Tullow Oil

Pétrole africain

Tullow Oil était déjà apparue sur nos écrans radar, mais l’action a longtemps affiché une valorisation (trop) élevée. Les choses ont cependant changé depuis l’effondrement des cours du pétrole et du gaz, ce qui nous incite aujourd’hui à revenir sur cette compagnie active dans l’exploration et la production de pétrole et de gaz. Tullow Oil a été créée en 1986, mais le véritable envol du groupe coïncide, selon nous, avec la découverte du gisement de Jubileeau au large des côtes ghanéennes en 2007. Aujourd’hui, Tullow affiche 136 licences, 63 champs en production sur une superficie de 330.250 km² et des activités dans 22 pays, dont une douzaine de pays africains. Tullow peut ainsi se targuer d’être la plus grande compagnie d’exploration et de production indépendante d’Afrique. Et c’est un atout très important. Les réserves prouvées et présumées atteignent 1,254 milliard de barils au total. L’an dernier, la production journalière moyenne s’établissait à 75.200 barils d’équivalent pétrole par jour, dont 63.400 ou 84% en provenance d’Afrique – le gisement offshore de Jubilee au Ghana est exploité depuis novembre 2010. Les 11.800 barils d’équivalent pétrole restants proviennent des gisements de gaz naturels rachetés à BP en 2000. En termes de production, les perspectives de Tullow sont très favorables. Le groupe est toujours dans les temps (la moitié du projet était déjà terminé en janvier) pour extraire les premiers barils de pétrole du projet TEN (abréviation pour les gisements de Tweneboa, Enyenra, Ntomme), également au large des côtes ghanéennes (à 60 kilomètres de la côte occidentale du pays d’Afrique de l’Ouest), à la mi-2016. Si le calendrier est respecté, Tullow pourra ainsi franchir le cap des 100.000 barils de pétrole par jour en moyenne, le seuil au-dessus duquel on est généralement considéré comme un producteur de pétrole à part entière. La capacité journalière du seul projet de TEN est estimée à 80.000 barils à partir de 2017. Pour le reste, le potentiel du groupe se situe surtout en Afrique de l’Est, avec le développement de gisements prometteurs du Lake Albert Rift Basin en Ouganda et surtout du South Lokichar Rift Basin au Kenya. Pourtant, l’action a perdu plus de la moitié de sa valeur l’an dernier, et se négocie aujourd’hui 75% sous son pic du printemps 2012. En cause : une année 2014 catastrophique, marquée par une baisse du chiffre d’affaires (CA) de 16% à 2,21 milliards USD et surtout une lourde perte de 1,965 milliard USD en raison de réductions de valeur et de dépréciations sur les frais d’exploitation, équipements… Dans le même temps, la dette explosait de 1,91 à 3,10 milliards USD, ce qui se traduit par un taux d’endettement élevé. La direction a dès lors décidé d’intervenir et a annoncé une série de mesures destinées à conserver autant de liquidités que possible dans la société. Ainsi le dividende a-t-il été supprimé pour une durée indéterminée, le budget d’investissement a été ramené à 1,9 milliard USD pour 2015 – l’entreprise se concentre désormais sur les gisements africains présentant les plus hauts rendements, avec un break-even compris entre 30 et 40 USD par baril -, les coûts doivent baisser de 500 millions USD en trois ans et une couverture a été constituée sur le cours du pétrole pour la période 2015-2017 (34.500 barils à 86 USD le baril en 2015; 25.500 barils en 2016 et 12.500 barils en 2017 à 83 USD le baril). A un rapport valeur d’entreprise(EV)/cash-flows opérationnels (EBITDA) 2016 de 6,5, nous trouvons cette valeur de croissance sous-valorisée, vu la forte augmentation attendue du bénéfice entre 2016 et 2018 avec la mise en production du projet TEN.

Conclusion

Nous reprenons le suivi de Tullow Oil, une success-story dans l’exploration et la production de pétrole en Afrique. Seul bémol : un endettement élevé. Un candidat idéal pour une acquisition après que la capitalisation boursière a baissé de trois quarts. Nous intégrons immédiatement l’action en Sélection, ce qui en fait automatiquement un candidat pour le portefeuille modèle.

Conseil: digne d’achat

Risque: moyen

Rating: 1B