CF Industries

La moins chère, avec le bonus du gaz de schiste

La semaine dernière, nous avions déjà évoqué l’évolution du gaz de schiste aux Etats-Unis avec Schlumberger. Ce gaz américain bon marché permet une réindustrialisation de l’Amérique. Parmi les secteurs qui bénéficient le plus du prix réduit de l’énergie, il y a notamment la chimie et les engrais. Ce dernier nous intéresse depuis longtemps dans le cadre de notre thème “agriculture”.

Dans chaque présentation, le producteur américain d’engrais CF Industries Holdings (170,45 USD ; NYSE, ticker CF ; capitalisation boursière : 10,2 milliards USD ; code ISIN : US1252691001) consacre un chapitre à l’avantage significatif en termes de coûts que lui procure le gaz américain bon marché, car l’exploitation du gaz de schiste a réduit de moitié le prix du gaz naturel en cinq ans. Le secteur de l’engrais tient en trois lettres : N (azote), P (phosphore) et K (potassium). Ces dernières années, nous avons surtout placé l’accent sur les engrais potassiques. Mais le développement de mines de potasse est très cher et n’est possible que dans un nombre limité de pays. Pourtant, la production va également augmenter dans ce segment au cours des années à venir et les prix seront sous pression. En ce sens, la problématique diffère moins qu’avant des autres types d’engrais. Dans le cas de CF Industries, l’important n’est pas le K, mais surtout le N et le P. CF Industries est le 2e producteur au monde d’engrais azoté et le numéro trois dans les phosphates. L’entreprise a été créée après la Deuxième Guerre mondiale (1946), mais n’a fait son entrée sur le NYSE qu’en 2005, à 16 USD par action à peine. S’il faut la comparer à des noms plus “familiers”, l’entreprise serait assez proche de Yara International. L’entreprise norvégienne au logo de drakkar s’est d’ailleurs directement confrontée à CF Industries en 2010, notamment concernant l’acquisition de Terra Industries. L’offre des Norvégiens était précisément inspirée par la volonté d’améliorer la diversification géographique et de profiter des coûts énergétiques plus bas en Amérique du Nord. Mais CF Industries a fini par surenchérir et a ainsi maintenu ce concurrent important à distance. L'”écart énergétique” n’a fait que se creuser depuis.

CF Industries vend principalement les engrais qu’elle produit à des agriculteurs américains. Là, les prévisions font état d’une stabilisation de la demande d’engrais azotée à proximité du record historique de 2012 dans les années à venir (13,4 millions de tonnes ; prévisions 2013: 13,3 millions de tonnes). La croissance de la demande mondiale d’engrais azotés va cependant ralentir de 2,3% en moyenne au cours de la décennie passée à 2% en moyenne au cours des dix prochaines années. La plupart des actions liées à l’engrais n’ont pas été à la fête ces derniers temps. Les prix sont sous pression, mais c’est un avantage pour les entreprises qui fonctionnent aux coûts les plus bas, comme CF Industries. Pourtant, cette action s’échange à un plancher sur 12 mois. En janvier, elle avait encore enregistré encore un pic historique à 230 USD. Les prévisions de bénéfice pour 2013 sont inférieures de 12% à celles de l’année précédente (24,6 contre 27,9 USD par action). Le CA va également baisser de 6,1 à 5,7 milliards USD. Cela fait de CF Industries une action très bon marché : à peine 7 fois le bénéfice attendu et une valeur d’entreprise (ev) qui ne dépasse pas 3,3 fois le cash-flow opérationnel (ebitda). Yara et d’autres entreprises du même secteur, comme K+S, présentent également des ratios de valorisation attrayants, mais pas au point de CF Industries.

Nous avons donc une action bon marché qui possède un avantage structurel en matière de coûts avec l’énergie moins chère. C’est la raison pour laquelle nous voulons échanger K+S contre CF Industries dans notre portefeuille-modèle (1B).