“Aucune matière première n’est aussi solide que l’uranium”: Kazatomprom, le plus grand producteur mondial, est-il une opportunité d’achat ?

Kazatomprom est le plus grand producteur mondial d’uranium. L’action est bon marché, l’énergie nucléaire en plein essor et la demande en uranium augmente. Mais tout n’est pas rose pour autant. L’influence chinoise, une gouvernance opaque et des incertitudes opérationnelles sont autant de risques à ne pas négliger.

Les développements récents montrent à quel point la situation de Kazatomprom est dynamique. L’entreprise a signé son premier contrat pour fournir de l’uranium aux centrales nucléaires suisses, une étape importante vers une diversification de son marché. Parallèlement, son partenaire russe Uranium One cède sa participation dans la coentreprise Zarechnoye à une filiale du groupe chinois Snurdc. Kazatomprom s’attend également à ce que des acteurs chinois reprennent les parts russes dans deux autres coentreprises.

Ainsi, la Russie se retire du secteur kazakh de l’uranium, tandis que la Chine renforce son emprise. « La Chine a déjà des contrats de longue date avec Kazatomprom, mais l’entreprise a toujours affirmé vouloir diversifier sa clientèle », explique Boris Cukon, gestionnaire de portefeuille chez European Capital Partners et analyste en matières premières. « Elle continue donc de fournir l’Occident. »

Mais la question est de savoir jusqu’à quand cette diversification sera viable.

La Chine renforce son influence, la Russie se retire

Le Kazakhstan est un acteur clé de l’approvisionnement mondial en uranium. En 2023, il a fourni 11 337 tonnes d’uranium à la Chine, soit près de la moitié de la production annuelle de Kazatomprom. Avec la cession des participations russes dans des projets d’uranium kazakhs, Pékin accroît son contrôle sur la production et la distribution.

« À moins que Kazatomprom ne nous mente sans vergogne, ils veulent maintenir une clientèle diversifiée », note Cukon. « Mais la vraie question est de savoir combien de temps ils pourront tenir face à une Chine qui est de plus en plus aux manettes . »

Le premier contrat avec la Suisse semble être une tentative de diversifier les débouchés et d’éviter une trop grande dépendance au marché chinois. Dans le même temps, la Russie perd de son influence sur l’uranium kazakh. Uranium One, partenaire clé de Kazatomprom, se retire totalement.

« La Chine exerce une attraction naturelle, tant en raison de sa proximité géographique que de sa demande colossale, ce qui pousse de plus en plus d’uranium vers l’Est », explique Benjamin Godwin, associé chez Prism Strategic Intelligence.

Une gouvernance sous surveillance : le maillon faible

Cette transition a deux impacts majeurs pour Kazatomprom : moins d’influence russe et une réduction du risque de sanctions internationales et une dépendance croissante à la Chine, ce qui pourrait limiter ses marges de manœuvre commerciales.

Kazatomprom est une entreprise cotée en bourse, mais sa structure actionnariale soulève des interrogations en matière de gouvernance.

Le fonds souverain kazakh Samruk-Kazyna détient 63 % des actions, Le ministère des Finances possède 12 % supplémentaires. Bien que l’entreprise fonctionne de manière opérationnelle indépendante, l’État kazakh conserve un poids significatif dans ses décisions stratégiques.

Cukon rappelle que la gouvernance a posé problème par le passé : « Il y a eu des périodes où les dirigeants passaient d’un poste à un autre ou disparaissaient simplement. Une situation louche qui a fait mauvaise impression. » Il estime que la situation s’est stabilisée, mais reste un facteur de risque à surveiller. « Aujourd’hui, la gestion semble plus calme », ajoute-t-il. « Mais investir dans Kazatomprom signifie accepter un environnement plus volatil que chez Cameco. »

Vraiment bon marché  

Malgré ces risques, Kazatomprom demeure l’une des actions uranium les moins chères du marché. Elle se négocie à environ 8 fois les bénéfices attendus et 5,5 fois l’EBITDA, elle dispose d’un bilan solide avec plus de 300 millions de dollars de trésorerie nette.

« Si la croissance attendue se concrétise, ce titre est tout simplement sous-évalué », estime Cukon.

Production prudente, mais potentiel explosif

Kazatomprom applique une stratégie visant à privilégier la rentabilité à long terme plutôt que l’augmentation immédiate de la production. Elle n’inonde donc pas le marché de son uranium.

Cela pourrait indiquer la volonté de garder un contrôle sur les prix, mais Cukon le considère également comme un vestige du long marché baissier (bear market) après Fukushima.

“Kazatomprom et Cameco ont traversé un marché baissier extrêmement long,” dit-il. “Ce traumatisme est profond. Aucun des deux ne veut inonder le marché.” Cependant, il y a une différence avec Cameco, qui augmente plus rapidement sa production maintenant que le prix de l’uranium monte. Kazatomprom reste plus prudent, en partie à cause des retards structurels de production.

Au début de 2024, Kazatomprom a dû revoir ses objectifs de production à la baisse en raison de pénuries persistantes d’acide sulfurique et de retards dans l’ouverture de nouvelles mines. “Les problèmes d’acide sulfurique sont temporaires, mais restent un frein à court terme,” dit Cukon. “Ce n’est que lorsque leur propre usine sera opérationnelle que ce problème sera complètement résolu.”

Pour résoudre ce problème de manière structurelle, Kazatomprom construit une usine d’acide sulfurique qui devrait être opérationnelle d’ici 2027. D’ici là, l’entreprise reste vulnérable aux perturbations de la chaîne d’approvisionnement.

Opportunité d’achat ?

Kazatomprom offre aux investisseurs une opportunité unique d’investir dans un producteur ayant les coûts de production les plus bas du secteur. La faible valorisation rend l’action attrayante, mais les risques en matière de gouvernance et de géopolitique sont réels.

Celui qui se base uniquement sur la valorisation pourrait acheter Kazatomprom à un prix très bas aujourd’hui. Mais pour ceux qui préfèrent moins d’incertitude géopolitique dans leur portefeuille, il vaut mieux se tourner vers des producteurs d’uranium nord-américains.

Attractif, mais avec des risques

Avec un prix actuel de l’uranium autour de 65 dollars par livre, Kazatomprom reste un producteur bon marché avec un énorme potentiel de génération de cash-flow si le prix de l’uranium continue de monter.

“Si l’uranium atteint un jour 200 dollars par livre, Kazatomprom connaîtra une explosion de l’EBITDA,” dit Cukon. “Aucune autre matière première connue n’a de fondamentaux aussi solides que l’uranium. Le cuivre s’en approche. Peut-être aussi le lithium, mais je n’y mettrais pas ma main à couper.”

Pour les investisseurs à long terme ayant une tolérance élevée au risque, Kazatomprom offre un fort potentiel de rendement. Pour ceux qui préfèrent des producteurs d’uranium plus stables et politiquement prévisibles, un panier de plusieurs producteurs est une meilleure option.

En 2023, Kazatomprom a produit environ 40 % de la production mondiale primaire d’uranium. La même année, l’Union européenne a obtenu 21 % de son uranium du Kazakhstan.