Pas de surprise chez Tessenderlo

Les résultats se sont établis légèrement en deçà des attentes du marché, mais ce dernier commence à comprendre que les énormes cash-flows de Picanol procurent au directeur et actionnaire de référence Luc Tack les moyens d’acheter à nouveau quelque deux millions d’actions Tessenderlo cette année.

Nous pouvons parfaitement nous contenter des résultats de Tessenderlo pour le quatrième trimestre et l’ensemble de l’exercice 2016. Ceux qui suivent le secteur agricole depuis un temps savent en effet qu’il ne traverse pas une période glorieuse. Le groupe avait surtout été porté par sa division Agro (principalement Tessenderlo Kerley, un producteur d’engrais spécialisés provenant des flux de déchets des raffineries) ces dernières années. Ce n’était plus le cas l’an dernier. Le chiffre d’affaires (CA) du groupe a reculé de 4,6% à 357 millions d’euros au quatrième trimestre, exclusivement en raison de la contraction du CA de la division Agro (-26,3%), conséquence d’éléments uniques comme le transfert de commandes à un trimestre différent. Heureusement, les deux autres divisions -Biovalorisation (transformation de déchets d’abattage et de gélatine) et Solutions industrielles (systèmes de tuyaux en plastique et traitement des eaux) – ont vu leur CA progresser de respectivement 8,4% et 7,2%. C’est surtout le redressement de Biovalorisation qui est une excellente surprise, puisque la division apparaissait clairement en déclin les années précédentes. Les points forts et faibles des divisions se compensant dans l’ensemble, le CA du groupe est resté presque stable en 2016 par rapport à 2015 (+0,1%, à 1,59 milliard d’euros).

Heureusement, la rentabilité s’est encore améliorée: les cash-flows opérationnels récurrents (REBITDA; hors éléments uniques) ont gagné 9,8%, à 198 millions d’euros. Cela implique cependant un recul du REBITDA de 14,8% au quatrième trimestre, à 32,7 millions d’euros. Les analystes tablaient en moyenne sur 36,1 millions d’euros, mais ce résultat est conforme aux prévisions de l’entreprise qui faisaient état d’une augmentation du REBITDA de 10% pour 2016. La division Biovalorisation a progressé l’an dernier, passant d’un REBITDA de -1,2 million d’euros en 2015 à +31,6 millions d’euros _ soit environ 16% du REBITDA du groupe pour une part de 31% dans le CA. Ce qui signifie aussi que cette division (marge de REBITDA de 6,4%) est moitié moins rentable que le groupe dans son ensemble. Mais cette augmentation a été en partie compensée par la baisse du REBITDA de la division Agro (-15,7%; de 140,7 à 118,7 millions d’euros), la part de la division dans le REBITDA du groupe reculant ainsi de 78% à 60%. La marge de REBITDA se contracte également, de 22,5% à 20,8%. Le REBITDA de la division Solutions industrielles a progressé de 5,8% à 45,3 millions d’euros l’an dernier, soit une marge de REBITDA presque inchangée de 9,5%. La marge de REBITDA au niveau du groupe a augmenté de 11,5 à 12,5% l’an dernier. Le bénéfice du groupe est passé de 81,9 à 98,2 millions d’euros, soit une hausse de 19,8%. Par action, il progresse de 1,98 à 2,30 euros. La direction table sur une croissance du REBITDA à un chiffre cette année.

Les résultats se sont établis légèrement en deçà des attentes du marché, mais ce dernier commence à comprendre que les énormes cash-flows de Picanol procurent au directeur et actionnaire de référence Luc Tack les moyens d’acheter à nouveau quelque deux millions d’actions Tessenderlo cette année. Alors que le cours des engrais devrait atteindre son plancher et que la division Biovalorisation se porte mieux, la valorisation peut être considérée comme raisonnable à 13,5 fois le bénéfice attendu pour cette année et un rapport EV (valeur d’entreprise)/EBITDA de 7 pour cette année. Nous préférons actuellement Tessenderlo à Picanol. Digne d’achat.

Conseil : digne d’achat

Risque :moyen

Rating :1B

Devise : euro

Marché : Euronext Bruxelles

Capitalisation boursière : 1,46 milliard EUR

C/B 2016 : 15

C/B attendu 2017 : 13,5

Perf. cours sur 12 mois : +7,5 %

Perf. cours depuis le 01/01 : -2 %

Rendement du dividende : –