Les trimestriels comme les semestriels de Vodafone ont déçu les investisseurs. Plus particulièrement : la lenteur de la croissance de ses marges bénéficiaires et la faiblesse persistante de l’Allemagne, son marché principal.
Au premier semestre (avril-septembre 2024) de son exercice 2025, son chiffre d’affaires (CA) ajusté a augmenté de 1,7 %, à 18,28 milliards d’euros et son bénéfice d’exploitation ajusté des obligations de leasing (Ebitdaal) a crû de 3,8 %, à 5,4 milliards d’euros. La marge s’est un peu améliorée en glissement annuel, de 30,1 % à 30,3 % ; le deuxième trimestre a été légèrement meilleur que le premier (29,7 %).
En Allemagne, aucune amélioration : le CA a chuté de 6,2 % (après -1,5 % au premier trimestre). Vodafone pâtit toujours, certes de moins en moins, d’une modification de la législation portant sur la location d’immeubles : on n’impose plus de fournisseur télécom aux preneurs, ceux-ci choisissent le leur. Mais d’après les estimations, la moitié des clients actuels de Vodafone dans cette situation ne renouvelleront pas leur contrat. Quant à l’Ebitdaal, il a chuté de 9,3 %, à 2,3 milliards d’euros, au premier semestre.
Mais soulignons également les points positifs : la croissance du CA et de l’Ebitdaal (+8,4 %) au Royaume-Uni et dans le reste de l’Europe (CA : +2,6 % ; Ebitdaal : +3,1 %). La Turquie et l’Afrique ont enregistré la croissance la plus rapide, mais ont peu contribué à l’Ebitdaal. Vodafone Business a bénéficié d’une forte demande de solutions cloud et de sécurité. Le groupe espère finaliser la vente, pour huit milliards d’euros, de ses activités en Italie à Swisscom au premier trimestre de 2025. La décision de l’autorité britannique de la concurrence sur la fusion de Vodafone UK avec Three UK sera rendue le 7 décembre ; les deux ont accepté de ne pas relever leurs tarifs pour les opérateurs dits virtuels (Lyca, Sky Mobile…) pendant au moins trois ans.
Le groupe a confirmé tabler pour l’exercice sur un Ebitdaal de 11 milliards d’euros et un flux de trésorerie disponible de 2,4 milliards d’euros au bas mot. En 2025, il investira en priorité en Allemagne afin d’y regagner des parts de marché. Il prévoit également de recourir davantage à l’intelligence artificielle pour accroître l’efficacité de certains de ses processus. Le dividende intérimaire a été divisé par deux, à 0,0225 euro. S’y ajoute un programme de rachat d’actions d’un montant de deux milliards d’euros ; Vodafone va lancer la troisième tranche de 500 millions d’euros. A fin septembre, le groupe disposait de près de 10 milliards d’euros de liquidités et sa dette nette était tombée à 31,8 milliards d’euros (33,2 milliards, six mois plus tôt). Il vise un ratio dette nette/Ebitdaal compris entre 2,25 et 2,75.
Conclusion
L’action s’est légèrement appréciée depuis le début de l’année et continue d’offrir un bon rendement. Cependant, la restructuration de Vodafone porte peu ses fruits pour l’instant et l’Allemagne reste en difficulté. Le redressement des marges sera donc plus lent qu’espéré. Ses ventes d’actifs ont toutefois permis au groupe d’améliorer sa situation financière. Notre patience s’épuise, mais nous accordons à Vodafone le bénéfice du doute (digne d’achat, rating 1A) ; à 6 fois l’Ebitda et avec un rendement brut du dividende de 8 %, l’action n’est pas chère.
