Sipef

A proximité de son plancher ; digne d’achat

Nous avons intégré l’action restée en retrait du producteur d’huile de palme Sipef dans notre Top 5 pour le 2e semestre. La sous-performance de l’action s’explique par l’évolution baissière du cours de l’huile de palme depuis son pic aux alentours de 1300 USD la tonne début 2011. Ce recul s’est accéléré l’an dernier – en arrondissant, de 900 USD à 600 USD la tonne – à la suite de l’effondrement du cours du pétrole, qui a été néfaste pour la demande d’huile de palme dans le secteur du biodiesel. L’huile de palme représente un tiers du marché du biodiesel, qui se répartit en une partie mandatée – adjonction imposée par les pouvoirs publics – et une partie volontaire. Cette dernière a complètement disparu l’an dernier : l’ajout d’huile de palme dans le diesel n’était plus attrayant financièrement en raison de la baisse du prix du pétrole. En outre, l’année dernière a été marquée par des récoltes record, pour l’huile de palme proprement dite, mais aussi du côté du soja, du colza et du tournesol, ses principaux substituts pour la production d’huiles végétales. Conséquence : un écart de prix trop limité par rapport au soja – entre 50 et 100 USD la tonne ces dernières semaines, même s’il s’est récemment creusé à 130 USD la tonne – qui a freiné la demande d’huile de palme en provenance de l’industrie alimentaire. Le cours de l’huile de palme fluctue entre 600 et 650 USD la tonne depuis début 2015. Nous pensons que ce niveau intègre tous les éléments négatifs, et nous voyons dès lors en Sipef un candidat à un come-back. A plus long terme, on peut y ajouter la croissance structurelle de la consommation induite par l’évolution démographique attendue surtout en Asie et en Afrique, associée à une hausse du niveau de vie qui va entraîner une évolution des habitudes alimentaires. Le sentiment négatif en Europe concernant l’huile de palme est de moins en moins pertinent, puisque le Vieux Continent ne représente plus que 12% de la demande mondiale, contre encore 15% il y a quelques années. A plus court terme, on sera attentif au phénomène climatique El Nino, qui a entraîné par le passé une baisse moyenne de 5% de la production d’huile de palme (sécheresse et temps froid en Asie), largement compensée par la hausse de 10% des cours de l’huile de palme. En outre, des modifications dans les mandats relatifs au biodiesel sont en préparation en Allemagne et aux Etats-Unis, et elles pourraient relancer la demande d’huile de palme de ce côté. Entretemps, Sipef continue à affecter ses cash-flows libres – sans contracter de nouvelles dettes par conséquent – à l’extension de sa surface cultivée. Fin 2014, la superficie plantée s’élevait à 55.693 hectares (ha), dont 10.711 ha de plantations matures. Cette année, 2000 ha viendront s’y ajouter, et la superficie du groupe doit atteindre 75.000 ha d’ici à 2022, grâce à la poursuite de la croissance dans la province indonésienne de Sumatra du Sud (Musi Rawas; maximum 25.000 ha, 1900 ha plantés fin mai), et 3000 ha de plantations en Papouasie-Nouvelle-Guinée (PNG). Sipef mise également sur l’huile de palme durable et entièrement traçable (désormais 90% de la production), pour laquelle le groupe reçoit une prime. L’entreprise continue à croire dans l’avenir du caoutchouc, mais a décidé de vendre les plantations plus anciennes en PNG (Galley Reach). Les activités dans les bananes en Côte d’Ivoire, en revanche, seront étendues de 520 ha à 950 ha au cours des années à venir. Elles apportent une contribution stable aux résultats. Après cinq mois, Sipef a vendu 51% de la production attendue à 750 USD la tonne, contre 68% à 987 USD la tonne en 2014. Comme Sipef maintient un payout-ratio de 30%, on peut s’attendre à un dividende brut en forte baisse (-30% à -40%) pour 2016 (1,25 EUR en 2015).

Conclusion

Nous intégrons Sipef en Sélection sur la base d’une valorisation attrayante – à 0,85 fois la valeur comptable, et à peine 11.000 USD par hectare de plantation mature -, des perspectives positives à plus long terme et d’un possible effet El Nino au 2{+e} semestre. A proximité du plancher sur 5 ans, le risque de baisse est limité.

Conseil: digne d’achat

Risque: moyen

Rating: 1B