Telenor

Croissance stable dans les télécoms

La société publique de télécoms norvégienne – l’Etat norvégien détient près de 54% des titres – Telenor (124,2 couronnes norvégiennes, NOK; Bourse d’Oslo, ticker TEL; 195 milliards NOK de capitalisation boursière; code ISIN : NO0010063308) pourrait être considérée, à première vue, comme le ‘Belgacom’ norvégien. Mais Telenor est bien plus que la plus grande société télécoms d’Europe du Nord, avec d’importantes positions en Norvège, en Suède et au Danemark. Le grand avantage de la Scandinavie est qu’elle a toujours eu une longueur d’avance dans le secteur télécoms. Autrement dit, en termes de technologie, Telenor occupe le sommet mondial. L’inconvénient, qui est en réalité un avantage a posteriori pour Telenor, est le fait que les pays scandinaves ont eu, bien avant les autres, un taux de pénétration élevé. Et donc, Telenor a cherché et trouvé de nouveaux marchés de croissance et a conservé un taux d’endettement faible. Le géant des télécoms norvégien a acquis d’importantes positions en Europe centrale et de l’Est, ainsi qu’en Asie. Outre les 3 marchés nord-européens précités, Telenor a également un important ancrage dans 8 autres pays. Bientôt cette liste en comptera même 10, car au 2e trimestre, Telenor s’est acheté une position significative sur le marché bulgare, en absorbant le numéro deux, Globul. Sa présence en Europe centrale et de l’Est se concentre donc sur quatre pays, car Telenor est également présent de manière proéminente en Hongrie, en Serbie et au Montenegro. Sans compter l’Asie, où il génère désormais 45% de ses revenus. Avec une part de marché de 47%, le groupe est leader de marché au Bangladesh (au travers de la société GrameenPhone), il a acquis la position de numéro deux au Pakistan et en Thaïlande (via dtac), est le numéro 3 en Malaisie (DiGi) et occupe la septième position en Inde. Là, sa part de marché s’élève à seulement 4% mais Telenor s’y concentre sur 6 entités fédérées, où vivent quelque 600 millions d’Indiens. Qui plus est, Telenor a récemment acquis une licence pour pouvoir pénétrer sur le 6e marché asiatique, Myanmar, où la pénétration des téléphones mobiles s’élève à 7% à peine ! En Malaisie et en Thaïlande, celle-ci atteint déjà entre 80 et 100%, mais en Inde et au Bangladesh, elle totalise seulement 40%. La concurrence y est féroce et les problèmes de réglementation en Asie sont importants, mais ce sont malgré tout des marchés de croissance. Sur le seul 2e trimestre, Telenor est parvenu à acquérir en Asie plus de 5 millions de nouveaux clients. Le nombre de clients mobiles est ainsi passé, en 5 ans (entre 2008 et 2012), de 80 à 148 millions. Ce fut la seule manière pour Telenor d’éviter une baisse du chiffre d’affaires (CA) et des bénéfices. Telenor détient également une participation de 33% dans le groupe coté sur le NYSE, Vimpelcom, qui est actif sur 18 marchés des télécoms, principalement la Russie et de nombreux pays de l’ancienne Union soviétique. Grâce à son expansion en Asie et en Europe centrale et de l’Est, Telenor affiche une croissance stable : une croissance organique de 2 à 4% en termes de CA (objectif 2013) et une marge d’EBITDA relativement stable (objectif 2013: 34%). Cette croissance lui permet aussi d’accroître chaque année son dividende : de 2,50 NOK par action pour 2010 à 6 NOK pour 2012 et 7 NOK attendus pour 2013. Ce qui représente un rendement de dividende brut de 5%. Les chiffres du 2e trimestre étaient en ligne avec les attentes, et les objectifs de 2013 ont été confirmés. A 12,5 fois le bénéfice attendu, l’action est plus chère que la moyenne des acteurs de télécoms européens mais la société connaît une croissance. Le rapport valeur d’entreprise (EV)/cash-flow opérationnel (EBITDA) d’un peu plus de 6 est encore raisonnable. Nous commençons le suivi de Telenor avec un conseil d’achat (rating 1B) et tentons d’intégrer l’action en portefeuille en plaçant une limite d’achat.