les frais ne devraient pas dépasser 1%. Pour un fonds d’obligations d’Etat et d’entreprise de qualité, géré activement, des frais de 0,5% sont tout à fait raisonnables. Pour un fonds mixte, les frais devraient se situer à mi-chemin entre ceux inhérents à un fonds actionnaire et un fonds obligataire. Si les frais sont trop élevés, mieux vaut opter pour l’une ou l’autre forme de gestion passive.

Les investisseurs particuliers qui préfèrent ne pas déléguer la gestion de leur portefeuille doivent surtout veiller à limiter les frais de transaction. Un courtier en ligne facture moins de frais qu’une banque classique, certes. Encore faut-il résister à la tentation de négocier de façon excessive. L’investisseur qui acquiert des actions pour le long terme obtient généralement de meilleurs résultats que celui qui vend et achète à longueur de journée.

Jan Longeval tire quelques conclusions intéressantes d’une étude de Brad Barber et Terrance Odean. ” La différence de performance entre les investisseurs avec la plus forte et ceux avec la moins forte rotation de portefeuille est de 7% par an à l’avantage des seconds. Les investisseurs férus de trading obtiennent donc de moins bons résultats que les investisseurs adeptes du buy & hold. ” Barber et Odean constatent par ailleurs qu’une minorité d’investisseurs particuliers réussissent à battre le marché avant déduction des frais ” mais après déduction, leurs performances sont moins convaincantes “.

3. Investissez localement mais pas seulement

Outre les frais, il y a une autre raison à la moins bonne performance de la plupart des investisseurs particuliers et professionnels comparé au marché. Ils investissent localement surtout, dans les entreprises qui leur semblent familières. A l’instar des investisseurs japonais qui paient très cher ce comportement depuis une trentaine d’années. L’indice boursier japonais Nikkei 225 n’est toujours qu’à 50% de son record de 1989. Les investisseurs nippons ayant investi principalement dans les actions japonaises attendent toujours leur argent.

Pour ce qui est des obligations, Jan Longeval juge acceptable que les investisseurs préfèrent investir en euros plutôt qu’en dollars ou en devises exotiques. Depuis l’introduction de l’euro, les investisseurs ne sont pas récompensés pour la prise de risque de taux de change, estime-t-il. Pour ce qui est des actions, il estime que c’est inacceptable.

“Dans le portefeuille des actions internationales en ce compris des marchés émergents, les actions américaines représentent environ 54%, contre 11% seulement pour les actions de la zone euro, précise Jan Longeval. Le marché actionnaire américain est le plus diversifié et le plus liquide des marchés d’actions. C’est aussi le marché sur lequel les entreprises défendent le mieux les intérêts des actionnaires. La préférence pour les actions de la zone euro a coûté très cher ces dernières années. Pour la période de 2008 à 2018, les actions américaines, converties en euros et dividendes inclus, ont rapporté 158% contre 15% seulement à l’actif des actions de la zone euro.”

Les fonds d’investissement vendus dans la zone euro contiennent trop d’actions de cette zone, même si Jan Longeval note un certain rééquilibrage ces derniers temps. Les banquiers privés ont eux aussi tendance à investir l’argent de leurs clients dans les pays voisins prioritairement. Selon Jan Longeval, ils justifient la surreprésentation de la zone euro dans leur portefeuille par le faux argument du risque de taux de change. ” Ce n’est pas parce que les actions d’une multinationale sont cotées en euros qu’elles ne présentent aucun risque en termes de taux de change pour l’investisseur de la zone euro. LVMH, par exemple, cote en euros mais réalise plus de 80% de son chiffre d’affaires hors de cette zone. Pour les trois plus grands constructeurs automobiles allemands, c’est plus de la moitié. ”

D’après Jan Longeval, le potentiel des pays émergents est largement sous-estimé. Nous avons tort de scruter l’évolution dans ces pays à l’aune de nos critères occidentaux. La démocratie n’est pas une condition sine qua non à la croissance économique, comme le prouve la Chine. Tous les pays africains ne sont pas le Congo. L’Afrique et l’Asie font des progrès en matière de bonne gouvernance, une évolution qui pourrait s’avérer payante à long terme pour les investisseurs se risquant sur les marchés émergents.

4. Faites confiance aux études scientifiques

Jan Longeval a été un des premiers Européens à appliquer le Behavioral Finance à la gestion de patrimoine. Le Behavioral Finance est l’étude des facteurs psychologiques et sociologiques qui jouent un rôle en économie. En 2002, Jan Longeval a créé avec Philippe Denef un fonds d’investissement à la Banque Degroof dont la gestion quantitative s’inspirait des préceptes du Behavioral Finance.

Selon Jan Longeval, les investisseurs doivent tirer les leçons de la recherche scientifique. Par exemple, il est scientifiquement prouvé que les investissements dans les petites actions rapportent plus à long terme que les investissements dans les grandes actions. Les actions de croissance rapportent moins que les actions de valeur à long terme. Les entreprises émergentes sont les entreprises dont les investisseurs attendent beaucoup du chiffre d’affaires et des bénéfices à venir, même si elles réalisent actuellement peu de bénéfices, voire aucun. Les actions de valeur sont des actions négociées à un prix inférieur à leur valeur fondamentale.

Fama et French imputent plus de 90% du rendement grâce à trois facteurs : l’importance, la valeur et le coefficient bêta. Un bêta de 1,2 signifie que la volatilité de la valeur de l’action est de 20% supérieure à celle du marché. L’investisseur peut aujourd’hui acheter des ETF Smart Beta qui jouent sur un ou plusieurs de ces facteurs. Jan Longeval prône l’investissement factoriel dans des ETF parce qu’il permet aux investisseurs de s’offrir une gestion ‘active’ à un prix nettement plus intéressant que les fonds d’investissement traditionnels gérés activement.

Toutefois, les entreprises de valeur et émergentes ne forment pas un groupe homogène. Parmi les entreprises émergentes, celles qui enregistrent les plus gros bénéfices et investissent le plus réussissent le mieux en Bourse. On constate également un phénomène de value trap. Il s’agit de titres fortement dépréciés en Bourse par rapport à l’analyse fondamentale de leur valeur, considérés à tort comme de bonnes opportunités d’investissement mais qui n’arrivent pas à sortir du rouge et continuent de se déprécier.

5. Nagez à contre-courant

La seule façon de surpasser la Bourse est d’investir à l’encontre des tendances. Il ne s’agit pas de nager à contre-courant pour le seul plaisir car la Bourse a raison la plupart du temps. Mais les investisseurs peuvent eux aussi avoir raison malgré tout, même s’ils ont souvent eu tort dans le passé. Ceci dit, mieux vaut être sûr de son coup avant de sortir des sentiers battus. Autrement dit, si vous n’êtes pas disposé à faire votre partie du travail, mieux vaut renoncer tout de suite.

Pour Jan Longeval, c’est l’évidence même : un portefeuille d’investissement doit avoir un noyau dur, éventuellement complété de satellites. La taille des satellites dépend des connaissances, de l’expérience et des compétences de l’investisseur. ” Pour réussir, l’investisseur doit travailler dur et développer une pensée indépendante, écrit Jan Longeval. Tous les investisseurs couronnés de succès avec qui j’ai collaboré ces 30 dernières années travaillent dur et se distinguent par leur indépendance. Ils se lèvent et se couchent avec l’actualité des marchés financiers. Ils veulent se faire leur propre idée, même si cela va à l’encontre de ce que “tout le monde pense”.

Si un investisseur préfère confier une partie de son argent à un professionnel chevronné, libre à lui. A condition de ne pas mettre pas tous ses oeufs dans le même panier. L’investissement factoriel dans des ETF peut être un des fameux satellites. Si l’investisseur veut pratiquer le stock picking par exemple, à savoir choisir lui-même des actions individuelles, ces actions ne peuvent être, de facto, que des satellites.

En Bourse, le bénéfice de quelques titres particulièrement rentables peut contrebalancer toutes les pertes mais quid si ces titres ne figurent pas dans votre portefeuille ? ” Selon une étude de Hendrik Bessembinder de mai 2018 consacrée aux actions américaines, poursuit Jan Longeval, les 4% d’actions les plus performantesreprésentaient toute la valeur nette créée à la Bourse américaine (35 milliards de dollars) pour la période 1926-2016. A peine 42,6% des actions affichaient un rendement supérieur aux bons du Trésor américain à court terme. Plus de la moitié des actions enregistraient un rendement inférieur. En d’autres termes, 96% des actions avaient un rendement moyen aussi médiocre qu’un investissement dans des obligations d’Etat américaines à court terme. ”

Même problème en ce qui concerne le market timing. Les investisseurs pensent parfois qu’il vaut mieux opérer une correction pour éviter de trop grosses pertes. Le hic, c’est qu’il est impossible de prévoir l’évolution de la Bourse à court terme. L’investisseur qui passe à côté des plus belles opportunités en Bourse en sera pour son compte. ” Celui qui arrive à éviter ne fût-ce que quelques-uns des plus mauvais jours en Bourse, déclare Jan Longeval, peut améliorer sensiblement ses performances. ” L’investisseur qui aurait pu, par miracle, éviter les 40 plus mauvais jours en Bourse entre 1998 et 2017, aurait pu accroître son rendement moyen de 8,2% à 19% par an. Et inversement, celui qui aurait raté les 40 meilleurs jours en Bourse durant cette période, aurait encaissé une perte annuelle moyenne de 2,8%.

Jan Longeval donne un dernier conseil aux investisseurs qui préfèrent faire cavalier seul pour une partie de leurs placements. ” Toutes les banques et les gestionnaires de patrimoine ont sérieusement sabré dans les budgets consacrés à l’analyse des actions depuis que la directive MiFID II interdit de répercuter les frais de la recherche sur l’investisseur final. La première recherche impactée est celle qui porte sur les small et les mid caps. Une bonne nouvelle pour l’investisseur particulier car jamais la concurrence intellectuelle n’a été aussi faible dans ce segment. Si vous ne pouvez pas surpasser le marché sur la scène locale, c’est probablement impossible en dehors également. ” Pour le stock picking des titres satellites, l’investisseur peut donc, pour une fois, faire preuve d’esprit de clocher.