Deceuninck réalise d’importants investissements

Le marché a réagi positivement aux bons résultats semestriels du producteur de profilés PVC. L’action présente par ailleurs toujours une valorisation raisonnable. Digne d’achat.

Les premiers résultats du producteur ouest-flandrien de profilés en PVC depuis l’entrée en fonction de son nouveau directeur (CEO) Francis Van Eeckhout, qui a pris la succession d’un Tom Debusschere démissionnaire, constituent une belle surprise. Via le holding Gramo SPRL, Francis Van Eeckhout est également l’actionnaire de référence avec un peu plus d’un quart des actions. Francis Van Eeckhout est entré dans le capital de Deceuninck à la suite de l’augmentation de capital réalisée pour financer l’acquisition de Pimas, le pionnier des systèmes de fenêtres en PVC en Turquie actif sous la marque Pimapen. Pimapen est le nom le plus connu pour les fenêtres de qualité en Turquie et il dispose d’un réseau de 1200points de vente. Deceuninck faisait déjà office de “tête de pont” entre l’Europe et l’Asie depuis une quinzaine d’années, non sans succès. Ensemble, Deceuninck et Pimas sont numéro un dans le deuxième marché des fenêtres en PVC en Europe (volume de 325.000tonnes par an), un marché qui recèle encore un fort potentiel de croissance pour les décennies à venir. Pimas dispose de deux sites de production. Le plus grand se trouve à Gebze (Turquie), mais l’entreprise possède également une usine à Rostov-sur-le-Don (Russie) depuis 2007. La Russie est le plus grand marché des fenêtres en PVC en Europe (volume de 370.000 tonnes par an) et Deceuninck y est également actif depuis environ une décennie. La marque Enwin rejoint ainsi l’assortiment de produits. Cette acquisition avait grandement influencé les résultats annuels de 2015, mais son impact s’est nettement atténué au premier semestre. Lequel est toutefois marqué par une belle croissance du chiffre d’affaires (CA) de 5,8%, à 312,1millions EUR. Ces 5,8% sont le résultat d’une croissance de 5,3% des volumes, d’un effet prix et mix de produits positif de 6,2% et de l’impact négatif de l’évolution des cours de change de -5,6%. La tendance positive de l’an dernier s’est donc clairement poursuivie durant les six premiers mois de l’année. À cours de change constant, le CA aurait progressé de 11,4%. Cet écart considérable s’explique notamment par la dépréciation de la livre turque (TRY; -14,9%), qui a ramené la croissance de CA de 25,4% en Turquie et dans les pays émergents à +10,5%. L’Amérique du Nord, avec une croissance de 7,2%, n’a pu maintenir le rythme de l’an dernier. Le redressement dans les marchés domestiques d’Europe de l’Ouest s’est poursuivi avec une croissance de CA de 7,4%. L’évolution est en revanche moins positive en Europe centrale et en Europe de l’Est, puisque le CA s’y est à nouveau contracté de 2,6%. Le principal motif d’inquiétude reste cependant la Russie. Le redressement spectaculaire de la rentabilité auquel nous avions assisté l’an dernier s’est poursuivi au cours des six premiers mois de 2016. Les cash-flows opérationnels récurrents (REBITDA, hors éléments uniques) ont fait un bond de 27%, à 32,5millions EUR, ce qui correspond à une marge de REBITDA de 9,9% (8,2% au 1ersemestre de 2015). Le bénéfice net est passé de 4,7 à 13,1millions EUR (0,09EUR par action). Selon la direction, la croissance devrait pouvoir se poursuivre au cours du 2esemestre. La mise en oeuvre d’une série de nouveaux projets, comme la construction d’une nouvelle usine en Turquie (Menemen) et l’intégration de l’usine de Gebze, sera très importante pour les années à venir. En outre, un nouveau site de production sera inauguré sur la côte ouest des États-Unis. Ces projets entraîneront une hausse sensible des dépenses d’investissement (capex) cette année et l’an prochain. Ces dépenses ont par exemple déjà augmenté de 12,5 à 32,6millions EUR au cours du 1ersemestre.

Conclusion

Le marché a réagi positivement à de bons résultats semestriels. L’action Deceuninck présente toujours une valorisation raisonnable à 1,1fois la valeur comptable, 16,5fois le bénéfice attendu en 2007 et un rapport EV (valeur d’entreprise)/EBITDA (cash-flows opérationnels) proche de 7 pour 2016. Nous pouvons dès lors relever la note et intégrer l’action en Sélection.

Conseil : digne d’achat

Risque : moyen

Rating : 1B