La direction ne peut tenir ses promesses de diversification géographique et de croissance de la production faites aux actionnaires, à l’époque de l’acquisition de Jerritt Canyon, en échange de l’acceptation d’une importante dilution. Le nombre d’actions en circulation augmente par ailleurs beaucoup plus rapidement que la production, ce qui n’est jamais bon.
L’annonce, fin mars, de la fermeture (provisoire?) de Jerritt Canyon, au Nevada, a fait l’effet d’une bombe. La transformation des minerais restants se poursuit, mais toutes les activités d’extraction sont à l’arrêt. La mine a fourni 4.400 onces troy d’or au 2e trimestre, et s’arrêtera là pour cette année. En cause, surtout: ses frais fixes, qui ne pourront diminuer qu’à condition que l’usine de traitement soit davantage exploitée. D’une capacité de 4.500 tonnes par jour, l’installation doit être utilisée aux deux tiers au moins pour générer (au prix actuel de l’or) des flux de trésorerie positifs. Or First Majestic ne parvient pas à fournir suffisamment de minerai. C’est pourquoi il met à nouveau l’accent sur l’exploration, sans pour l’heure avancer de calendrier précis.
Lors de l’acquisition, les actionnaires avaient accepté une dilution importante, mais la direction ne peut tenir les promesses de diversification géographique et de croissance de la production faites, en échange, à l’époque. C’est donc aux trois mines mexicaines qu’il revient aujourd’hui d’assurer l’intégralité de la production. Le Mexique est pourtant en train de perdre sa réputation de pays favorable à l’exploitation minière; il est en outre le théâtre de nombreuses grèves et l’on déplore des problèmes de sécurité dans certaines régions. Le peso s’est apprécié de 20% face au dollar ces 12 derniers mois; il a atteint son niveau le plus élevé en sept ans, ce qui a fait s’envoler les coûts. A cela s’ajoute, dans le cas de First Majestic, un litige fiscal qui s’éternise.
La production d’argent a chuté de 5% et celle d’or, de 24%, en glissement annuel au 2e trimestre (en raison de la fermeture de Jerritt). La production totale s’est élevée à 6,32 millions d’onces d’équivalent argent (-18% en un an). Le groupe l’a écoulée à 24,95 dollars l’once troy, mais le coût de production est passé à 21,52 dollars (+8%). La marge est donc d’un ridicule 3,43 dollars l’once. Elle augmentera au 2e semestre puisque sans Jerritt, les coûts baisseront légèrement, alors que des teneurs plus élevées sont annoncées à Santa Elena. La production de l’exercice se situera autour de 25,3 millions d’onces, soit 16% de moins que l’an dernier; hors frais de maintenance de Jerritt, les coûts devraient atteindre 17,23-17,66 dollars par once. La durée de vie des mines mexicaines n’étant pas très longue, il faudra, à partir de 2025, que les travaux d’exploration aboutissent ou que Jerritt rouvre.
Les flux de trésorerie disponibles (tous investissements compris) ont reculé de 10,6 millions de dollars entre avril et juin. Le groupe a certes clos le trimestre sur une trésorerie de 160 millions, mais ce résultat n’est dû qu’à l’émission de 13,9 millions d’actions. Le flottant est de près de 40% plus élevé qu’avant l’acquisition de Jerritt – il augmente donc beaucoup plus rapidement que la production. Le dividende trimestriel passera de 0,0057 à 0,0051 dollar par action, ce qui n’aidera guère.
Conclusion
L’acquisition de Jerritt est un échec, qui pèsera sur la structure des coûts et sur la croissance de la production. First Majestic est plus que jamais tributaire du Mexique, une position inconfortable pour l’heure. Sous l’angle de la valeur d’actif net (VAN) et des flux de trésorerie escomptés, l’action est onéreuse, ce qu’elle n’est en revanche pas sur la base des réserves prouvées. Celles-ci ne semblent toutefois pas devoir être exploitées de manière rentable à brève échéance. Ne reste plus qu’à implorer une remontée rapide des prix des métaux précieux.
Conseil: acheter
Risque: élevé
Rating: 1C
Cours: 6,09 dollars
Ticker: AG US
Code ISIN: CA32076V1031
Marché: NYSE
Capit. boursière: 1,7 milliard USD
C/B 2022: –
C/B attendu 2023: –
Perf. cours sur 12 mois: -28%
Perf. cours depuis le 01/01: -29%
Rendement du dividende: 0,3%
