Solvay sort de l’anonymat

Digne d’achat

En cette fin de l’année, nous estimons que le moment est venu de remettre Solvay à l’honneur. Alors qu’il s’agit d’une des rares multinationales belges avec des activités mondiales (117 sites et une présence dans 56 pays), l’action a passé l’année écoulée dans un relatif anonymat au sein de l’indice BEL20. Et c’est en fait le cas depuis (au moins) 2 ans. L’action s’échange toujours à proximité de son niveau du début de l’année, ce qui représente une sous-performance d’environ 15% par rapport à l’indice de référence le plus connu de la Bourse de Bruxelles. Comme la situation était identique en 2013, le retard par rapport à l’indice BEL20 atteint désormais plus de 30% sur les 24 derniers mois. Notre décision de rester à l’écart de l’action ces dernières années était donc justifiée. Mais il y a des limites. L’entreprise avait beaucoup fait parler d’elle avec la vente son pôle pharma à Abbott Laboratories en 2009, puis l’affectation des moyens dégagés par l’opération à l’acquisition du groupe français Rhodia en 2011. Mais l’enthousiasme initial du marché s’est complètement dissipé ces deux dernières années. Le groupe a pourtant fait preuve d’un grand dynamisme sous la direction passionnée du français et ex-directeur de Rhodia Jean-Pierre Clamadieu. La vente de plusieurs activités, combinées à quelques acquisitions ciblées, a permis de réduire nettement sa sensibilité à la conjoncture. Solvay s’est notamment fait remarquer par le rachat de Chemlogics, destiné à profiter de l’essor du pétrole de schiste américain. Le géant de la chimie belge a en revanche joué de malchance avec la vente de Solvay Indupa au groupe brésilien Braskem. Les autorités brésiliennes à la concurrence ont en effet bloqué la transaction, obligeant Solvay à reprendre le processus à zéro. Certaines rumeurs suggèrent également qu’Acetow (filtres pour cigarettes) ne relèverait plus du coeur d’activité et serait en vente. Quoi qu’il en soit, nous voyons apparaître un groupe chimique de plus en plus équilibré à la fois en termes d’activités, de secteurs et de régions. Avec 31% (chiffres de 2013), Performance Chemicals reste la principale division du groupe. Elle est suivie par Advanced Materials (27%), Advanced Formulations (24%), Functional Polymers (18%) et Corporate&Business Services pour le reste. Nous retrouvons cette diversification en matière sectorielle. Les biens de consommation et les soins de santé restent le marché le plus important avec 25%, suivi par les applications industrielles (19%), l’automobile et l’aéronautique (17%), l’agroalimentaire et l’agriculture (12%), l’énergie et l’environnement (11%), le bâtiment et la construction (10%) et enfin l’électricité et l’électronique (6%). Afin de comparer Solvay à ses concurrents européens, nous en avons calculé le rapport valeur d’entreprise (EV)/ cash-flow opérationnel (EBITDA). Résultat : avec un ratio attendu EV/EBITDA de 6,5 pour 2014 et de moins de 6 pour 2015, l’action est 15% moins chère que celles de ses semblables européennes. Et nous trouvons peu d’arguments pour justifier cette décote. D’autant que Solvay est une des entreprises les plus rentables du secteur avec une marge d’EBITDA de près de 18% et que les résultats du géant de la chimie n’ont pas déçu cette année. Avec 42% du CA 2013 réalisé dans les pays émergents (31% en Asie et en Océanie et 11% en Amérique latine), l’action peut être envisagée pour le thème Consommation de la classe moyenne dans les pays émergents.

Conclusion

La nette baisse du cours du pétrole est une bonne nouvelle pour les entreprises à forte intensité énergétique comme Solvay. A cela s’ajoutent la sous-valorisation par rapport aux concurrents européens et le statut de “retardataire” par rapport à la hausse boursière. Non seulement nous relevons la note à “digne d’achat”, mais nous plaçons également une limite d’achat pour le portefeuille modèle.

Conseil: digne d’achat

Risque: moyen

Rating: 1B