Pan American Silver (PAAS) vient de connaître un trimestre record, avec des bénéfices d’exploitation et des flux de trésorerie disponibles atteignant de nouveaux sommets. La hausse des cours de l’argent et de l’or a permis d’augmenter les marges, tandis que les dépenses d’investissement ont été inférieures à celles de l’année dernière.
Au deuxième trimestre, les mines du groupe ont produit au total 5,1 millions d’onces d’argent et 178.700 onces d’or. Le coût de production total ou AISC s’est élevé respectivement à 19,69 et 1.611 dollars. En revanche, les prix de vente moyens ont atteint 32,91 dollars pour l’argent et 3.305 dollars pour l’or.
PAAS a ainsi pu réaliser des marges très élevées, ce qui a permis au bénéfice d’exploitation d’atteindre le chiffre record de 273,3 millions de dollars. Le flux de trésorerie disponible a grimpé à 233 millions de dollars, contre 95 millions de dollars au premier trimestre.
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Exploitation
PAAS dispose d’un certain nombre d’actifs dont la durée de vie économique restante est limitée. Il s’agit plus précisément d’El Penon et Minera Florida, tous deux situés au Chili, et de Cerro Moro en Argentine. C’est dans ce contexte que s’inscrit la décision prise plus tôt cette année de racheter son concurrent MAG Silver pour un montant de 2,1 milliards de dollars. Cette acquisition contribue immédiatement à la production, aux flux de trésorerie et aux réserves.
MAG Silver détient 44% de Juanicipio dans la province mexicaine de Zacatecas. Juanicipio fait partie d’une coentreprise avec Fresnillo, qui exploite également la mine et assume toutes les tâches opérationnelles. La production commerciale de la mine a démarré il y a deux ans. Juanicipio est une mine polymétallique qui, outre l’argent et l’or, produit également du plomb et du zinc comme sous-produits. La mine se distingue par des teneurs très élevées (minerais riches) et un coût de production total très faible, inférieur à 12 dollars par once d’argent en 2024. Les teneurs (quantité de métal par tonne de minerai) diminueront progressivement après 2027, mais Juanicipio dispose encore d’un important potentiel d’exploration pour prolonger sa durée de vie au-delà de 2037.
Juanicipio devrait contribuer cette année à hauteur de 88 millions de dollars au flux de trésorerie disponible et augmenter les réserves d’argent du groupe de 58 millions d’onces troy.
Les actionnaires avaient déjà approuvé la transaction et, fin août, le gouvernement mexicain a également donné son feu vert. En principe, l’acquisition sera finalisée dans les prochaines semaines.
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Chiffres
PAAS a réitéré ses prévisions de production pour l’ensemble de l’exercice 2025. Celles-ci s’élèvent à 20 à 21 millions d’onces d’argent et 735.000 à 800.000 onces d’or. Avec Juanicipio, ce chiffre passera à au moins 26 millions d’onces d’argent l’année prochaine, ce qui devrait également avoir un effet favorable sur les coûts de production. Grâce au flux de trésorerie disponible positif, la trésorerie après le deuxième trimestre est passée à 1,11 milliard de dollars, contre 923 millions de dollars un trimestre plus tôt.
En contrepartie, la dette à long terme s’élève à 820,7 millions de dollars. Elle se compose principalement de deux emprunts arrivant à échéance en décembre 2027 et août 2031. Ce chiffre ne tient pas encore compte du prix d’acquisition de MAG Silver. La composante en espèces de cette acquisition s’élèvera à un maximum de 500 millions de dollars, le reste étant payé par l’émission de nouvelles actions. PAAS dispose encore d’une ligne de crédit inutilisée de 750 millions de dollars, ce qui porte le total des liquidités disponibles à 1,9 milliard de dollars.
Le dividende de PAAS est lié à la position de trésorerie nette et a été augmenté de 0,1 à 0,12 dollar par trimestre. Au deuxième trimestre, PAAS a également racheté 459.000 de ses propres actions à un prix moyen de 24,22 dollars, soit plus d’un quart en dessous du cours actuel.
Conclusion
Après la réaction négative du cours à l’acquisition de MAG Silver en mai, nous avions alors indiqué que c’était un bon moment pour entrer sur le marché. Cette prévision s’est réalisée et, entre-temps, l’action affiche une hausse de plus de deux tiers par rapport au début de l’année. Outre les perspectives d’une production plus élevée et d’une augmentation des réserves, cela s’explique principalement par le prix de l’argent, qui est supérieur de plus de 40% à celui du début de l’année 2025. PAAS est désormais évalué à 16 fois le flux de trésorerie disponible prévu. Ce n’est pas excessivement cher, mais pour une entreprise dont les actifs sont principalement situés dans des sites de niveau 2 au Mexique et en Amérique du Sud, cette évaluation est correcte. Il n’y a pas d’urgence à vendre, car le sentiment reste bon et les flux de trésorerie continueront d’augmenter à court terme. Néanmoins, nous reporterions pour l’instant tout nouvel achat après les fortes hausses de cours enregistrées ces derniers mois. PAAS est à conserver.
Conseil : conserver/attendre
Risque : moyen
Notation : 2B
Cours : 33,58
Ticker : PAAS US
Code Isin : US6516391066
Marché : New York Stock Exchange
Capitalisation boursière : 12,3 milliards de dollars
Ratio C/B en 2024 : 42,5
Ratio C/B prévue en 2025 : 17,5
Perf. cours sur 12 mois : +77%
Perf. cours depuis le début de l’année : +68%
Rendement du dividende : 1,4%
