Plombé, surtout, par son exposition à adidas l’an dernier, le holding fait moins bien que l’Euro Stoxx 50 sur cinq ans. Le redressement de la marque sportive et les bonnes performances de actifs privées pourraient permettre de redresser la barre. Nous recommandons l’achat.
Le millésime 2022 ne restera pas dans les annales de GBL. L’actif net réévalué a chuté de 19,3% du fait de la baisse des cours des sociétés en portefeuille. Les performances du holding sont désormais moins bonnes que celles du marché dans son ensemble. Sur cinq ans, le rendement total (progression des cours + dividendes) annualisé pour les actionnaires de GBL a été de -0,35%, contre +6,53% pour l’Euro Stoxx 50. En d’autres termes, un tracker sur les actions européennes aurait été plus rentable qu’un investissement dans GBL. Avant 2021, pourtant, le holding battait régulièrement la Bourse. Et la piètre performance de l’action ne permet pas de gommer la décote sur la valeur nette d’inventaire (36% fin 2022, plus de 30% encore aujourd’hui). Ce net écart a d’ailleurs incité GBL à racheter 643 millions d’euros d’actions l’an dernier.
En 2022, le holding a surtout été pénalisé par le dévissage d’adidas, qui lui a coûté 1,7 milliard d’euros, soit 10% de la valeur de son actif. La marque allemande de sport a pâti de la faiblesse de l’économie chinoise, mais aussi de nombreux invendus et de la fin de sa collaboration avec Kanye West. GBL estime toutefois que le nouveau CEO devrait parvenir à remettre l’entreprise sur les rails; portée par des signes encourageants, la marque sportive a déjà vu son titre progresser de 30% depuis janvier.
SGS et Pernod Ricard ont également connu une année boursière difficile en 2022, mais sont saines sur le plan opérationnel. Pernod Ricard a d’ailleurs signé un exercice record, avec une croissance à deux chiffres du chiffre d’affaires et des bénéfices et une augmentation de sa part de marché, si bien que l’action s’est redressée en 2023.
Les entreprises non cotées (23% du portefeuille de GBL) ont connu une évolution plus réjouissante: la valeur de ces actifs a augmenté de 218 millions d’euros en 2022, un cru pourtant difficile. Webhelp, Canyon et Parques Reunidos ont en particulier brillé. La participation de 61% dans la société de services française Webhelp est sur le point d’être rachetée par le concurrent américain Concentrix. Cette opération valorise la participation de GBL à 1,5 milliard d’euros, ce qui permettra au holding de gagner 1,8 fois le montant payé pour Webhelp en 2019. Les investisseurs se demandent désormais si cet exploit pourra être réitéré avec Affidea et Sanoptis, les deux dernières acquisitions du holding dans le secteur de la santé.
Le portefeuille d’investissements alternatifs, regroupés au sein de GBL Capital, a souffert en 2022, avec une fonte de 19% de la valeur des actifs, en premier lieu du fait d’une dépréciation de 600 millions d’euros sur les investissements numériques.
Les cash-flows, qui constituent la base du dividende, ont diminué de 12% l’an dernier, mais affichent une relative vigueur sous-jacente. GBL distribuera 97% de ces revenus en mai sous la forme d’un dividende de 2,75 euros par action.
Conclusion
Plombé, surtout, par son exposition à la marque sportive allemande adidas l’an dernier, GBL est nettement resté dans l’ombre du marché européen sur les cinq dernières années. Le redressement du cours de l’action adidas, mais aussi de celles de Pernod Ricard et de SGS, tout comme les relativement belles performances des participations non cotées en portefeuille, pourraient ramener le holding vers l’équilibre cette année. La décote de plus de 30% par rapport à la valeur nette d’inventaire offre toujours une opportunité d’entrée intéressante. Dès lors, nous maintenons notre recommandation d’achat.
Conseil: acheter
Risque: moyen
Rating: 1B
Cours: 80,4 euros
Ticker: GBLB
Code ISIN: BE0003797140
Marché: Euronext Bruxelles
Capit. boursière: 12,3 milliards EUR
C/B 2022: –
C/B attendu 2023: 20
Perf. cours sur 12 mois: -14%
Perf. cours depuis le 01/01: +6,5%
Rendement du dividende: 3,4%
